2023-11-21-南京银行-2023年11月宏观利率展望_经济持续修复_配置择机介入_30页_1mb

报告摘要

南京银行资金运营中心金融市场研究部分析总结

一、宏观经济：消费持续反弹，地产仍为主要拖累

核心内容

10月经济数据显示经济继续修复，消费反弹超出预期，基建投资小幅回落，制造业投资保持稳定，地产投资仍为主要拖累。生产端有所加快，采矿业、制造业增速上行。失业率与前值持平，但31大城市失业率下行，显示就业情况有所好转。通胀方面，10月CPI有所回落，主要受食品价格拖累，PPI上行趋势暂缓，核心CPI有所回落。

主要观点

消费表现：10月消费增速继续上行，达到7.6%，主要由地产、汽车及通讯器材消费拉动。其中，地产相关消费增速显著提升。
地产投资：地产投资增速继续下滑，销售和新开工数据均回落，显示地产市场仍处于低迷状态。
出口与进口：出口增速继续下行，但进口增速超出预期，显示内需逐步改善。贸易顺差环比下降，人民币仍有一定贬值压力。
生产端：采矿业和制造业生产加快，但电力、燃气及水的生产供应业有所放缓。高频数据显示钢铁、煤炭生产受假期影响有所下降。
通胀情况：CPI受食品价格拖累回落至-0.2%，PPI增速小幅下行，整体通胀处于低位，对债市影响偏中性。

二、流动性及货币政策：资金面中性略偏紧，货币政策更注重逆周期调节

核心内容

11月以来，短期资金利率中枢下行，DR007回归至政策利率附近，但多在政策利率上方，资金面整体中性略偏紧。央行通过超量续作MLF和逆回购操作，试图稳定资金面。货币政策更注重跨周期和逆周期调节，保持货币信贷和社会融资规模合理增长。

主要观点

流动性回顾：短期资金利率整体下行，长期资金利率中枢上行。DR007接近政策利率，但资金面仍偏紧。
金融数据：票据融资同比多增，居民和企业中长期贷款需求偏弱，显示信贷市场整体仍不活跃。
社融情况：社融主要由政府债和票据融资拉动，居民和企业融资需求仍偏弱，货币政策或加码支持，但政府债发行扰动资金面。
M2与社融：M2同比增速为10.3%，社融同比增速小幅回升，但（社融-M2）增速之差持续回升，显示广义资金需求有所改善。

三、利率债策略：经济修复叠加供给冲击，配置择机介入

核心内容

11月以来，利率债收益率逐步回落，但基本面和政策对债市仍偏利空。收益率曲线继续走平，但11月中旬后有所走阔。隐含税率基本稳定，处于历史较低水平。

主要观点

利率债走势：收益率逐步回落，但幅度有限，10Y国债和国开债分别下行至2.65%和2.71%。收益率曲线整体走平，但部分期限利差有所走阔。
隐含税率：各关键期限隐含税率保持稳定，仍处于历史低位。
债券供需：后续预计仍有1.7万亿政府债券新增，供给压力仍然较大。
中美利差：美债收益率回落，中美利差倒挂幅度有所收窄，但人民币仍有一定贬值压力。
股债比价：股票性价比相对较高，股债比价处于近三年较高位置，对债券市场形成一定压力。
策略建议：交易盘需保持谨慎，关注12月中央经济工作会议。配置盘可在当前点位择机介入，收益率曲线较平坦，建议选择3Y、7Y国债。

关键信息总结

宏观经济：消费反弹力度超预期，地产为主要拖累，出口疲弱但进口改善，就业情况有所好转。
货币政策：央行强调跨周期和逆周期调节，资金面维持紧平衡，政府债发行或对资金面造成扰动。
利率债市场：收益率逐步回落，但基本面和政策仍偏利空，配置盘可择机介入，短期资金利率中枢高于政策利率，长期资金利率中枢上行。
策略建议：交易盘需谨慎，配置盘可关注3Y、7Y国债，关注12月中央经济工作会议动向。

附图说明

图表1：中采制造业PMI分项数据（%）
图表2：固定资产投资当月同比增速（%）
图表3：房地产分项当月同比增速（%）
图表4：社会消费品零售总额当月同比增速（%）
图表5：城镇调查失业率（%）
图表6：中国进出口累计增速（以美元计，%）
图表7：重点电厂日耗煤量
图表8：钢铁高炉开工率
图表9：各类钢材价格
图表10：焦化企业开工率
图表11：汽车轮胎全钢胎开工率
图表12：国债收益率走势（%）
图表13：国债期限利差走势（%）
图表14：国开债期限利差走势（%）
图表15：国债关键期限分位数
图表16：国开债关键期限分位数
图表17：（社融-M2）增速（%）
图表18：中美利差走势（10Y，%）
图表19：股债比价走势

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