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西陇化工（002584）深度研究报告总结

核心内容概述

西陇化工股份有限公司是一家位于汕头的化学试剂专业制造商，成立于1987年，2011年在深交所上市。公司是仅次于Sigma-Aldrich和Merck的国内化学试剂行业第三大企业，业务涵盖化学试剂、原料药、食品添加剂及体外诊断试剂。2014年，公司维持“买入”投资评级，合理价格区间为23-26元，预计2014-2016年EPS分别为0.41、0.57、0.76元，PE分别为48、34、26倍。基于15年40-45倍PE，目标价设定为23-26元。

主要观点

• 战略转型：公司已进入战略转型期，通过多种方式提升竞争力，包括经营模式改革、并购高端企业、发展定制化服务及建设电商平台。
• 高毛利产品布局：PCB用化学试剂和超净高纯化学试剂是公司的主要高毛利产品，毛利率分别为20%和30%，分别享受11%和16%的行业增速。
• 产能扩张：2014年下半年，公司募投的PCB用化学试剂5万吨/年、超净高纯化学试剂1万吨/年项目将达产，释放增长潜力。
• 体外诊断布局：公司通过并购新大陆生物、永和阳光（湖南）生物科技等企业，逐步进入体外诊断行业，未来有望成为行业巨头。
• 电商渠道发展：公司计划建设电商平台，满足实验室及科研机构的采购习惯，提高物流效率，构建试剂产业生态圈。

关键信息

公司基本信息

• 总股本：200百万
• 流通A股：89.58百万
• 总市值：3,902百万
• 总资产：1,562.74百万
• 每股净资产：5.34元
• 52周内股价区间：8.45-19.74元

业务转型策略

1. 经营模式转型：采用自制、分装、集成的复合型模式，向高端试剂生产商和集成供应商转型。
2. 并购拓展产品线：并购湖北杜克、湖南化讯、深圳化讯等企业，丰富PCB用试剂和色谱试剂产品线。
3. 定制服务：提供个性化技术方案和产品，增强客户粘性。
4. 电商平台建设：搭建化学试剂行业开放式平台，实现线上线下产品与信息互动。

并购与体外诊断

• 并购新大陆生物：公司收购新大陆生物75%股权，进入诊断试剂领域，预计其未来销售增长迅速。
• 设立产业基金：与清石投资共同设立股权基金，用于持续并购，降低并购风险。
• 控股永和阳光：通过增资控股永和阳光，获得诊断仪器研发生产能力，进一步丰富诊断试剂种类。

财务与市场表现

• 财务表现：2013年净利润48.61百万，2014年预计净利润82.03百万，EPS增长明显。
• 收入结构：2013年通用化学试剂占比最高，但毛利率较低；PCB用化学试剂和超净高纯化学试剂为高毛利产品。
• 市场前景：国内体外诊断试剂市场预计未来5年年复合增长率达17%，行业空间巨大。

风险提示

• 外延扩张低预期：公司外延式发展可能未达预期，影响整体增长。

估值与投资建议

• 盈利预测：2014-2016年EPS分别为0.41、0.57、0.76元，PE分别为48、34、26倍。
• 目标价：基于15年40-45倍PE，目标价设定为23-26元，维持“买入”评级。
• 可比公司：科华生物、利德曼、达安基因等体外诊断企业PE较高，公司通过并购有望提升估值。

产业链分析

• 产业链位置：公司处于化学试剂产业链中游，对下游议价能力强，下游需求为长尾市场。
• 下游行业：包括工业、农业、电子、生物技术、医疗卫生、科学研究等，对化学试剂需求高。
• 行业趋势：国内化学试剂行业预计未来5年复合增长率保持11%，电子化学品行业增速更高，预计2015年市场规模达400-450亿元。

技术与产品优势

• 核心技术：公司拥有多种高纯试剂制造技术，如节能型硫酸制备、高效利用盐酸生产、低水耗硝酸生产、无污染氨水生产等。
• 产品竞争力：PCB用化学试剂和超净高纯试剂毛利率高，公司技术在国内处于领先地位。
• 市场占有率：公司在国内PCB用化学试剂市场排名第三，超净高纯试剂市场占有率约2.2%。

总结

西陇化工通过战略转型和并购拓展，正逐步向高毛利、高附加值的领域迈进。公司在PCB用化学试剂和超净高纯试剂领域具备较强的技术和市场优势，同时通过设立产业基金和并购进入体外诊断行业，拓展业务范围。未来公司有望凭借强大的资本实力和完善的供应链体系，实现业绩的持续增长，成为国内化学试剂和体外诊断试剂行业的龙头企业。