海外资产配置观察系列二：_经济重启是主线，中美摩擦是隐忧-20200519-华泰证券-22页_2mb

固定收益研究专题总结

核心内容

本报告聚焦于2020年5月美国固定收益市场及全球经济形势的分析，重点探讨了经济重启、中美摩擦、通胀预期、美债供需关系、商品表现等关键因素对市场的影响。

主要观点

• 经济重启成为主线：美国经济重启进度加快，已覆盖超过80%的GDP州，部分“红州”重启早于疫情拐点，成为市场关注焦点。若重启顺利，可能带动基本面和债券收益率反弹。
• 中美摩擦是隐忧：特朗普政府在经济重启背景下，对华政策态度强硬，中美摩擦可能对市场情绪和外需造成扰动。
• 通胀预期分化：短期通胀预期回升，但中长期通胀预期中枢下降。市场对“price in负利率”的预期持续，美联储宽松政策仍是重要支撑。
• 美债市场压力仍存：短期美债收益率上行、曲线变陡压力仍存，但受货币政策偏松和中美利差吸引力影响，空间相对有限。
• 商品市场转向需求逻辑：商品价格从估值修复和情绪回暖转为需求逻辑，国内定价品种或优于国外需求主导的品种。
• 黄金配置价值上升：在政策不确定性上升和经济波动预期增强的背景下，黄金具有对冲尾部风险的配置价值。

关键信息

1. 市场表现

• 美股在经济重启和疫苗研发预期下继续上行，但盈利承压，需警惕短期波动。
• 美债收益率上行、曲线变陡压力仍在，但受美联储宽松政策影响，涨幅空间有限。
• 黄金价格因不确定性上升而走强，美元指数小幅走强。
• 商品价格整体偏强，尤其是原油和黄金，反映经济复苏预期。

2. 美债供需分析

• 美联储QE扩表速度较快，但减量趋势明显。
• 财政部新发规模增加，可能加剧美债供需失衡。
• 境外投资者对美债需求弱企稳，但受流动性冲击影响，仍需关注供给压力。

3. 通胀预期与政策

• 短期通胀预期因经济重启、低基数效应和商品价格反弹而回升。
• 中长期通胀预期中枢下降，受人口老龄化、贫富分化、技术进步与逆全球化影响。
• 美联储维持宽松政策，以稳定中长期通胀预期。

4. 境外投资者行为

• 开曼群岛大幅减持美债，反映对冲基金的头寸调整。
• 沙特等OPEC国家因油价下跌而面临财政压力。
• 境外投资者对美债需求略有恢复，但供需失衡仍是主要因素。

5. 国内市场展望

• 债市最友好阶段过去，但仍有支撑，预计继续底部徘徊。
• 股市面临情绪扰动，建议关注政策和经济重启主线，同时配置国产替代、军工等板块。
• 5年期利率债、中短信用债及适度杠杆策略更稳妥，30年国债对保险机构有配置价值。

风险提示

• 全球疫情出现反复，可能干扰经济重启与复苏。
• 中美摩擦担忧再起，可能对市场情绪和基本面造成影响。

市场分析维度

收益率曲线

• 美债收益率上行、曲线变陡压力仍在，但受宽松政策限制。
• 2年/10年利差与政策利率关系密切，反映市场对经济前景的预期。

期限利差

• 2年/10年利差与3个月/10年利差反映市场对通胀和经济增长的预期。
• 利差与政策利率变化趋势一致，对市场走势有重要影响。

跨国比较

• 各国10年期国债收益率与对冲利差显示，美债相对价值仍具吸引力。
• 债券市场呈现一定的分化趋势，需关注各国政策和经济差异。

通胀相关

• 美国通胀预期呈现“短上长下”的特点，中长期预期下降。
• 油价与通胀预期密切相关，反映经济复苏的潜在动能。

信用产品

• 投资级与高收益公司债OAS（期权调整利差）显示市场对信用风险的定价。
• 商票与国库券利差反映市场流动性状况。

短端利率与资金面

• 美联储政策利率预期保持宽松，但存在逐步退出可能。
• 利差与市场流动性密切相关，需关注美联储的货币政策调整。

CFTC头寸

• 投机头寸变化反映市场情绪和预期，对价格走势有重要影响。
• 不同机构类型（如资管、杠杆基金）的头寸变化趋势不同。

流动性与情绪

• 美债交易量与TIPS交易量显示市场流动性状况。
• 股债隐含波动率指数反映市场不确定性，黄金配置价值上升。

供需

• 美联储持有证券规模下降，财政部新发增加。
• 境外投资者对美债需求弱企稳，但供给压力仍存。

资产相关性

• 股债相关性指数反映市场联动性，黄金与美债、TIPS等具有一定的对冲功能。

总结

整体来看，2020年5月美国固定收益市场在经济重启和中美摩擦的双重影响下，呈现一定波动。市场对短期数据“挖坑”已有预期，但经济重启带来的边际改善仍为市场提供支撑。中长期通胀预期下行，压制美债收益率上行空间，而黄金等资产具备对冲不确定性的作用。美债供需失衡、流动性变化及境外投资者行为是影响市场走势的关键因素，需密切关注。国内债市底部徘徊，股市则面临情绪波动，建议关注政策和经济重启主线，同时合理配置黄金和国内定价商品。