20250512-华源证券-大能源行业2025年第19周周报（20250511）_杠铃策略延续_建议增配公用事业板块_21页_2mb

公用事业行业投资策略总结（2025年第19周周报）

市场表现与逻辑分析

1. A股财报画像：2024年A股市场延续"强预期、弱现实"特征，全年实际归母净利润达年初预期的79%（较2023年的77%略有改善），仍处历史低位。说明市场整体业绩稳定性权重高于向上弹性，这是红利资产持续上涨的核心逻辑。

2. 财务指标检验：通过对比全A样本应收账款周转率与毛利率走势，发现二者趋同表明报表质量有保障。但2021年以来该指标持续下滑，显示市场预期与现实仍存在结构性裂缝。

3. 红利行情本质：基于CAPM模型，红利资产上涨源于对波动性的重新定价。其低协方差属性使业绩与宏观经济关联弱，从而受益于折现率收窄。这与高股息率公司隐含业绩不稳定的预期形成对比。

行业细分策略

水电板块

• 行业特殊性：电力成本曲线向下弯曲，水电具备超强稳定性优势
• 总体策略：延续杠铃策略，建议增配水电等公用事业板块
• 重点推荐：国投电力、长江电力、川投能源
• 长江电力与华能水电盈利预测准确性高，受益于"四库联调"机制提升业绩可预测性

火电板块

• 区域公司优势：皖能电力、上海电力等区域性火电公司业绩兑现度显著高于全国性龙头
• 煤价弹性释放：预计3-5月低价煤采购将在二季度释放利润，北方煤价跌幅空间更大
• 风险提示：需关注煤价下跌低于预期及电价波动风险

绿电板块

• 136号文影响：对存量新能源资产形成保护，明确存量项目机制电价为燃煤标杆电价（0.3949元/千瓦时），且不参与差价结算
• 山东细则亮点：全省首份配套政策，存量项目90%电量受保护，增量项目竞价充足率不低于125%
• 风电价值凸显：在新能源内部，风电运营商具备更高投资价值，其出力稳定性与经营周期优于光伏

选股思路

1. 国企改革受益股：关注资产证券化率较低的国家电投集团及旗下平台
2. 稳健配置方向：优选抗风险能力强的水电资产及受益于煤价下降的低估值火电企业
3. 新能源长期价值：在双碳战略支撑下，侧重布局低估值优质风电运营商

关键数据支持

• 煤价趋势：秦皇岛5500大卡动力末煤价格持续下跌至630元/吨
• 估值水平：重点公司PB（MRQ）Band显示风电运营商估值优势
• 盈利预测：2025年全A样本盈利预测与实际业绩存在持续落差

风险提示

1. 电力体制改革进度不及预期
2. 煤价下跌幅度低于市场预期
3. 电量/电价波动风险

（全文共计998字）