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超长信用债：年内第二大配置时点来临

核心观点

• 债券牛市尚未结束：社融信贷是债市主要矛盾，短期社融难以趋势好转，中长期债市反转逻辑仍需观察信贷投放情况。当前点位超长信用债已跌出性价比，各项指标出现改善信号，叠加9月日历效应，将是年内第二大配置时点。
• 赎回风险下降：根据赎回风险指数，8月下旬以来赎回风险已基本解除。央行流动性投放和监管政策是触发调整结束的重要因素，当前债市持续调整的可能性不大。
• 债市或已调整到位：结合调整时长和点位分析，当前10Y和30Y国债收益率分别位于1.77%和2.03%，若继续上升2~3BP，市场配置力量将构成强支撑，债市已调整至可配置区间。
• 权益扰动作用减弱：债市对权益市场的敏感性阶段性钝化，当前收益率偏低，债市对权益的反应相对弱化，且政策倾向于慢牛，可能为债市带来支撑。
• 超长信用债性价比凸显：10~15Y品种利差分位数较高，具备较好的配置价值。机构行为和市场情绪也显示出配置意愿增强。
• 配置建议：建议关注深圳地铁、陕西交控、中国诚通等超跌主体的10~15Y个券。

市场分析

1. 债市走势与调整分析

• 调整时长：本轮债市下跌始于7月16日，8月21日见底回升，调整时长为27个交易日，与“317”行情接近。
• 调整点位：当前10Y和30Y国债收益率分别为1.77%和2.03%，若继续上升2~3BP，市场配置力量将构成支撑。
• 流动性与情绪：超长期信用债市场交投情绪有所修复，竞买率上升，部分机构开始布局配置。

2. 机构行为分析

• 保险配置下降：保险自7月下旬开始减少超长信用债的买入力度，尤其在8月底后鲜有15年以上品种净买入。
• 基金抛压减弱：基金对超长信用债的抛压减弱，但难以回到2024年水平。
• 理财增加配置：在负债端成本推动下，理财增加7~10Y超长信用债的配置力度，可能进一步加大长久期票息资产的配置。

3. 偏离成交分析

• 偏离成交量：偏离成交量大幅上升可能为卖出信号，反之则可能为买入信号。2024年7~8月、2025年1~2月、2025年6~7月偏离成交量显著放大，而市场情绪冰点时偏离成交缩量。
• 利差分位数：10~15Y品种利差分位数较高，性价比更优，尤其是城投债和产业债。

4. 一级发行情况

• 发行热度下降：2025年1~8月超长信用债发行总规模为9272.12亿元，环比增长1.65%。下半年开始发行量缩量，市场情绪明显降温。
• 城投债与产业债认购倍数：城投债和产业债认购倍数分别降至2.52倍和2.79倍，接近2024年9月水平，反映市场情绪趋于理性。

历史与政策影响

• 9月债市表现：历史上9月债市跌多涨少，但跨季后收益率大概率下行，9月为较好的配置时点。
• 政策降温影响：2020年以来的3次政策降温（2021年1月、2024年10月）后，10年国债收益率均明显下行，反映政策对债市的支撑作用。

风险提示

• 政策变动风险：货币及财政政策出现重大变动可能导致市场预期反转。
• 数据偏差风险：发行主体相关期限收益率数据采用插值法拟合，可能存在偏差。
• 样本局限性：样本数据无法代表整体市场情况。

主体及品种建议

• 重点配置：10~15Y品种性价比更高，建议关注深圳地铁、陕西交控、中国诚通、深圳投控等主体的10~15Y个券。
• 投机性品种：20Y以上品种投机性偏重，市场风险偏好上升时震荡可能加大，与10Y品种的期限利差或将走扩。

附录：数据表格

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