20160805-申万宏源研究_香港_-中国电信-00728.HK-丰收时节_16页_1mb

中国电信（728.HK）研究报告总结

核心内容

中国电信是中国三大主要电信运营商之一，成立于2000年，2002年在港交所和纽交所上市。公司业务涵盖移动语音、固话语音和有线宽带，致力于发展4G网络和IPTV服务。2016年8月5日，该报告首次覆盖中国电信，给予增持评级，并给出目标价4.36港币，较当前收盘价3.85港币有约13.2%的上涨空间。

主要观点

• 移动业务增长显著：移动宽带用户渗透率最高，占总用户数的72%。预计2016年4G用户净增6500万，移动业务收入同比增长约17%，高于2015年的0%。
• 固网宽带稳健发展：固网宽带业务增速高于2015年，预计2016年增长8%。公司通过差异化服务（如IPTV捆绑）和IPTV业务提升用户黏性，预计2016年IPTV用户增长50%。
• 4G网络建设加速：公司计划在120个主要城市扩大4G网络建设，提升网络覆盖。4G基站数量位居全国第二，预计2016年实现VoLTE全国商用，提升用户体验。
• 政策改善预期：2016年行业政策对运营商更为有利，预计净利润率将逐步提升至7.4%。800MHz和900MHz频段的使用有助于扩大网络覆盖。
• 成本控制良好：资本开支控制在合理范围，资产负债率维持在18.5%左右，预计未来将持续下降。铁塔租赁成本下降有助于提升盈利水平。

关键信息

财务数据及盈利预测

投资要点

• 移动业务增长：预计2016年移动业务收入同比增长17%，主要受益于4G网络建设及用户ARPU提升。
• 固网宽带增长：预计2016年固网宽带收入同比增长8%，用户净增约1000万，ARPU增长3%。
• 政策改善：2016年行业政策改善，预计净利润率将提升，自由现金流也将改善。
• 估值：根据DCF模型，目标价为4.36港币，对应11.6倍2016年PE和0.8倍PB，具备13.2%的上涨空间。
• 竞争优势：相较于联通，电信在移动和固网市场更具优势，未来三年净利增速稳定，而联通增速可能受限。

同业比较

• 用户规模：移动用户数远高于电信和联通，但电信在移动宽带用户渗透率和固网宽带用户普及率上领先。
• 4G市场表现：电信4G用户净增速度快于联通，且4G网络质量位居第二，有望缩小与移动的差距。
• 成本控制：电信的网络维护费用增速高于联通，显示其在4G建设上的投入。
• 盈利预期：预计2016年电信净利润同比增长15.2%，而联通净利润可能下滑56%，电信具备更强的盈利能力。

估值模型

• DCF模型假设：2016年4G用户增长111%，随后增速下降，未来三年资本开支减少。
• 关键参数：WACC为11.05%，无风险利率为3%，市场溢价为7%，Beta值为1.15，永续增速为0%。
• 终值计算：公司终值为3800亿元，扣除净负债1170亿元，企业价值为2890亿元，对应目标价4.36港币。

风险与催化剂

• 核心风险：4G净增用户数低于预期、营销费用高企。
• 催化剂：2016年中报表现强劲、铁塔租赁成本下降、政策支持。

附录与调查结果

• 用户调查：通过微信对118名用户调查，发现4G网络质量电信位居第二，用户对电信有较高的满意度。
• 市场份额：电信在IPTV市场占有率超过80%，预计2016年新增50%用户，市场领先。
• 用户转化：随着智能手机价格下降和4G普及，2G用户将逐步向4G转化，预计2016年电信4G用户净增超过联通。

信息披露

• 分析师声明：报告内容反映分析师个人观点，无利益冲突。
• 公司披露：报告由申万宏源研究发布，用于其客户参考，不构成投资建议。

投资评级说明

• 证券投资评级：BUY（12个月上涨超20%）、Outperform（10-20%上涨）、Hold（10%波动）、Underperform（10-20%下跌）、SELL（20%下跌）。
• 行业投资评级：Overweight（优于大盘）、Equal weight（与大盘相当）、Underweight（劣于大盘）。

结论

中国电信在4G网络建设和IPTV业务发展方面具有明显优势，盈利能力和用户增长表现良好。尽管面临市场竞争加剧，但凭借良好的成本控制和政策支持，公司有望在未来三年内实现稳定的净利增长。根据DCF模型，目标价4.36港币具备13.2%的上涨空间，首次覆盖给予增持评级。