20240131-东吴证券-宏观点评_1月PMI_正在路上_的降息_7页_482kb

◼ 极低景气度下的边际改善：1月PMI虽环比上升且超越历史低位之一，但整体仍处“偏低水平”，生产和需求同步转为拉动因素，但经营活动预期指数大幅下滑超10%，显示需求回升乏力仍为瓶颈。

◼ 政策压力凸显：PMI若连续超3个月低于荣枯线，历史上往往伴随“降准+降息”组合政策介入，当前1月降准已落地，降息或正在酝酿中。

◼ 出口格局分化：出口订单仅大型企业录得环比微幅改善，小微型企业压力显著，反映“大企业主导”模式持续，需警惕外需波动风险。

◼ 非制造业复苏乏力：建筑业PMI连续超30%跌幅刷新历史新低，服务业也维持在历史同期最低区间（50.1%），显示政策刺激效果具阶段性弱化特征。

◼ 价格趋势与利润分化：采购成本和出厂价格同步下行，对中下游利润形成支撑，但头部企业可能承担价格压力并进一步压缩利润空间。

◼ 补库支撑较弱：PMI产成品库存指数转升反映出库存周期启动，但生产采购仍保持谨慎，去库存动因更多与前期库存消耗见底相关。

◼ 风险缓释不足：尽管数据存在季节性干扰，但潜在风险包括政策力度超预期不达、出口端信用收缩加快、信贷投放不足等多重因素有待观察。