20201112-国金证券-中芯国际-688981.SH-内外获利两得意_设备受限明趋缓_5页_1mb

中芯国际 (688981.SH) 增持（维持评级）总结

核心内容概述

本报告对中芯国际（688981.SH）的经营状况、财务表现及投资建议进行了分析，指出公司在2020年三季度业绩优于市场预期，但四季度增长预期低于同业，且面临美国商务部对设备和材料的管制带来的挑战。分析师维持“增持”投资建议，并下调了2021/2022年的目标价格。

主要观点

• 业绩表现：

  • 2020年三季度营收为10.83亿美元，环比增长15%，同比增长33%。
  • 毛利率为24%，净利率为22%，均高于市场预期。
  • 2020年四季度营收预期为9.53-9.74亿美元，环比衰退10-12%，但优于市场预期近4个点。
  • 毛利率下滑至16-18%，低于市场预期2个点。

• 增长因素：

  • 华为的14nm订单贡献显著，推动全年营收增长预期上调至23-25%。
  • 政府补助增加，从二季度的4045万增至三季度的1.4亿美元。

• 增长受限因素：

  • 四季度营收及毛利率指引低于台积电、联电、华虹及世界先进的指引。
  • 失去海思高单价大单，折旧费用持续上升，缺乏新型游戏机及苹果5G芯片订单支撑。

• 美国商务部管制影响：

  • 中芯国际下修2020年资本开支12%至59亿美元，预计2021年将低于40亿美元。
  • 未来两年营收增长率可能下修至0-4%或更低。
  • 材料耗材缺货可能影响产能扩充，进而影响营收增长。

关键信息

财务数据概览

2020年三季度财务分析

• 营收：10.83亿美元，环比增长15%，同比增长33%。
• 毛利率：24%，高于市场预期。
• 净利率：22%，高于市场预期。
• 折旧费用：9.20十亿元，较2019年增长。
• 现金流：经营活动现金净流为8.95十亿元，投资活动现金净流为-25.36十亿元，筹资活动现金净流为47.54十亿元。

2021/2022年盈利调整

• 归母每股收益：从0.38/0.46下调至0.30/0.38。
• 目标价格：从80元下调至66元，维持“增持”评级。

风险提示

• 美国商务部管制：可能导致技术、设备、材料、耗材封锁，影响生产。
• 短期折旧费用飙升：影响现金流和利润。
• 先进制程落后：可能导致低价销售，影响利润率。
• 海思生产许可延迟：可能影响订单获取。

投资建议

• 评级：增持（维持）。
• 目标价：66元。
• 预期上涨幅度：5%-15%。

附录：财务预测摘要

损益表

资产负债表

现金流量表

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%。
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%。
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

风险提示说明

• 技术、设备、材料、耗材封锁：可能导致停产风险。
• 短期折旧费用飙升：影响现金流。
• 先进制程落后：可能影响利润。
• 海思生产许可延迟：可能影响订单获取。

附录：投资建议评分

最终评分与平均投资建议对照

• 1.00 = 买入
• 1.01~2.0 = 增持
• 2.01~3.0 = 中性
• 3.01~4.0 = 减持

特别声明

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