20180510-华泰证券-神州易桥-000606.SZ-百城千店布局完成_进入业绩释放期_11页_1mb

神州易桥（000606）研究报告总结

核心内容

神州易桥（000606）于2018年5月8日公告以6亿元现金收购快马财税剩余60%股权，交易完成后快马财税成为公司全资子公司。此次收购标志着公司“百城千店”计划的完成，构建起覆盖全国的线下企业服务网络，拥有近5000家门店，将显著提升公司业务规模与利润。

主要观点

• 业绩预期好转：2017年公司扣非净利润下滑578%，主要由于市场推广和研发投入增加；2018年第一季度，公司实现营收增长81%，净利润同比增长248%，超出预期，显示公司已开始业绩释放。
• 战略转型：公司剥离传统医药制造业务，聚焦企业互联网服务，以O2O模式提供一站式企业服务，包括代理记账、工商注册、财税咨询等。
• 资本运作与信心：公司通过员工持股计划、股票期权激励计划以及标的资产原控股股东增持股票，彰显对公司未来发展的信心，有助于提升员工与管理层的积极性。
• 盈利预测与估值：公司2018-2020年预计业绩分别为2.48亿、3.06亿、3.8亿，对应EPS分别为0.32元、0.40元、0.50元，PE分别为27倍、22倍、18倍。基于其作为企业服务龙头的地位，给予2018年目标PE 30倍-35倍，对应目标价9.6元-11.2元，维持“买入”评级。

关键信息

交易详情

• 交易金额：6亿元现金购买快马财税60%股权。
• 支付安排：分三期支付，30%在交易生效后15个工作日内支付，30%在2018年审计报告出具后支付，40%在2019年审计报告出具后支付。
• 快马财税负债：快马财税负债总额为21.82亿元，公司需承担该负债。

业绩表现

• 2017年业绩：营收5.16亿元，同比增长25.27%；归母净利润6422万元，同比增长40.15%；扣非后净利润亏损1.12亿元，同比下降578.03%。
• 2018年Q1业绩：营收1.50亿元，同比增长80.94%；归母净利润4137.26万元，同比增长248%；扣非后归母净利润2611.40万元，同比增长190.30%。

未来增长点

• 4S体系：公司战略核心为“品牌+平台，构建4S体系”，包括顾问咨询、人力资本、金融保险、无形资产管理，以提升单用户价值。
• 企业服务收入：预计2018-2020年企业服务收入分别为3.09亿、3.87亿、4.83亿，年均增速为25%。
• 纳税服务收入：预计2018-2020年保持10%增速，分别为2.28亿、2.50亿、2.76亿。

估值与目标价

• 合理价格区间：9.60~11.20元。
• 目标PE：2018年30倍-35倍，对应目标价9.6元-11.2元。

风险提示

1. 市场竞争加剧：代理记账机构众多，业务同质化严重，市场集中度不高。
2. 流动性与偿债能力：公司未来三年需融资约12.58亿元，若融资受阻将影响经营。
3. 商誉减值风险：收购完成后，公司商誉将达到43.29亿元，若业绩未达预期，存在商誉减值风险。

经营预测指标与估值

重点战略

• 构建4S体系：通过品牌升级和平台建设，提升获客能力与增值服务。
• 服务云平台：推出服务管家、财务管家、法律管家等，实现服务流程信息化管理。
• 线下门店布局：完成“百城千店”计划，拥有近5000家门店，覆盖全国。

资本运作

• 员工持股计划：2017年购买1876万股，均价10.114元，成交金额1.897亿元。
• 股票期权激励计划：2018年授予2500万份，行权价格8.22元，行权条件为2018-2020年净利润达3亿、4亿、5亿。
• 标的资产增持：快马财税整合的115家终端资产原控股股东拟购买公司股票，金额约5.32亿元。

总结

神州易桥通过收购快马财税完成“百城千店”计划，构建全国企业服务网络，推动业绩增长。尽管2017年因推广与研发费用导致业绩下滑，但2018年Q1业绩显著好转，显示公司战略转型初见成效。公司通过多种资本行为彰显信心，预计未来三年业绩稳步增长，维持“买入”评级。同时，需关注市场竞争加剧、流动性风险及商誉减值等潜在风险。