20201016-华创证券-新和成-002001.SZ-向内强化营养品地位_向外积极打造新增长极_23页_2mb

新和成（002001）深度研究报告总结

核心内容

新和成是一家从营养品起家，逐步拓展至新材料领域的精细化工龙头企业。公司早期专注于维生素合成技术，随后拓展至香料香精、蛋氨酸、生物发酵、特种工程塑料等多个领域，持续扩大其业务版图。公司具备强大的研发实力，通过技术突破和项目布局，不断强化其在营养品领域的地位，并积极打造新的增长极。

主要观点

• 营养品板块：维生素行业整体处于产能过剩状态，但技术壁垒较高的品种（如VA和VE）仍能维持供需平衡，价格相对稳定。蛋氨酸行业则处于进口替代阶段，国内企业正通过成本优势逐步抢占市场。香料香料作为维生素生产的中间产物或协同产品，具备较高的附加值，国内企业仍处于突破阶段。
• 新材料领域：特种工程塑料（如PPS和PPA）作为公司新增长极，具备较大的增长潜力。我国在该领域的自给率较低，渗透率远低于发达国家，存在较大的市场空间。公司正通过大规模投资推动该业务发展。
• 投资逻辑：公司依托其在营养品领域的技术优势，不断拓展高壁垒、高成长性的新材料业务。尽管当前营养品板块面临价格压力，但其在蛋氨酸、VA和VE等高附加值产品上的优势仍能支撑业绩增长。公司未来3-5年有望实现高速增长，尤其是新材料业务的投入将带来显著的利润提升。
• 盈利预测：公司预计2020-2022年归母净利润分别为39亿元、46亿元和51亿元，对应EPS分别为1.81元、2.16元和2.37元。按照2021年业绩给予20倍PE，目标价为43.20元，首次覆盖给予“强推”评级。

关键信息

1. 公司发展历程与业务布局

• 公司前身是新昌县有机化工厂，早期产品为工业酒精。
• 2006年之前突破VE和VA关键中间体的合成技术，2002年实现与香料香精的联产。
• 自2012年起进入新材料领域，布局PPS、PPA等特种工程塑料，2015年与帝斯曼成立合资公司。
• 截至2019年，公司拥有四大生产基地（浙江新昌、上虞、山东潍坊、黑龙江绥化），分别负责不同产品的生产。

2. 营养品板块分析

• 维生素：我国维生素产业以出口为主，77%用于出口。VA和VE因技术壁垒高，价格相对稳定。VA全球市场由巴斯夫主导，国内企业新和成、帝斯曼、浙江医药等处于竞争格局中。
• 蛋氨酸：国内产能占比约70%，进口依赖度高，进口替代空间大。公司通过降低生产成本和扩大产能提升竞争力。
• 香精香料：国内企业市占率不足1%，但亚洲市场增速快，国内企业有望通过技术积累和市场拓展取得突破。

3. 新材料业务发展

• PPS和PPA：公司已具备一定产能，且在建项目进一步扩大规模。PPS市场预计2019-2025年复合年增长率达8.8%，汽车轻量化是主要驱动力。
• 生物发酵：公司正在推进生物发酵项目，预计2022年产能将显著提升，成为新的增长点。

4. 财务指标与估值

5. 投资建议与风险提示

• 投资建议：公司预计2020-2022年归母净利润分别为39亿元、46亿元和51亿元，对应EPS分别为1.81元、2.16元和2.37元。按照2021年业绩给予20倍PE，目标价为43.20元，首次覆盖给予“强推”评级。
• 风险提示：产能投放不及预期，VA/VE/蛋氨酸价格走弱。

项目与产能布局

营养品板块

• 蛋氨酸：2020年10月新增10万吨产能，2022年预计新增15万吨产能。
• VA和VE：VA产能全球第一，VE产能全球第二，蛋氨酸产能全球第五。
• 香精香料：2020年10月，公司香精香料产能预计从1.45万吨增加至7.45万吨。

新材料板块

• PPS和PPA：公司现有1.5万吨PPS和0.1万吨PPA产能，预计新增1.5万吨PPS和0.9万吨PPA。
• 生物发酵：黑龙江项目一期投资36亿元，预计2022年建成，净利率预期25%。
• 三氯蔗糖：山东项目投资47亿元，预计2022年投产。

产业趋势分析

• 维生素：整体偏于过剩，但技术壁垒高的品种（如VA和VE）价格维持高位，预计未来价格中枢将逐步抬升。
• 蛋氨酸：进口替代为主趋势，国内企业通过成本优势和产能扩张逐步抢占市场。
• 香精香料：国内企业市占率低，但亚洲市场增速快，具备增长潜力。
• 特种工程塑料：自给率低，渗透率远低于发达国家，成长空间大，预计未来将逐步提升。

总结

新和成凭借其在营养品领域的深厚积累和持续的技术突破，不断拓展至新材料领域，形成多元化的业务布局。公司当前以VA、VE和蛋氨酸为核心，同时积极布局香精香料和特种工程塑料等高附加值业务，为未来增长提供新的驱动力。尽管当前营养品板块面临价格压力，但公司通过技术壁垒和成本控制，有望在未来实现盈利增长。投资方面，公司具备显著的估值优势，预计未来3-5年将实现高速增长。