收官之月，拾级而上-20201203-长江证券-45页_5mb

收官之月，拾级而上总结

核心观点

• 盈利权重影响提升，建议继续增配低估值板块。
• 12月维持看多，风格偏向顺周期。
• 剩余流动性仍处紧平衡状态，估值系统性抬升仍有难度，结构行情为主。
• 金融股性价比突出，尤其在PPI上行期，金融及顺周期板块估值修复与盈利匹配。

行业配置建议

顺周期板块

• 参考上一轮PPI上行期经验，顺周期板块表现较好，持续时间与PPI上行区间基本同步。
• 关注库存筑底后的补库预期，尤其是短期疫情受损较大、明年修复空间较大的消费服务业与交运，以及中期受益于贸易摩擦缓解的半导体产业链。
• 受益于海外经济修复及我国出口优势的行业包括部分机械、家电、汽车零部件等。

业绩确定性行业

• 大金融与军工等板块具有较高的业绩确定性。
• 保险行业：利率企稳上行与开门红复苏预期形成“资产负债双击”，带动估值系统性提升。
• 地产行业：销售持续改善，行业格局向头部集中，龙头alpha优势凸显。

出口链

• 受益于海外需求修复，出口品种表现或分化。
• 关注三条投资线索：
  1. 修复弹性：消费服务业与交运；
  2. 业绩确定性：大金融与军工；
  3. 出口链：受益于海外经济修复及我国出口优势的行业。

主题配置建议

国改投资机会

• 国改三年行动方案公开在即，预计国企上市公司股权激励、资产整合将提速。
• 股权激励：2021年国企股权激励或将大幅提速，重点关注已实施激励的国企，如京东方A、紫金矿业、平煤股份等。
• 增发实施+资本开支：选取资本开支保持增长且近两年取得超额收益的国企，如数据港、建设机械、湖南海利等。

定量市场特征

股债风险溢价裂口收敛

• 11月股债风险溢价裂口收敛至28%左右的历史低分位。
• 股息溢价率处于历史中等水平，显示股债性价比逐渐成熟。

市场情绪热度

• 市场情绪热度位于中位水平，短期上扬可能性略高于回撤。
• 当前情绪热度下，短期胜率高于50%，仍有上涨空间。

微观流动性

• 权益资产对泛资管机构的配置意义增强，增量资金仍维持充裕。
• 11月主动型基金发行规模环比小幅收缩，但ETF资金保持净流入，尤其是创业板类ETF。

外部环境

• 中美摩擦暂缓，人民币升值预期下，外资继续增配A股，主要增配银行、非银金融、电子、化工等板块。
• 海外经济修复，带动部分出口品种增长，尤其是非耐用品和耐用品中的某些产品。

经济与行业分析

经济修复与顺周期需求

• 经济持续修复，顺周期需求增强，部分行业库存仍在筑底，补库预期较强。
• 工业企业盈利触底回升，是补库阶段开启的必要条件，部分行业如聚氨酯、氯碱、玻纤等，补库意愿较高。

估值分化与收敛

• 当前估值分化裂口仍处历史高位，但伴随经济修复，估值分化有望收敛。
• 高低估值组合的收敛或通过流动性宽松或相对盈利改善实现。

外部机构观点

• IMF：预计2021年全球GDP增长5.2%，发达市场3.9%，新兴市场6.0%。
• 高盛：预计全球名义利率仍处低位，实际利率可能持续为负，利好股市。
• 瑞银集团：拜登当选可能改善贸易政策，利好风险资产。
• 贝莱德：对权益市场表现持中性态度，更青睐新兴市场。
• 摩根士丹利：若经济增长强劲，投资者风险偏好有望提升，流动性对股市支撑可能显现。
• 美国资本集团：继续看好成长风格，超低利率环境利好成长企业。
• 纽文投资：关注2021年利润可能低于预期的风险。
• 黑石：低利率持续时间或超出预期，利润增长后估值可能继续抬升。

未来展望

• 2021年全球经济在不平衡中复苏，新兴市场表现或好于发达市场。
• 全球通胀温和上行，名义利率将提升，但实际利率仍可能为负。
• 中美关系：拜登当选后，贸易领域不确定性降低，但科技制裁可能延续。
• 资产配置：多家机构对2021年权益市场仍具信心，新兴市场更受青睐。

结论

• 2021年市场风格将偏向顺周期，重点关注低估值板块、金融股及出口链。
• 国改三年行动方案即将公开，建议关注国企股权激励与资产整合。
• 市场情绪与流动性向好，为结构性行情提供支撑。
• 外部环境改善，为A股市场带来一定利好，但需警惕利润不及预期的风险。