20130819-国金证券-光明乳业-600597.SH-华丽转身迎来双拐点_42页_2mb

光明乳业 (600597.SH) 详细总结

核心内容概览

• 公司评级：买入，维持评级
• 目标价：21.00元
• 市价：18.69元
• 长期竞争力：高于行业均值
• 公司定位：国企乳业龙头，专注于高端产品，推动行业高端化
• 行业前景：乳制品行业预计未来五年CAGR达12%，液态乳消费仍有较大增长空间

主要观点

行业增长前景

• 乳制品行业未来五年预计可翻番，年复合增长率（CAGR）达12%。
• 中国人均液态乳消费量仅为日韩的30%，仍有200%以上增长空间。
• 奶类消费与收入水平及城镇化密切相关，随着收入提升和生活方式改变，鲜奶消费有望提升。

行业竞争生态优化

• 中国液态乳行业CR3达62%，竞争格局较理想。
• 伊利与蒙牛的“两虎相斗”曾使行业竞争激烈，但随着中粮全面入主蒙牛及伊利实施“双提”策略，行业竞争趋于理性，盈利能力有望回升。

政策促行业整合

• 2011年乳企数量减少24%，2013年政策进一步推动行业整合，利好伊利、蒙牛、贝因美、光明等龙头企业。
• 政策将淘汰小型企业，鼓励大企业并购，提升行业集中度至70%以上。

高端产品带动盈利增长

• 高端产品占比提升显著，带动毛利率增长，预计2012-15E净利CAGR为57%。
• 光明通过莫斯利安、培尔贝瑞等高端产品打开增长空间，莫斯利安收入有望在2013年翻番，2014年增长超50%。

关键信息

公司财务数据

投资建议

• 光明作为国企乳业龙头之一，将充分享受行业及政策红利。
• 公司处于行业和公司发展的双拐点，业绩弹性非常大。
• 建议逢低坚决介入，长期持有。

风险提示

• 食品安全事件
• 竞争对手及时推出有效竞品（针对莫斯利安）
• 原奶价格大幅上涨

估值与盈利预测

• 目标价：21.00元，相当于29x2014PE和35x12个月前向EPS。
• 收入与盈利预测：预计2012-15E收入/净利CAGR分别为19%/57%。

产品与市场策略

• 高端产品：莫斯利安、培尔贝瑞、优倍、致优、畅优、键能等。
• 市场拓展：华东以外市场拓展空间巨大，公司正在扩大市场份额。
• 战略转型：郭本恒上任后，光明从“聚焦新鲜”转向“聚焦乳业，发展新鲜，突破常温”，并进一步“出击奶粉”，提升品牌形象。

研发与质量控制

• 研发实力：光明拥有业内唯一的国家级技术中心和国家重点实验室，每年投入约3%的销售收入用于科研。
• 奶源管理：光明严格筛选奶源，2008年后全面拒绝散奶，目前100%来自规模化牧场。

未来展望

• 行业整合：光明将成为整合的最大受益者之一，凭借其高端品牌定位和强大的研发能力。
• 高端产品占比提升：预计高端产品在光明消费类奶制品收入中占比将超过30%，进一步提升毛利率。
• 政策支持：光明在高端奶粉领域（如培尔贝瑞）具有政策优势，有望成为国内超高端奶粉品牌代表。

行业比较

• 毛利率：国内乳企毛利率约30%，国际乳企（如达能、雀巢）毛利率约50%。
• 费用率：国内乳企费用率明显高于国际同行，但随着行业整合和公司规模扩大，费用率有望逐步下降。

总结

光明乳业作为中国乳业的高端品牌领导者，正借助政策支持和高端产品战略，推动公司及行业盈利能力提升。公司通过莫斯利安、培尔贝瑞等产品打开市场，同时通过技术实力和奶源优化巩固行业地位。未来，随着行业整合和消费升级，光明有望实现持续增长，并成为国内乳制品高端市场的主导者。