20181030-华泰证券-山东黄金-600547.SH-营业外因素拖累_Q3略低于预期_5页_1mb

山东黄金（600547）2018年三季度季报点评总结

核心内容

山东黄金在2018年前三季度实现营收372.60亿元，同比减少3.23%；归母净利润7.70亿元，同比下降13.92%。其中，第三季度营收112.42亿元，同比减少11.70%，环比减少5.15%；归母净利润1.58亿元，同比下降42.96%，环比减少40.38%。公司业绩略低于预期，但基于公司当前PB估值处于低估，我们维持增持评级，合理价格区间为27.66-29.50元。

主要观点

• 业绩表现：公司2018年前三季度整体业绩下滑，主要受到海外金价下跌和产量下降的影响，尤其是贝拉德罗金矿的品位和产量环比下降。
• 投资收益影响：Q3投资净收益和公允价值变动净收益大幅下降，分别达到-0.60亿元和-1.75亿元，对业绩形成拖累。
• 财务状况：公司Q3货币资金增加至65.90亿元，主要由于H股上市融资。资产负债率有所下降，从Q2的59.23%降至Q3的56.69%。
• 未来展望：公司预计2018-2020年黄金产量分别为39/40/41吨，归母净利润分别为10.13/12.79/14.60亿元，EPS分别为0.55/0.69/0.79元。公司PE偏高，但PB处于低估水平，参考历史PB均值，给予2018年3.0-3.2倍PB估值，目标价27.66-29.50元。
• 战略发展：公司完成H股上市，与巴理克签订协议，未来可能成为其战略股东，有利于公司长远发展。

关键信息

营收与利润

• 2018年前三季度营收：372.60亿元，同比减少3.23%
• 2018年前三季度归母净利润：7.70亿元，同比减少13.92%
• 2018年第三季度营收：112.42亿元，同比减少11.70%，环比减少5.15%
• 2018年第三季度归母净利润：1.58亿元，同比下降42.96%，环比减少40.38%

财务数据

• 资产负债率：从2017年的59.23%降至2018年的56.69%
• 流动比率：从0.65降至0.55
• 速动比率：从0.36降至0.34
• 每股净资产：2018年预计为9.22元
• PE：2018年预计为49.26倍
• PB：2018年预计为2.91倍，参考历史均值给予3.0-3.2倍PB估值

风险提示

• 金价下跌
• 公司黄金产量不达预期
• 生产成本增加

投资建议

• 投资评级：增持（维持评级）
• 合理价格区间：27.66-29.50元
• EPS预测：2018年为0.55元，2019年为0.69元，2020年为0.79元

营业外因素分析

• 海外金价下跌：Q3伦敦现货黄金均价下降7.11%，对公司业绩造成不利影响。
• 贝拉德罗金矿表现：权益产金量为49Koz，环比下降37.18%，较Q1下降33.78%。矿石量和品位均下降，影响公司产量。
• 投资与公允价值变动损失：投资净收益下降0.55亿元，公允价值变动净收益下降1.24亿元，对利润形成拖累。

公司战略与市场动态

• H股上市：9月末以14.70港元/股发行3.28亿股，募集资金约46.38亿港元，用于偿还长期借款。
• 与巴理克合作：公司与巴理克签订协议，未来12个月内可购买对方股票，投资额不超过3亿美元，巴理克可能成为公司战略股东。

财务比率分析

• 毛利率：2018年预计为9.44%，呈上升趋势
• 净利率：2018年预计为1.95%，略有下降
• ROE：2018年预计为5.92%，呈下降趋势
• ROIC：2018年预计为4.57%，略有下降

经营预测指标

估值分析

• PB估值：2018年PB估值为2.91倍，参考历史均值给予3.0-3.2倍PB估值，目标价27.66-29.50元
• PE估值：2018年PE估值为49.26倍，略高于可比公司
• EV/EBITDA：2018年为15.60倍，呈下降趋势

图表说明

• 图表1：山东黄金历史PB（LF）估值
• 图表2：公司单季营收及其增速
• 图表3：公司单季归母净利润
• 图表4：公司2013-2018Q3营业总收入和营业总成本
• 图表5：公司2013-2018Q3归母净利润
• 图表6：山东黄金历史PE-Bands
• 图表7：山东黄金历史PB-Bands