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产能过剩行业能否成为避风港？信用债市场周报总结

核心内容

2018年6月3日发布的信用债市场周报指出，煤炭、钢铁等产能过剩行业在2017年受益于供给侧结构性改革，盈利和现金流状况明显改善，行业亏损面大幅收窄。进入2018年一季度，煤炭行业收入同比下滑2.38%，钢铁行业虽保持增长，但增幅收窄。尽管发债主体主动偿还债务，财务杠杆有所回落，但相较于其他行业，债务负担仍较重。

主要观点

• 盈利能力：2017年，煤炭和钢铁行业盈利全面好转，产品价格上升带动收入和毛利率提升。2018年一季度，煤炭行业销售毛利率回升至10.31%，钢铁行业盈利空间小幅收窄至3.76%。
• 现金流状况：煤炭行业经营性现金流和自由现金流改善，自由现金流仍可覆盖筹资现金流。钢铁行业自由现金流出现缺口，货币资金对短期债务的覆盖能力下降。
• 财务杠杆：煤炭和钢铁行业资产负债率分别为66.12%和64.95%，资本化比率分别为53.71%和56.60%。短期有息债务占比分别为47.02%和69.05%，较前期峰值下降3个百分点。
• 风险提示：需警惕财务费用对利润的侵蚀，以及存货和应收账款对资金的占压。宏观经济失速下滑和信用风险频发是潜在风险。

关键信息

发债主体情况

• 煤炭行业：74家发债主体，涉及454只个券，债券余额7503.89亿元。
• 钢铁行业：37家发债主体，涉及187只个券，债券余额3217.86亿元。
• 企业性质：煤炭行业地方国企占比86.49%，钢铁行业地方国企占比91.89%。
• 主体评级：煤炭行业AAA评级债券余额占比84.88%，钢铁行业AAA评级债券余额占比86.80%。

财务状况

• 盈利能力：煤炭行业2018年一季度销售毛利率为10.31%，钢铁行业为3.76%。
• 现金流：煤炭行业自由现金流为正，钢铁行业自由现金流为-4.52亿元。
• 财务杠杆：煤炭行业资产负债率66.12%，钢铁行业64.95%。
• 短期偿债能力：煤炭行业货币资金对短期债务的覆盖能力为55.21%，钢铁行业为22.27%。

信用评级调整

• 本周调整：17家发行人发生跟踪评级调整，其中16家上调，1家下调。
• 下调主体：中弘控股股份有限公司，评级由BBB-降至B。
• 上调主体：包括珠海水务环境控股集团有限公司、重庆渝中国国有资产经营管理有限公司、浙江上虞富民村镇银行股份有限公司等。

一级市场

• 发行量：本周非金融企业信用债发行约892亿元，较上周大幅下降。
• 净融资：净融资额约-115亿元，城投债净融资额约-268亿元。
• 发行利率：整体下行，各等级变动幅度在-6-4BP。

二级市场

• 成交量：银行间和交易所信用债合计成交2,132.24亿元，较前期小幅下降。
• 收益率：利率品现券收益率整体上行；信用债中期高评级收益率下行，短期高评级上行。
• 交易活跃度：交易所市场交易活跃度下降，企业债和公司债上涨家数均小于下跌家数。

图表与数据

• 图1-图24：展示了煤炭、钢铁行业利差走势、发债主体分布、盈利情况、现金流状况、财务杠杆及债务结构等。
• 表1-表13：汇总了信用债发行量、净融资量、收益率变化、利差率变化等关键数据。

风险提示

• 宏观经济风险：宏观经济失速下滑可能对信用债市场造成冲击。
• 信用风险：信用事件频发，尤其是中低评级债券利差走扩，表明市场对信用风险的担忧加剧。
• 行业风险：尽管煤炭、钢铁行业盈利改善，但仍需关注财务费用侵蚀利润和存货、应收账款占压资金的问题。

附录

• 图37-图38：展示了银行间和交易所质押式回购利率。
• 表13：提供了中短期票据收益率分位数信息，帮助理解市场收益率分布。

总结：煤炭、钢铁等产能过剩行业在2017年受益于供给侧改革，盈利和现金流状况显著改善，但2018年一季度出现波动。行业财务杠杆虽有所回落，但债务负担仍重。信用债市场整体表现疲软，发行量和净融资额下降，收益率涨跌不一。需关注宏观经济和信用风险对市场的影响。