投中研究院-百宸律所调研解读PE_VC条款市场趋势_44页_1mb

报告摘要

百宸PEVC条款趋势调研总结

核心内容概述

百宸律师事务所基于2015年至2019年间的100个随机抽样投融资项目，对PE/VC交易文件中的常见条款进行了统计分析，总结了投资人权利安排、退出机制、优先权设置、赔偿责任等关键内容的演变趋势。

优先清算权

出现频率：优先清算权已成为市场惯例，平均占比约70%。
VIE协议终止：2016年前约30%项目将其视为“视同清算事件”，2016年后降至10%，2017年后基本不再出现，反映市场对VIE架构风险的接受。
顺位安排：2016年前约40%-60%项目将不同轮次投资人置于同一顺位，近3年则后轮次优先分配比例提高，后进先退成为主流。
继续分配：2018年后，几乎所有项目均明确约定投资人优先分配后仍可参与剩余财产分配，体现投资人对额外回报的重视。

回购权

设置比例：从2015年的70%逐年上升至2019年的85%，成为PE/VC合同中的常见条款。
优先劣后安排：2015-2019年中，约40%项目设置优先劣后安排，后轮优先于前轮的情况较多。
回购主体：
- 公司承担回购义务的项目占比从2015年的67%降至2019年的47%。
- 公司与创始人连带回购的比例从33%升至47%，反映出境内项目中对创始人责任的重视。
回购金额：
- 多数项目采用“投资款的某个倍数”（80%-90%），2017-2018年仅约定投资款原值的项目比例增加至40%-50%。
- 2019年起，更多项目采用“孰高值”计算回购金额。
利息设置：约50%的项目约定利息，利率区间主要集中在10%-12%，极少项目设置高于16%的利率。

领售权

设置比例：2015-2019年，约39.6%的交易设置领售权，2016年设置比例为50%。
行权条件：
- 超过70%的交易对领售权设置了估值限制，2019年该比例达到82%。
- 超过半数的交易对领售权设置了时间限制。
否决机制：超过一半的交易未设置否决机制，但2019年起，无附带条件的否决权设置比例略有上升。

创始人股权限制

解禁机制：多数项目设置解禁条款，通常为交割日起满一年解禁25%，之后按年均解禁。
转股限制：创始人转股需经投资人同意，且多数项目限制转股给公司竞争对手。
除外情形：常见包括ESOP项下转股、一定比例范围内转股、转给直系亲属、信托或全资子公司等。

优先购买权

行权顺序：大多数交易约定未行使优先购买权的投资人才有权行使共同出售权，占比约88%。
行权比例：投资人按其持股比例行使共同出售权的比例从2015年的12%上升至2019年的100%。
优先购买权主体：
- 2015-2019年间，约78%的项目将优先购买权对象设定为创始人/普通股股东。
- 仅约23%的境外项目允许公司享有优先购买权。
超额配售：约82%的项目明确允许优先购买权人超额配售。

保护性条款

优先股表决：境外项目中约40%-60%约定按不同级别优先股分别表决，境内项目中该比例始终低于10%。
表决机制分级：境外项目中约40%-60%按事项重要程度设置不同表决机制，境内项目中该比例从10%上升至30%。

信息权与检查权

设置情况：2015-2019年间，信息权条款占比100%，检查权条款平均占比97.58%。
主体安排：约75%的项目由全体投资人享有信息权与检查权，其余约20%设置门槛。
主体差异：部分项目约定信息权为全体投资人，但检查权需满足持股比例要求，此类安排逐年增加。

投资人转股限制

设置比例：约50%的项目设置投资人转股限制，主要为：
- 不得转股给公司竞争对手（最高比例）；
- 不得转股给非关联方（最低比例）；
- 未经同意不得转股（转给关联方除外）。
竞争对手清单：自2015年起逐渐普及，2019年占比达90%，公司可更新清单的项目占比逐年上升。
清单数量限制：自2017年起，约30%的项目对清单数量进行限制。

最惠国待遇条款

设置频率：从2015年的20%上升至2019年的65%。
优惠参照范围：
- 以“未来融资权利”为主流，占比40%；
- “参照既有+未来融资权益”次之，占比33%；
- “参照既有融资权利”的项目较少，但逐年增加。

陈述与保证条款

存续期限：约20%-30%的项目约定陈述与保证在交割后一定期限内有效，多数为两年。
赔偿责任：
- 约44%的项目仅约定赔偿责任上限，2019年上升至50%；
- 约25%的项目仅约定下限，2019年上升至40%；
- 同时约定上下限的项目占比逐年递增，2019年达30%；
- 47%的项目约定如存在欺诈、故意等情形，赔偿责任可突破上限和/或下限。

创始人赔偿责任

连带责任：约74%的项目约定创始人与公司承担连带赔偿责任。
责任上限：约60%的项目约定创始人赔偿责任以届时持有股权的市场公允价值为限。
例外情形：如存在欺诈、故意等情形，创始人连带责任不受股权价值限制。

总结

从2015至2019年，PE/VC条款在投资人保护、退出机制、优先权设置、公司治理等方面呈现多元化和精细化趋势。投资人对优先清算、回购权、优先购买权、优先分红权等条款的设置日益频繁，且更倾向于通过合理条款实现公平与理性。同时，创始人责任的设定也趋向于更加明确和有限制，反映了市场对风险控制和退出保障的重视。整体来看，条款设置更加成熟，逐步形成行业惯例。

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