20180403-天风证券-海外可转债市场研究（一）_美国转债市场多大__15页_862kb

美国转债市场总结

核心内容概述

美国可转债市场虽历史悠久，但其市场规模在全球范围内仍相对较小。尽管美国市场占全球可转债市场的50%以上，但其发行量仅占全部债券发行量的1%左右，且存量市场规模约为美国股票市值的0.5%。市场发展经历了从18世纪铁路公司发行的初期阶段，到20世纪80年代因144a法则实施而快速扩张的过程。

主要观点

• 市场发展历史：美国可转债市场自18世纪起发展，1980年代后因144a法则实施而迅速扩张，成为重要的融资工具。
• 市场规模：美国可转债市场虽占全球市场的一半以上，但其在整体债券市场和股票市场中占比有限，非主流融资工具。
• 市场特点：美国可转债市场以复杂条款、多样化品种、较长的存续期限和浮动利率品种为特点，与我国市场存在显著差异。
• 投资者结构：美国市场投资者以对冲基金、共同基金和养老金为主，市场策略更加多元化。
• 投资策略：投资者普遍采用债股套利策略，包括市场中性和货币中性策略，转债在资产配置中具有风险控制作用。
• 风险提示：美国可转债市场存在下跌风险，且市场特性可能发生变化。

关键信息

市场规模与结构

• 美国可转债市场规模在2018年1月时存量超过2200亿美元。
• 与股票市场相比，转债存量市场仅占美国股票市值（非OTC）的0.5%。
• 美国市场中，非周期性消费行业和金融公司是主要发行者，其中反向可转债均由金融公司发行。

发行条款

• 赎回条款：分为硬赎回和软赎回，硬赎回为定期期权，软赎回为不定期期权。
• 回售条款：通常为定期可实行回售，回售价格较低。
• 股利保护条款：自2003年税法修订后，更多转债设置股利保护条款，以应对分红变化对转股价格的影响。

特殊品种

• 强制可转换债券（Mandy）：到期强制转股，股性较强。
• 或有可转换债券（Coco）：设置触发器，股价达到一定水平时可转股。
• 反向可转换债券（Reverse Convertible Bond）：具有负的股价凸性，股价下跌时投资者受损。
• 过手可转债：由发行人将资产池打包出售，投资者承担第三方资产的信用风险。
• 打包可转债（Packaged Convertibles）：结合债券与期权等工具，形成结构型金融产品。
• 浮动转换比率债券：转换价格不固定，具有较高的风险，可能引发“死亡螺旋”效应。

发行期限与利率

• 美国可转债存续期限较长，永久债数量较多，最长存续期限为40年。
• 票息分布广泛，包括零息债券、低息债券及高息债券（如20%票息），部分债券为浮动利率。

评级与信用风险

• 美国可转债市场中，超过一半的债券无评级，信用风险与公司债类似。
• 投资级债券占43%，中间级占45%，垃圾级占12%。
• 信用风险较高的债券在市场中较为常见，投资者需关注发行人的信用状况。

投资策略

• 债股套利策略：包括市场中性和货币中性策略，适用于不同市场环境。
• delta 套利策略：根据转债的delta值选择不同的对冲或交易策略。
• 集中过滤策略：在不同价位下采取不同的投资组合策略，以优化风险收益比。

交易机制与流动性

• 美国市场中，转债的流动性在上市首周最强。
• 交易策略多元化，包括做空机制、利率期货、信用违约互换等工具。

中美市场对比

风险提示

• 美国可转债市场存在下跌风险，且市场特性可能发生变化。
• 投资者需关注市场波动性、信用评级变化及转债条款对投资策略的影响。

附注

• 本报告由天风证券研究所发布，分析师孙彬彬，联系方式：sunbinbin@tfzq.com。
• 本报告为机密材料，仅供客户使用，不构成投资建议。