新能源行业光伏系列报告之（二十二）：硅料产能释放导致短期价格调整-20190422-招商证券-14页_894kb

光伏系列报告之（二十二）：硅料产能释放导致短期价格调整

核心内容

本报告分析了2019年4月光伏行业多晶硅料价格波动的原因及未来趋势，指出硅料价格波动主要由新产能释放和成本优势企业扩产推动。报告预测，随着新产能的逐步释放，行业短期面临价格压力，但随着下半年需求回升，供需格局有望企稳并改善。

主要观点

• 价格波动原因：4月份硅料价格出现“531”政策之后的最大波动，主要原因在于低成本产能的快速释放，导致行业短期供给过剩。
• 价格走势：截至2019年4月17日，多晶用硅料价格为58元/kg，较年初下跌20.55%；单晶用硅料价格为74元/kg，较年初下跌7.50%。
• 产能释放情况：2019年1季度和2季度全球多晶硅料产能分别达到55.45万吨和59.35万吨，较2018年底分别增长13.7%和21.7%。新特能源预计2季度将释放3.6万吨产能，通威包头、乐山产能分别达2.5万吨，仍有提升空间。
• 行业集中度提升：2019年随着优势企业低成本产能的释放，行业集中度有望首次提升，从2018年的56%向更高方向发展。
• 成本优势与后发劣势：优势企业如通威、大全、新特等成本领先，其新产能的释放将推动行业集中度和盈利能力的提升。同时，后发企业的成本优势正在减弱，行业壁垒逐渐清晰。
• 投资建议：继续推荐通威股份，关注特变电工、合盛硅业（化工）及港股保利协鑫能源、美股大全新能源。
• 风险提示：国内补贴政策波动及海外需求不及预期是主要风险。

关键信息

2019年硅料价格波动情况

• 多晶硅料价格在2019年4月17日为58元/kg，较年初下跌20.55%。
• 单晶硅料价格为74元/kg，较年初下跌7.50%。
• 价格波动主要集中在3月底和4月初，为“531”政策后的最大跌幅。

产能释放与成本分析

• 2019年1季度、2季度全球主要多晶硅料产能分别达55.45万吨、59.35万吨，较2018年底增长13.7%、21.7%。
• 新增产能基本为低成本产能，导致短期供给过大，价格出现明显波动。
• 多晶硅产能单位投资额从2007年的98.5亿元/万吨下降至2018年的11.3亿元/万吨，下降幅度达89%。
• 大全多晶硅生产成本从2013年的17.8美元/kg下降至2018年的8.9美元/kg，六年下降50%。

行业集中度与竞争格局

• 2015年行业前五产能市占率82%，2018年降至56%。
• 2019年随着低成本产能释放，行业集中度有望反转上升。
• 国内多晶硅料进口率下降，国产替代速度加快。

龙头企业盈利潜力

• 通威、大全、新特等企业具备明显成本优势，其毛利率和资产回报率有望提升。
• 通威乐山新产能生产成本预计为每吨4万多元，成本优势更加显著。
• 通威新产能资产周转率有望达到0.6以上，较历史水平显著提升。

行业前景

• 随着海外需求回升，全球供需格局将逐步企稳。
• 考虑到硅料近2年的投产周期，预计未来1-2年内硅料产业供需结构将持续向好。

重点公司财务指标

行业数据概览

• 股票家数：40只，占比1.1%。
• 总市值：6794亿元，占比1.2%。
• 流通市值：4099亿元，占比0.9%。
• 行业规模：预计2019年1季度国内新增多晶硅产能约6万吨，2季度预计新增产能约3.6万吨。

图表与数据

• 图1：多晶硅料价格近期快速下降。
• 图2：国内主要企业多晶硅料月度产量情况。
• 图3：2019年1季度多晶硅料供需平衡测算。
• 图4：2019年2季度多晶硅料供需平衡测算。
• 图5：行业集中度有望获得近年来首次提升。
• 图6：国内主要多晶硅生产企业加速快速下降。
• 图7：国内多晶硅料产量快速提升。
• 图8：国内多晶硅料进口需求快速减弱。
• 图9：多晶硅新产能电价下降空间有限。
• 图10：多晶硅产能单位投资额下降空间不大。
• 图11：大全多晶硅生产成本快速下降。
• 图12：大全季度毛利率情况。
• 图13：瓦克季度EBITDA/收入情况。
• 图14：REC季度EBITDA/收入情况。
• 图15：OCI季度EBITDA/收入情况。

财务指标与成本分析

• 表1：2019年以来硅料周价格情况。
• 表2：2019年主要多晶硅产能投放情况。
• 表3：多晶硅产能单位投资额快速下降。
• 表4：主流多晶硅企业深耕多年，技术壁垒强。
• 表5：永祥多晶硅生产成本持续降低。
• 表6：通威新产能成本估算。
• 表7：公司多晶硅业务毛利率水平行业最优。
• 表8：硅料新产能周转率测算（以通威新能为例）。
• 表9：新特能源资产回报率情况。
• 表10：大全新能源资产回报率情况。

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上。
  • 审慎推荐：公司股价涨幅在基准指数5%-20%之间。
  • 中性：公司股价变动幅度在基准指数±5%之间。
  • 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上。

• 公司长期评级：

  • A：公司长期竞争力高于行业平均水平。
  • B：公司长期竞争力与行业平均水平一致。
  • C：公司长期竞争力低于行业平均水平。

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数。
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数。
  • 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数。

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司编制，具有证券投资咨询业务资格。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告内容仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，也不构成投资建议。