20150518-安信证券-1Q15业绩点评-战略投入游戏直播_短期压力不改长期趋势_14页_1mb

欢聚时代（YY）2015年1季度业绩总结

核心内容

欢聚时代（YY）在2015年第一季度持续拓展基于粉丝经济的泛娱乐业务，尽管短期业绩承压，但长期增长趋势未变。公司业务核心围绕内容制作到内容消费的闭环，重塑了中国娱乐经济模式。当前，公司主力业务进入稳步成长期，而创新业务的持续投入导致毛利下降和营销费用率提升，整体增速降至约50%。公司战略投资有利于支撑未来增长，分析师继续看好。

主要观点

• 移动转型持续推进：YY音乐移动端MAU增长至3,400万，同比增长71%，季度收入达到RMB1.42亿，同比增长400%。移动端付费用户和ARPU均显著增长，占YY音乐收入的24%。
• 游戏直播处于战略投入期：本季度游戏直播支出约RMB1.2-1.3亿，导致毛利环比下降5.1个百分点，但预计未来将带来更大的发展空间。
• 在线约会成为增长引擎：季度收入达1.32亿元，同比增长17倍，预计2015年将实现超过200%的增长。
• 教育业务正式启航：教育业务首次披露收入为RMB2,490万，显示公司在该领域的初步布局。
• 投资建议：维持买入-A投资评级，12个月目标价为88元，对应FY15E 24.2x P/E，低于行业平均水平。

关键信息

财务表现

• 总收入：1Q15A为RMB11.5亿，同比增长72.6%，高于市场预期。
• 毛利率：1Q15A为41.5%，同比下降10.9个百分点，主要受内容分成成本和带宽成本影响。
• 运营利润（Non-GAAP）：1Q15A为RMB2.59亿，同比增长24.7%。
• 净利润（Non-GAAP）：1Q15A为RMB2.59亿，同比增长24.7%。
• 经调整后净利率：1Q15A为22.5%，同比下降8.7个百分点。

用户发展

• 整体MAU：1.17亿，同比增长22.5%。
• 移动端MAU：3,400万，同比增长71%，占整体MAU的29.1%。
• 付费用户：在线音乐与娱乐付费用户达158.5万，同比增长57.6%；游戏付费用户为47.7万，同比增长3.5%。
• ARPU：在线音乐与娱乐ARPU为RMB372.3，移动端ARPU占PC端约50%。

营销与运营费用

• 研发费用（Non-GAAP）：RMB1.11亿，同比增长52.5%，占收入9.7%。
• 销售及营销费用（Non-GAAP）：RMB5,080万，同比增长715.8%，占收入4.4%。
• 管理费用（Non-GAAP）：RMB4,480万，同比增长0.6%，占收入3.9%。

股票回购

• 公司过去12个月累计回购1.7亿美元股票，平均回购价为USD54.82。
• 董事会批准未来12个月继续回购1亿美元，目前仍有1.3亿美元的额度可用。

估值与风险

估值情况

• 市盈率（Non-GAAP）：FY15E为24.2x，低于中国社交类上市公司平均45.1x和世界社交类上市公司平均42.3x。
• 市销率：FY15E为4.5x，持续下降。
• PEG：FY15E为1.48x，显示公司估值具备增长潜力。

风险提示

• 活跃用户增长放缓
• 游戏直播业务竞争加剧
• 内容审核的潜在风险

财务指标分析

• 收入增速：1Q15A收入同比增长72.6%，但环比下降1.7%。
• 毛利率：1Q15A为41.5%，环比下降5.1个百分点。
• 运营费用率：GAAP为20.3%，Non-GAAP为18.0%，均有所上升。
• 净负债：1Q15A为RMB-4,875百万，显示公司运营状况良好。

资产负债表与现金流量表

• 现金及现金等价物：1Q15E为RMB3,008百万，显示公司具备良好的现金流。
• 总资产：1Q15E为RMB8,894百万，同比增长。
• 运营活动现金流：1Q15E为RMB2,715百万，显示公司运营能力强劲。
• 投资活动现金流：1Q15E为RMB-499百万，显示公司持续进行投资。

总结

欢聚时代在2015年第一季度持续进行战略投入，推动游戏直播、在线约会和教育等创新业务的发展。虽然短期内面临毛利下降和费用上升的压力，但其移动转型和创新业务的快速增长显示了公司未来的增长潜力。分析师维持买入-A评级，认为公司具备长期增长动力。