20160926-华泰证券-神州易桥-000606.SZ-纳服第一股_企业服务O2O平台龙头_22页_1mb

公司首次覆盖报告总结

公司概况

• 公司名称：*ST易桥（原青海明胶，000606）
• 投资评级：买入（首次评级）
• 当前价格：10.72元
• 合理价格区间：13.65~15.6元
• 总股本：765.80百万
• 流通A股：469.32百万
• 总市值：8,209百万
• 总资产：1,988百万
• 每股净资产：2.15元

核心业务转型

*ST易桥由传统明胶制造商转型为企业服务提供商，未来业务模式将从“明胶生产制造”转向“企业互联网服务为主导，制造业务为支撑”的双轮驱动模式。公司主营业务分为三部分：

1. 青海明胶传统的医药制造业务；
2. 神州易桥传统纳税服务业务；
3. 打造企业服务公共平台新业务。

纳税服务业务

• 行业特点：市场空间广阔、竞争格局稳定、区域性强、可拓展空间大。
• 业务模式：采用“软件免费、服务收费”模式，通过财税大管家平台提供服务。
• 用户规模：注册用户接近300万，付费用户接近30万。
• 区域覆盖：覆盖13个省份，未来计划通过资本手段进行区域扩张。
• 盈利模式：
  • 增值服务年费收益；
  • 电商业务收益；
  • 培训及咨询服务收益。

企业服务业务

• 目标市场：小微企业全生命周期社会化外包市场，空间可达万亿级别。
• 战略目标：打造企业服务领域的“链家”。
• 三步走战略：
  1. 卡位企业服务入口，布局线上线下服务网络；
  2. 卡位企业资金入口，沉淀企业数据，提供供应链金融服务；
  3. 打通C端，向4-5亿职场人士提供个性化服务。
• 线下布局：通过“神州顺利办”和“神州顾问团”提供标准化和定制化服务，计划实现“百城千店”模式，2016-2018年分别开设300、600、1200家门店。

终极目标

公司计划通过纳税服务积累大量用户，进而通过增值服务获取多维度企业数据，最终向企业提供大数据服务，实现用户数量和数据资源的变现，目标成为企业服务领域的数据提供商。

盈利预测与估值

• 2016-2018年归属母公司利润：0.6亿元、3亿元、7.32亿元。
• EPS：0.08元（2016）、0.39元（2017）、0.96元（2018）。
• PE：133倍（2016）、27倍（2017）、11倍（2018）。
• 目标价位：13.65元-15.6元，对应2017年PE为35倍-40倍。
• 盈利预测：
  • 2016年净利润为6,000万元；
  • 2017年净利润为3亿元；
  • 2018年净利润为7.32亿元。
• 业绩增速：2017-2018年同比增速分别为400%、144%。

资金投入与项目规划

• 募投项目：智慧企业孵化云平台项目（7.06亿元）、企业大数据中心平台项目（3.22亿元）。
• 未来三年项目投入：
  • 2016年：2.4亿元；
  • 2017年：3.4亿元；
  • 2018年：4.47亿元。

风险提示

1. 传统明胶业务剥离可能产生亏损；
2. 传统纳税服务行业竞争加剧；
3. 神州顺利办线下门店开拓情况不及预期；
4. 代记账加盟商整合低于预期。

财务指标概览

• 资产负债率：从30.66%增长至56.28%；
• 净负债比率：从45.26%下降至1.74%；
• 流动比率：从1.29提升至1.59；
• 速动比率：从0.90提升至1.44；
• 总资产周转率：从0.23提升至0.66；
• 毛利率：从负值提升至62.08%；
• 净利率：从负值提升至20.91%；
• ROE：从负值提升至26.87%。

可比公司估值

• 丰东股份：2017年PE约70倍；
• 航天信息：2017年PE约17.74倍；
• 神州易桥：2017年PE为35倍-40倍。

总结

*ST易桥通过收购神州易桥实现从传统明胶制造向企业服务领域的转型，未来将重点发展企业服务业务。公司具备资本、业务、管理、技术、营销及资金六大核心优势，有望在企业服务市场中占据领先地位。尽管存在一定的风险，但其盈利预测显示未来两年业绩将呈现爆发性增长，PEG远小于1，具有较大的投资潜力。公司当前估值合理，建议投资者关注其未来发展潜力，给予买入评级。