20150112-华泰证券-珠江钢琴-002678.SZ-乘国改春风_促加速转型_26页_1mb

珠江钢琴（002678）深度研究报告总结

核心内容

珠江钢琴是我国历史最悠久的钢琴民族自主品牌之一，已成为全球最大的钢琴制造商，市场占有率约30%。公司正从“制造为王”的钢琴行业龙头向“三足鼎立”的综合音乐文化企业转型，通过布局影视传媒、延伸产业链、发展艺术教育等举措，寻求新的增长点。公司当前股价为12.55元，投资评级为“增持”。

主要观点

1. 钢琴行业仍有成长空间：我国钢琴普及率远低于发达国家，未来市场增长潜力巨大。
2. 钢琴主业以结构和品牌升级为主：公司通过产品结构优化、引进先进制造技术、提高产品附加值，提升品牌影响力。
3. 产业链延伸打开新空间：公司设立文化教育投资公司，发展线上线下融合的教育培训业务，打造综合文化平台。
4. 国企改革带来历史机遇：公司作为广州市国资委旗下唯一文化上市平台，有望在改革中受益，实现跨越式发展。

关键信息

公司基本情况

• 总股本：956百万
• 流通A股：152.38百万
• 52周内股价区间：7.13-14.54元
• 总市值：12,236.80百万
• 总资产：2,318.63百万
• 每股净资产：1.94元

盈利预测（2014-2016年）

• 营业收入：1497.0百万、1709.3百万、1986.3百万
• 净利润：165.46百万、216.27百万、294.98百万
• EPS：0.17元、0.23元、0.31元
• PE：72.51倍、55.48倍、40.67倍

产品结构优化

• 中高档钢琴营收占比逐年提高，2011年达到65.57%
• 恺撒堡KA系列钢琴平均毛利率达55%，推动公司盈利能力提升
• 公司拥有“国家级企业技术中心”，专利技术超过80项，技术实力雄厚

品牌升级与市场拓展

• 恺撒堡系列钢琴达到国际高端水平，成为公司高端产品代表
• 公司与德国施坦格列泊公司签订合资意向书，提升高端钢琴研发能力
• 通过“大师中国行”等活动，提高品牌影响力和市场认知度

艺术教育业务拓展

• 公司设立文化教育投资公司，构建五大平台，推动艺术教育发展
• 推进“6+1”视频教学数码钢琴课室建设，探索线上线下融合模式
• 教育培训业务收入从2013年的483万元增长至2014年上半年的420万元，前景广阔

影视传媒布局

• 公司设立珠广传媒，拓展影视娱乐等大文化领域
• 丰富品牌宣传渠道，促进音乐文化推广
• 推动公司从单一制造型企业向综合文化企业转型

国企改革预期

• 公司作为广州市国资委旗下唯一文化上市平台，有望受益于国企改革
• 实施股权激励，激发管理团队和员工积极性，提升公司经营效率
• 预期引入混合所有制，推动公司发展

风险提示

1. 消费能力增长低迷：可能影响钢琴消费，进而影响公司业绩
2. 新业务推广不及预期：艺术教育、影视传媒等新业务可能面临市场拓展困难
3. 原材料与人工成本上涨：可能压缩公司利润空间
4. 管理与开拓风险：影视文化业务与传统主业差异较大，存在管理不善的风险

估值分析

• 公司当前PE为72.51倍，预计未来PE将逐步下降，估值空间仍有提升潜力
• 可比公司PE均值在2014年为73.8倍，公司处于相对较低水平
• 若艺术教育和大文化业务快速发展，公司市值有望提升至100-150亿元

结论

珠江钢琴在传统钢琴制造业务基础上，通过品牌升级、产品结构优化、产业链延伸及国企改革机遇，正加速向综合音乐文化企业转型。我们看好公司长期发展，维持“增持”投资评级。