恒逸转债投资价值分析：国内领先的PTA_聚酯综合制造商-20201014-兴业证券-10页_940kb

恒逸转债投资价值分析总结

核心内容

恒逸转债是恒逸石化发行的可转换债券，发行规模为20亿元，评级为AA+。其条款较为常规，债底保护一般，预计上市首日价格在118-122元之间，转股溢价率在18%-22%区间内。在原股东优先配售65%的假设下，留给市场的规模约为7亿元，中签率预计为0.008%。分析师建议投资者积极关注该转债。

主要观点

• 行业景气度回暖：随着宏观经济回暖和秋冬装备货需求增加，PTA和POY行业景气度提升，公司业绩有望改善。
• 产业布局优势明显：恒逸石化是国内领先的PTA-聚酯综合制造商，依托长三角产业集群，形成了上下游一体化的产业格局。
• 产能规模全球领先：截至2019年，公司参控股PTA产能为1350万吨/年，占全国总产能的27.56%，位列全球第一；聚酯产能占全国总产能的13.45%，位居全球前列。
• 文莱项目带来增量：文莱PMB项目11月投产，新增PX、苯、油品产能150万吨、50万吨、600万吨，进一步增强公司盈利能力和市场竞争力。
• 盈利表现良好：2020H1公司实现营收394.14亿元，同比下降5.55%，但归母净利润同比增长48.99%至19.02亿元，综合毛利率同比上升4.34个百分点至9.60%。
• 估值处于低位：截至2020年10月13日，恒逸石化PE（TTM）为11.06倍，PB（LF）为1.74倍，低于行业平均水平，具备一定投资价值。

关键信息

转债条款概览

• 发行规模：20亿元
• 发行方式：原股东优先配售，社会公众投资者通过深交所交易系统网上申购
• 存续期：6年
• 票面利率：0.20%、0.40%、0.60%、1.20%、1.50%、2.00%
• 转股价格：11.50元/股
• 债底保护：纯债价值约84.46元，面值YTM为1.45%
• 下修条款：15/30，85%
• 赎回条款：强制赎回15/30，130%；到期赎回价105元
• 回售条款：最后两个计息年度，30/30，70%

公司基本面分析

• 主要产品：PTA、己内酰胺（CPL）、聚酯（PET）切片、聚酯瓶片、POY、FDY、DTY、涤纶短纤等
• 产能布局：PTA产能1350万吨/年（含拟新增600万吨/年），聚酯长丝547万吨/年，聚酯短纤80万吨/年，聚酯瓶片150万吨/年
• 投资收益：2019年投资收益达15.05亿元，占利润总额的31.54%
• 文莱项目：11月投产，新增PX、苯、油品产能，提升公司盈利能力和市场竞争力

估值分析

• PE（TTM）：11.06倍
• PB（LF）：1.74倍
• 行业对比：相比化学纤维行业，估值偏低，明显低于恒力石化、荣盛石化等大型炼化企业
• 盈利预测：2020/2021/2022年归母净利润分别为42.66/51.89/58.53亿元，增速分别为33.25%/21.64%/12.80%，对应PE分别为9.93/8.16/7.23倍

风险提示

• 聚酯涤纶需求不及预期
• 炼化行业竞争格局进一步恶化
• 国际原油价格大幅回落

投资建议

建议投资者积极关注恒逸转债，其具备良好的盈利潜力和估值优势，且公司产业链一体化布局和文莱项目的投产进一步增强了其市场竞争力和盈利能力。