深度报告-20211222-东吴证券-长川科技-300604.SZ-半导体测试设备平台型公司_数字类测试机打开成长空间_35页_2mb

半导体测试设备平台型公司总结

核心内容

长川科技是一家本土领先的半导体测试设备供应商，主营产品包括测试机、分选机、探针台和AOI设备。公司高度重视研发投入，2018-2021Q1-Q3研发费用率超过20%，研发费用CAGR达74.23%。公司产品已成功供货长电科技、华天科技、士兰微、日月光等海内外知名客户，业绩快速增长，2020年收入达8.04亿元，2021Q1-Q3收入为10.69亿元，净利率持续上升，盈利拐点已现。

主要观点

1. 测试设备市场结构
   半导体测试设备主要包括测试机、分选机和探针台，其中测试机是最大细分市场，2020年全球市场规模约30.34亿美元，占整体测试设备市场的6-7倍。数字测试机（SoC和存储）占测试机市场的80%。

2. 国产替代前景
   测试设备技术难度相对较低，较易实现国产替代。目前模拟测试机已基本实现国产化，而SoC和存储测试机仍被爱德万和泰瑞达垄断。公司已实现分选机和探针台的产业化，具备本土稀缺性，有望受益于国产替代浪潮。

3. 公司成长空间
   公司在数字测试机领域有较大成长空间，已推出D9000数字测试机，并持续研发。同时，通过并购STI进入晶圆检测领域，有望成为第二成长曲线。

4. 市场与客户结构
   公司客户群体覆盖海内外一流半导体企业，2020年前五大客户收入占比降至38.04%，客户集中度下降，市场拓展效果显著。

关键信息

• 收入与盈利：2012-2020年公司营业收入CAGR为58.80%，2020年达8.04亿元；2016-2020年归母净利润CAGR为19.64%，2020年和2021Q1-Q3净利率分别为10.57%和12.97%。
• 研发投入：公司研发人员数量从2015年的91人增长至2020年的505人，研发人员占比达54.65%，研发费用率长期高于行业平均水平。
• 产品布局：公司已实现测试机、分选机、探针台及AOI设备的全线布局，2021H1测试机收入占比为37.39%，同比增加19.74个百分点。
• 并购STI：公司2019年并购新加坡STI，拓展晶圆检测业务，提升市场竞争力。
• 盈利预测：预计2021-2023年营业收入分别为15.25亿元、25.02亿元和34.45亿元，当前股价对应动态PS分别为22倍、13倍和10倍。

风险提示

• 市场竞争加剧
• 半导体行业投资不及预期
• 研发进度不及预期
• 毛利率下滑
• 规模扩张带来的管理风险

投资评级

首次覆盖，给予“买入”评级。

图表目录

• 图1：公司成立十二余载，专注于集成电路测试设备领域
• 图2：公司主营产品包括测试机、分选机、AOI等集成电路测试设备
• 图3：2021H1公司分选机和测试机收入占比分别为56.69%和37.39%
• 图4：公司客户群体成功覆盖海内外一流半导体企业
• 图5：2020年公司前五大客户收入占比下降至38.04%
• 图6：赵轶先生兼任公司实际控制人和核心技术人员
• 图7：2018-2020年公司研发费用CAGR高达74.23%
• 图8：2018-2021Q1-Q3公司研发费用率远超过海内外同行
• 图9：2015-2020年公司研发人员数量CAGR为40.88%
• 图10：2020年公司研发人员占比明显高于本土同行
• 图11：2021年公司再次实施限制性股票激励计划
• 图12：公司部分核心技术已达到国内领先水平
• 图13：2012-2020年公司营业收入CAGR高达58.80%
• 图14：2016-2020年公司归母净利润CAGR为19.64%
• 图15：2019-2021Q1-Q3公司净利率持续上升
• 图16：2016-2020年公司毛利率有所下滑
• 图17：2016-2021H1公司测试机毛利率有所下降
• 图18：2019-2021Q1-Q3公司期间费用率持续下降
• 图19：2021Q1-Q3公司期间费用率已与本土同行接近
• 图20：半导体测试贯穿集成电路设计、晶圆制造和封装测试的各个环节
• 图21：半导体测试设备主要包括测试机、分选机和探针台三大类
• 图22：SoC测试机和存储测试机的技术难度较高
• 图23：2018年测试机在半导体测试设备中约占63.1%
• 图24：SoC和存储测试机在测试机中的份额高达80%
• 图25：2020年中国大陆半导体设备销售额全球占比上升至26.3%
• 图26：2020年全球测试设备在半导体设备的占比为8.4%
• 图27：2020年全球SoC和存储测试机市场规模合计约30.34亿美元
• 图28：2020年中国大陆SoC和存储测试机市场规模合计约8.50亿美元
• 图29：本土半导体测试设备企业主要集中在模拟/混合测试机领域
• 图30：2018年全球测试机市场呈现双雄垄断格局
• 图31：2018年国内测试机市场由爱德万&泰瑞达主导
• 图32：2018年全球分选机竞争格局较为分散
• 图33：2013-2018年长川在本土分选机市场份额约为10%
• 图34：全球探针台市场由东京精密&东京电子主导
• 图35：深圳矽电在本土探针台市场占据一定份额
• 图36：2016年公司对封测企业的收入占比高达79.84%
• 图37：2020年起本土封测&第三方测试企业资本开支快速提升
• 图38：近三年来，本土封测厂商陆续开启大规模扩产计划
• 图39：Fabless模式中，IC设计企业在测试设备的选择中具备较强话语权
• 图40：2009年起中国大陆集成电路设计业销售额占比持续上升
• 图41：2020年中国大陆IC设计企业达到2218家
• 图42：2020Q1华为海思收入位居全球半导体企业第十
• 图43：长江存储&合肥长鑫等本土存储厂商陆续开启大规模扩建计划
• 图44：2020年公司收入规模明显小于爱德万&泰瑞达
• 图45：2020年公司净利润与爱德万&泰瑞达差距较大
• 图46：持续高研发投入下，公司产品体系日趋完善
• 图47：公司模拟（混合）测试机技术指标与海内外同行可达同一水平
• 图48：2021H1公司测试机收入同比增速高达347.96%
• 图49：2020年爱德万SoC + 存储测试收入占比为66%
• 图50：2020年泰瑞达SoC + 存储测试收入占比达到72%
• 图51：公司分选机的技术指标在全球处于较为领先地位
• 图52：2012-2018年公司分选机收入CAGR为51.36%
• 图53：2018年公司在本土分选机市场份额仅为8.53%
• 图54：公司已实现CP12全自动12英寸探针台的研发
• 图55：2020年公司募投项目重在加码探针台产业化
• 图56：公司募投项目完全投产后对应年销售4.07亿元
• 图57：晶圆检测设备主要包括量测设备&缺陷检测设备两大类
• 图58：2020年全球&中国大陆晶圆检测设备市场规模分别为67.36和17.71亿美元
• 图59：2020年KLA在全球晶圆检测市场份额达到58%
• 图60：2018年KLA晶圆形貌检测全球市占率达85%
• 图61：STI的iFcous机台主要面向晶圆检测市场
• 图62：STI与德州仪器、安靠、台湾技鼎等海外客户保持长期紧密合作

数据与估值

• 当前股价对应动态PS分别为22/13/10倍。
• 公司为本土测试设备龙头，受益半导体产能东移及设备国产替代，首次覆盖，给予“买入”评级。