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川投能源公司点评：电价上涨对冲来水偏枯，下半年业绩有望修复

作为清洁能源龙头，四川雅砻江公司控股装机容量117.4GW，权益装机111.2GW，具备水风光互补开发优势。

核心观点

1. 来水偏枯影响业绩：2023年上半年来水严重不足，水电发电量同比下滑，导致投资收益同比下降41%。第二季度单季净利润同比下滑40.3%，ROE同比下降0.4pcts至2.79%。
2. 电价上调对冲亏损：川投能源的权威报告表明，上半年平均电价同比上涨9.8%；雅砻江水电上网电价同比提升0.092元/千瓦时，到6月电价同比上涨16.7%，有效对冲了来水不足的影响。
3. 重大资产重组进展：公司拟收购国能大渡河10%股权，交易金额401.3亿元，已完成付款手续。此次收购将使川投能源权益装机容量扩大至111GW，增强清洁能源资源掌控力。

增长动力

1. 电力供应结构调整：

   • 川投能源作为中国长江上游清洁能源开发的先行者，持有雅砻江公司48%股权，而后者拥有雅砻江流域水风光一体化示范基地，当前装机组合中水电2.06GW，风光143MW，正在建设中水电372MW，抽水蓄能1200MW，风光风电7GW，远期空间广阔。

2. 电价持续上涨：统计表明，四川地区的电价水平在同期上涨明显，出现川投能源母公司口径电价同比上涨9.8%的情况。

3. 未来财务前景：

   • 投资者会关注公司的估值，预计2023-2025年归母净利润将分别达到464/497/521亿元，对应的PE分别为144/135/129倍。

风险预警

1. 来水不及预期：如果出现持续高温干旱天气，将影响水电公司的经营表现；

2. 电价下调风险：国家政策调整新能源补贴或弃水电价政策变化，可能会削弱其盈利空间；

3. 新能源项目进度：清洁能源项目开发不及预期或者并网消纳受限，都有可能影响公司获得新增装机容量。

2025年展望

川投能源的一线分析师预计，来年水电发电效率将趋于稳定，同时新能源配套储能设施将助力发电业务更加平滑稳定运行。报告期内资产负债率从42.08%上升，估值区间处于16-17PB区间，均线围绕两千元亿元市值运行，显示机构投资者对新能源扩展战略表现出一定信心。