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“乱世”新纪元，拥抱“新黄金”——全球长期资金配置逻辑分析

核心观点

在“去美元”交易和地缘政治冲突加剧的背景下，全球央行购金行为推动了黄金牛市。2022年俄乌冲突后，各国央行加速配置黄金，导致伦敦金价从2022年的每盎司2000美元以下飙升至2026年的每盎司5600美元以上，涨幅超过200%。这一趋势表明，黄金作为“新黄金”正成为避险资产的代表。

在“乱世”背景下，全球长久期配置型资金（约132万亿美元）正在寻找新的安全资产。我们认为，中国高分红国企将成为未来全球长期资金的“新黄金”，兼具“安全”与“收益”双重属性，可能迎来趋势性价值重估与长期上行。

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一、长期资金是什么？规模有多大？

定义

长期资金主要由养老金、保险公司、主权财富基金和家族办公室构成，具有长期负债特征，追求经风险调整后的稳定回报。

规模

全球长期资金总规模约为132万亿美元，其中：

• 养老金：约68.3万亿美元（占比51.9%）
• 保险：约42万亿美元（占比31.9%）
• 主权基金：约15.8万亿美元（占比12%）
• 家族办公室：约5.5万亿美元（占比4.2%）

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二、传统固收类资产出现裂痕

2.1 AI冲击下，收益率来源出现裂痕

• 私募信贷和REITs等“类固收”资产面临AI带来的技术迭代和商业化风险。
• 私募信贷的底层资产中，信息技术公司占比达41%，AI发展导致其盈利不稳定。
• REITs中数据中心和AI基础设施占比上升，但受AI供需波动影响，收益率波动加剧。

2.2 发达国家主权信用面临挑战

• 美国政府债务占GDP比例达100%，赤字率接近6%，且支出易增难减。
• 欧洲和日本也面临高杠杆、高赤字和能源安全问题，财政压力显著。

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三、长期资金迫切寻找“新黄金”

3.1 长期资金配置需求

• 主权基金、家族办公室对收益率要求更高，需寻找“安全+收益”兼具的资产。
• 养老金和保险更偏好长久期、有稳定现金流的资产。

3.2 中国国企成为“新黄金”候选

• 中国国企具备“安全”属性：行业集中于关键领域，如能源、交通、通信等，具有国家信用背书和稳定现金流。
• 中国国企具备“收益”属性：上证央企红利指数股息率4.4%，年化回报率11.37%，远超长期资金配置要求。

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四、中国国企为何是“新黄金”？

4.1 国家资本结构维度

• 中国外债比例低，外储支撑下外债偿付能力强，国家资本结构最为安全。
• 中国内债占GDP比例低于发达国家，债务货币化风险较低。

4.2 国家资产负债表维度

• 中国固定资产/GDP比重为6.13%，远超美国（4.47%）和日本（3.6%）。
• 固定资产效率提升有助于经济增长和消费拉动。

4.3 国家主权信用维度

• 中国公共资本占GDP比重达146%，远超美国（-）、日本（73%）、德国（47%）。
• 公共资本有助于宏观调控，对冲贫富分化带来的经济失衡。

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五、长期资金对中国资产的态度

5.1 当前配置比例较低

• 2025年全球主权基金、养老金对中国的配置比例为15%，远低于对美国的48%。
• 家族办公室对中国的配置比例仅为7%，低于对北美的53%。

5.2 投资意愿逐步提升

• 景顺报告显示，59%的主权基金预计未来五年会增加对中国配置。
• 瑞银报告显示，18%的家族办公室计划未来12个月增配中国资产。

5.3 投资潜力巨大

• 即使剔除美国、日本，全球长期资金规模仍巨大，足以支撑中国“新黄金”投资需求。

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六、风险提示

1. 地缘政治冲突超预期：俄乌冲突未结束，中东、印巴等地区存在潜在风险。
2. 制度性投资限制：中美金融摩擦可能加剧，导致对华投资限制。
3. 安全资产理解偏差：在地缘动荡背景下，安全资产的定义可能与传统认知不同。

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七、总结

• 核心逻辑：在“乱世”背景下，长期资金正从传统固收类资产转向兼具安全与收益的“新黄金”。
• 中国国企优势：具有稳定的现金流、低经营风险、高分红收益率，且在国家资本结构、固定资产比重、公共资本配置等方面具有显著优势。
• 投资潜力：未来全球长期资金将逐步增加对中国国企的配置，尤其在红利类和资源类行业。
• 投资窗口：港股国企板块可能率先反映国际资本对国内核心资产的配置趋势。

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八、投资建议

• A股“新黄金”：以银行、公用事业、通信运营等为代表的高分红国企，以及金属、能源、矿产等上游资源品行业。
• 港股“前瞻指标”：港股国企板块因其离岸定价和资金自由流通特性，可能是国际资本配置中国资产的前瞻指标。

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九、图表目录（摘要）

• 图1：被冻结的俄罗斯资产（2025年）
• 图2：俄罗斯与土耳其持有美国国债趋势（2006-2025年）
• 图3：央行黄金持有规模增长（2021-2024年）
• 图4：全球央行净增持黄金（2022-2024年）
• 图5：全球长期资金资产规模（2025年）
• 图6：长期资金配置比例（2025年）
• 图7：私募信贷资产占比（2023年5月）
• 图8：私募信贷行业分配（2023-2025年）
• 图9：私募信贷违约率（2026年）
• 图10：SAAS基本面恶化（2026年）
• 图11：全球REITs资产结构（2010-2024年）
• 图12：数据中心和商业地产收益率（2024年）
• 图13：2025年各行业REITs收益率
• 图14：主权基金资产配置比例
• 图15：养老金基金底层资产配置比例
• 图16：全球家族办公室资产配置结构
• 图17：2025年家族办公室配置比例
• 图18：主权基金平均回报率（2023年）
• 图19：主权基金平均投资期限（2018-2023年）
• 图20：国企红利收益率（2026年）
• 图21：预计增投中国的主权基金占比
• 图22：美国成年人股票持有比例
• 图23：美国按财富水平划分的股票持有情况

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十、股票投资评级说明

投资评级	定义
买入	相对沪深300指数上涨20%以上
增持	相对沪深300指数上涨10%-20%
中性	相对沪深300指数波动-10%至+10%
减持	相对沪深300指数下跌10%以下