【债券深度报告】2022年利率债年度策略报告：看平波动，韬光养晦-20211115-华创证券-41页_4mb

债券深度报告总结：2022年利率债年度策略

核心内容

2022年债券市场将延续震荡格局，投资策略以“把握票息确定性机会+适度参与波段行情”为主。宏观调控呈现结构性特征，政策空间逼仄，总量性政策工具使用谨慎，结构性政策工具地位提升。基本面修复从“疫情相关”向“内生动能”过渡，经济增速预计全年维持在5.2%附近，但波动性较大。通胀压力主要由猪价驱动，PPI和CPI走势均呈结构性震荡。政策组合预计为“宽财政、稳地产、宽货币”，财政发力力度加大，货币政策维持温和宽松，地产调控保持“房住不炒”基调。

主要观点

• 债市震荡格局延续：2022年债市将呈现震荡慢牛态势，全年10年期国债收益率中枢预计在2.8%-2.9%，波动区间在2.6%-3.1%。
• 政策结构性特征突出：宏观调控更加注重“预调微调”，政策工具从数量型向价格型转变，结构性工具地位上升，货币政策以温和宽松为主。
• 经济结构修复缓慢：2022年经济增速可能呈现前低后高的趋势，上半年受地产投资拖累，下半年出口和政策效应或支撑增长。
• 通胀由商品转向猪价：PPI预计上半年下行较快，三季度放缓，CPI走势主要由猪价决定，下半年可能因猪周期拐点出现冲高风险。

关键信息

一、2022年经济基本面

1. 消费：全年温和修复，社零同比增速预计在6.3%左右，服务消费受疫情扰动较大，修复较慢。
2. 投资：房地产投资偏弱，预计全年增速在-1.5%至0%之间；基建投资上半年托底，下半年受债务压力影响增速放缓；制造业投资受出口和政策支持，全年增速预计在5%左右。
3. 出口：2022年上半年出口景气度有望保持高位，下半年可能因全球宽松政策退坡和替代效应减弱而承压。
4. 工业：受“双控”政策影响，全年工业增速预计在3%-4%之间，下半年调控力度或强于上半年。

二、2022年通胀走势

1. PPI：预计全年中枢在3.5%左右，上半年快速回落，三季度放缓，电价上调可能提高PPI中枢至4.5%。
2. CPI：全年中枢预计在1.7%-2.5%之间，上半年缓慢上行，三季度因猪周期拐点可能冲高至3%以上，四季度维持高位。

三、政策展望

1. 宏观调控基调：2022年宏观调控趋于“稳杠杆”，政策组合为“宽财政、稳地产、宽货币”。
2. 货币政策：操作框架从数量型向价格型转变，结构性工具地位提升，降准空间压缩，MLF到期压力大。
3. 财政政策：财政发力或重新回到偏积极状态，专项债规模维持，使用效率提升，但需关注显性债务率上升与政策目标之间的矛盾。
4. 地产调控：政策底线“房住不炒”保持刚性，全面放松难度较大，但边际放松或有迹象。

四、机构行为

• 资管新规：过渡期接近尾声，净值化转型继续推进，债券配置需求向短久期、高评级品种集中。
• 债券市场结构：低评级品种信用利差分位数较高，二级资本债和银行永续债面临一定抛售压力。

五、投资策略

• 票息策略：债市震荡环境下，票息策略更为稳妥，资本利得贡献减少。
• 久期策略：需关注交易机会，收益率接近震荡区间上限时加仓，出现交易机会后快速止盈。
• 杠杆策略：央行维持温和宽松，资金价格中枢稳定，套息空间明确时可参与，但需警惕市场杠杆集中带来的风险。
• 特殊品种机会：在结构性行情中，重视特殊品种的收益挖掘。

六、风险提示

• 宽信用政策效果超预期：若宽信用政策效果超出市场预期，可能对债市形成压力。
• 政策调整不确定性：政策如何在“稳增长”和“防风险”之间取得平衡，将是影响债市震荡格局的重要因素。

总结

2022年债市投资策略需适应结构性政策和经济基本面变化，把握票息确定性机会，适度参与波段行情。政策组合以“宽财政、稳地产、宽货币”为主，财政发力成为稳增长的主要手段，货币政策维持温和宽松，地产调控保持底线思维。通胀压力主要来自猪价上涨，PPI和CPI走势均呈结构性震荡，需关注电价上调和“双控”政策对工业品价格的影响。机构行为方面，资管新规推动债券市场结构分化，低评级品种面临更大挑战。全年债市震荡格局或持续，收益率中枢维持在2.8%-2.9%，上半年机会好于下半年。