深度报告-20260102-浙商证券-四川双马-000935.SZ-四川双马深度报告_硬科技投资+医药制造一体两翼_科技龙头起飞在即_22页_1mb

报告摘要

四川双马深度报告总结

核心内容

四川双马（000935）是一家以私募股权投资与医药先进制造为核心业务的公司，其业务结构在IDG资本入主后逐步优化。公司自1998年成立以来，经历了从水泥制造到私募投资、再到生物医药制造的业务转型，当前正逐步退场建材业务，聚焦硬科技投资与生物医药制造，开启新的增长阶段。

主要观点

IDG入主与战略转型
- IDG资本自2016年入主四川双马，推动公司从传统建材业务向私募股权投资与医药制造转型。
- 2024年公司收购深圳健元，拓展多肽CDMO业务；2025年通过参投基金收购无锡生基，布局细胞和基因治疗（CGT）CRDMO业务。
私募股权投资业务
- 2024年公司在管基金规模达280亿元，预计2025-2027年私募投资管理业务收入分别为4.40/5.69/9.35亿元，利润占比显著提升。
- 随着基金退出，公司预计将在2026年起进入投资收益与Carry收益的兑现爆发期。
多肽原料药与CDMO业务
- 深圳健元是公司多肽CDMO业务的核心，2026年其产能将突破10吨，成为全球头部多肽产能之一。
- 公司多肽产品已取得美国DMF备案，有望受益于全球GLP-1药物商业化浪潮。
CGT CRDMO布局
- 无锡生基是药明康德在国内的主要CGT CDMO资产，公司通过和谐汇资基金参与收购，加速布局生物医药前沿领域。
- 公司在CGT领域拥有稀缺的商业化经验与技术壁垒，预计未来估值在50亿元之上。
建材业务退场
- 建材业务主要集中在四川南部，但因需求端疲软，公司持续去产能，预计未来贡献将逐步减少。
盈利预测与估值
- 2025-2027年公司预计实现收入14.55/18.02/25.87亿元，归母净利润4.91/11.32/14.75亿元。
- 首次覆盖给予“买入”评级，2025年12月31日收盘价对应的PE分别为39x/17x/13x。

关键信息

投资要点

业务结构：2024年私募投资管理业务收入占比42%，利润占比91%；生物医药板块收入占比23%。
基金退出：和谐锦豫、和谐锦弘等基金逐步进入退出期，预计2026年起将带来大量投资收益和Carry收入。
生物医药布局：收购深圳健元与无锡生基，拓展多肽原料药、CDMO及CGT CRDMO业务，形成“一体两翼”格局。
收入预测：2025-2027年收入分别为14.55/18.02/25.87亿元，净利润分别为4.91/11.32/14.75亿元。

风险提示

行业竞争加剧：多肽CDMO行业竞争激烈，可能影响公司利润。
核心技术迭代：多肽生产技术更新迅速，公司存在被新技术替代风险。
汇率波动：部分收入以美元结算，存在汇率波动风险。
宏观环境变化：宏观经济、政策变化可能影响基金投资收益。
公允价值波动：股权退出时二级市场波动可能影响公司收益。

业务结构与增长点

私募投资管理业务：管理费收入和Carry收入构成主要来源，预计2026年起将进入高增长阶段。
生物医药制造业务：多肽原料药及CDMO业务增长动能强劲，2025-2027年收入预计分别达4.02/6.02/10.02亿元，年增长率分别为49.70%/66.40%。
GLP-1原料药：随着全球商业化进程加快，GLP-1类原料药将成为公司增长主动能，2025-2027年预计分别生产0.15/0.50/1.80吨，对应收入分别为3.00/5.00/9.00亿元。