CF40-金融结构与非金融企业“去杠杆”——基于2000—2015年的跨国经验分析-2018.9.5-31页-2mb

报告摘要

本文基于2000—2015年47个国家非金融上市企业的面板数据，探讨了金融结构市场化程度与企业杠杆率之间的关系。研究发现，金融结构市场化程度的提高有助于企业降低杠杆率，平均而言，金融结构指数每上升1个百分点，企业杠杆率下降0.35个百分点。

金融结构与杠杆率负相关
金融结构市场化程度的增强与企业杠杆率呈显著负相关，表明更加市场化的金融结构有助于降低企业杠杆率。
异质性影响
金融结构对企业杠杆率的影响存在异质性，具体表现为：
- 在经济增长对投资依赖程度低、金融发展程度高、监管质量好、信息披露程度高、创新型行业或服务业比重高的国家，股权市场的发展对企业降杠杆的作用更为显著。
- 在高杠杆、大规模、低盈利、股权集中度低、政企关联弱的企业，金融结构市场化程度的增强对降低杠杆率的效果更明显。
融资结构的差异
- 银行主导型金融体系中，企业更依赖债权融资，导致杠杆率偏高。
- 市场主导型金融体系中，股权融资比例较高，企业杠杆率相对较低。
- 股权市场发展不仅有助于增加企业股权融资，还可能降低企业获取长期信贷的成本和风险。
政策建议
- 金融层面应大力发展多层次资本市场，推动直接融资与间接融资结构的均衡。
- 宏观层面需转变经济增长方式，推动经济结构转型，加强监管和信息披露。
- 微观层面应改善公司治理结构，降低政府对企业的干预。

数据来源：全球上市企业分析库、全球金融发展数据库（GFDD）、世界银行数据库、IMF。
样本范围：共37473家企业，331009个观测值。
变量定义：
- 企业杠杆率（lev）：总负债与股东权益之比。
- 金融结构（finstr）：通过股票市场和银行体系的相对规模、活跃度、效率计算得出的综合指数。
- 行业研发强度指数（RD_s）：衡量行业创新程度，基于美国上市企业数据构建。
- 国家特征变量：包括金融发展程度（FD）、储蓄率（save）、经济增长模式（Invcon、GDPstr）、制度质量（IQ）等。
模型设计：
- 基准模型：检验金融结构对企业杠杆率的影响。
- 交互项模型：分析金融结构与国家、行业、企业特征之间的异质性影响。

基准回归：
- 金融结构指数每上升1单位，企业杠杆率下降约0.65%。
- 在加入控制变量后，影响程度下降至0.44个百分点，但仍显著（1%水平）。
- 金融结构指数每增加1单位，企业短期杠杆率下降0.74%，长期杠杆率上升0.30%。
- 金融结构指数与企业债务期限呈正向关系，即金融结构市场化程度提高会延长企业债务期限。
国家特征影响：
- 金融结构对企业杠杆率的负向影响随金融发展程度的提高而增强。
- 随着储蓄率的上升，金融结构的负向影响减弱。
- 投资主导型经济增长模式会削弱金融结构对杠杆率的负向影响。
- 制度环境对金融结构与杠杆率的关系有显著影响，其中：
  - 监管质量提高会增强金融结构对杠杆率的负向影响。
  - 企业信息披露程度提高也会增强金融结构对杠杆率的负向影响。
  - 法律规范和腐败控制的改善会弱化金融结构对杠杆率的负向影响。
  - 政府效率对二者关系的影响不显著。
行业特征影响：
- 在服务业中，金融结构对企业杠杆率的负向影响更显著。
- 行业研发强度越高，金融结构对企业杠杆率的负向影响越强。