20170421-天风证券-三花智控-002050.SZ-强势进军新能源汽车_打造热管理领域龙头_20页_1mb

三花智控（002050）总结

核心内容概述

三花智控通过收购三花汽零100%股权，进一步强化其在新能源汽车热管理领域的布局，打造行业龙头。此次收购交易对价为21.5亿元，发行价格为9.62元/股，对应17年预测净利润1.69亿元的PE约为12.7倍，估值合理。公司通过整合三花汽零的业务，将与现有制冷业务形成协同效应，提升整体竞争力。

主要观点与关键信息

1. 收购新能源汽零优质资产，打造热管理龙头

• 三花汽零专注于汽车空调和热管理系统控制部件，是法雷奥、马勒等国际知名制造商的认证供应商。
• 公司在墨西哥、印度等海外基地建设，面向欧洲和北美地区的墨西哥产线即将规模投产。
• 三花汽零拥有全球领先的膨胀阀、贮液器等产品，其中膨胀阀国内市场占有率超过37%，全球市场占有率超过16%。
• 公司已通过特斯拉、比亚迪等新能源汽车厂商的一级供应商认证，未来有望享受新能源车市场高增长带来的红利。

2. 制冷关键零部件龙头，空调行业景气度持续

• 公司在制冷关键零部件领域具备领先优势，多个阀类产品市占率位居全球第一。
• 2016年下半年空调行业去库存结束，补库存需求显现，预计行业景气度将持续至下半年。
• 公司产品具备较强的抗周期性，未来业绩弹性有望充分释放。

3. 亚威科盈利能力改善，或受益于洗碗机内销爆发

• 亚威科是洗碗机、洗衣机等家电系统零部件供应商，拥有丰富的专利和优质客户资源。
• 2016年亚威科实现扭亏为盈，利润率逐年改善，未来有望成为公司新的利润增长点。
• 中国洗碗机市场增长迅速，2016年销售额为19.8亿元，同比增长104.8%，预计2017年市场规模将达36.3亿元。

投资建议

• 以17年预测净利润1.69亿元估算，收购价格对应约12.7倍PE，估值合理。
• 公司未来三年净利润增速分别为23.0%、15.4%、15.2%，EPS分别为0.59、0.68、0.78元。
• 当前股价对应17-19年PE分别为18.5倍、16.0倍、13.9倍，维持买入评级，目标市值350亿元，对应目标价19.4元。

财务数据与估值

风险提示

• 空调需求不及预期
• 宏观经济波动风险
• 新业务拓展不及预期

关键业务协同

• 三花汽零与公司现有制冷业务在技术研发、原材料采购、生产制造、客户资源等方面具有高度协同性。
• 亚威科将作为洗碗机、洗衣机等家电系统零部件业务的重要平台，提升公司整体盈利能力。

未来增长潜力

• 新能源汽车热管理系统占整车价值约8%-10%，单台价值约3000美元，市场空间巨大。
• 洗碗机内销市场快速增长，亚威科有望成为公司新的利润增长点。
• 公司在海外布局多个生产基地，覆盖全球重要市场，增强国际竞争力。

业务结构变化

• 收购后，公司主营结构将发生变化，汽车零部件业务占比将逐步提升。
• 三花汽零的业务涵盖膨胀阀、贮液器、调温阀、电子膨胀阀、控制器、压块、水冷板、油冷器、电池冷却器等，其中电子膨胀阀和电池冷却器是新能源汽车热管理领域的重要产品。

股权结构变化

• 交易前公司总股本为1,801,476,140股，交易后将增至2,024,968,863股。
• 控股股东三花集团持股比例将从55.35%上升至60.28%，仍保持控股股东地位。

技术研发与专利

• 三花控股集团下设三花研究院，专注于制冷空调控制元器件、汽车空调部件、家电热泵系统等研发。
• 三花汽零已获得227项专利转让，拥有境内授权专利122项，境外授权专利13项，技术壁垒高。

业绩承诺与增长预期

• 三花汽零承诺2017-2019年净利润分别为1.69亿元、2.08亿元、2.45亿元，若2017年未完成则延后至2018-2020年。
• 在Model3等新能源车型带动下，公司预计2017年汽零业务将实现1.69亿元净利润，2018年有望大超预期。

市场前景

• 全球汽车产量预计未来五年保持3%左右增速，中国新能源汽车市场增速显著。
• 新能源汽车热管理市场空间巨大，未来公司有望成为该领域的龙头企业。

估值分析

• 2017年目标市值350亿元，对应目标价19.4元。
• 与可比公司相比，公司估值合理，具备长期增长潜力。