证券行业：期权市场，未来可期-20180121-广发证券-22页-1mb

报告摘要

证券Ⅱ行业总结

核心内容

我国金融衍生品市场已初具规模，形成了场内与场外齐头并进的格局。场内金融衍生品包括股指期货、国债期货和ETF期权等，而场外金融衍生品则以收益互换和场外期权为主。

场内金融衍生品发展情况

50ETF期权自2015年上市以来，市场规模稳步扩大，成交量呈现温和上升趋势。
2017年全年50ETF期权合约成交金额达到4.85万亿元，累计成交量为1.84亿张。
2018年预计场内期权为券商带来约24.2亿元净利润，占证券行业净利润的2.0%左右。
50ETF期权交易模式以竞价交易为主，做市商占比逐渐下降，未来三年预计分别为30%、25%和20%。

场外金融衍生品发展情况

场外期权发展迅速，2017年10月新增初始名义本金同比增长64.83%，市场集中度较高，CR5维持在85%左右。
场外期权主要服务于机构投资者，如私募基金、商业银行和期货公司，其中私募机构已成为第一大交易对手。
场外期权的盈利主要来自权利金与对冲成本之间的差值，预计2018年可为券商带来约62.9亿元净利润，占证券行业净利润的5.0%左右。

主要观点

市场增长潜力大：场内和场外期权市场均表现出强劲的增长势头，尤其是场外期权，其名义规模和交易量快速增长。
政策支持与创新预期：随着衍生品市场扩容和国际化发展，政策向行业创新倾斜，行业龙头将受益于创新带来的估值提升。
市场集中度提升：场外期权市场具有较高的集中度，大型券商凭借规模经济效应和信息优势占据主导地位。
风险管理是核心：无论是场内还是场外期权业务，风险管理能力是核心竞争力，尤其是场外期权，需动态对冲以控制风险敞口。

关键信息

场内期权：
- 2017年50ETF期权成交金额为4.85万亿元。
- 2018年预计成交金额为7.87万亿元，净利润为24.2亿元。
- 做市商收入随市场成熟逐渐减少，佣金收入占比较小。
- 券商净空头头寸占比逐步下降，预计2018年为75%。
场外期权：
- 2017年10月新增初始名义本金为318.24亿元，同比增长64.83%。
- 2018年预计名义本金交易金额为5872亿元，场外权益类期权收入为449亿元，净利润为62.9亿元。
- 权利金收入占交易金额的9%、8%、7%。
- 风险因子对冲偏差导致的敞口风险成本为70%。
- 期货对冲成本占比在8%左右，资金成本占比在8%左右。
市场规模测算：
- 2018年券商权益类期权总收入预计为529.8亿元，净利润为87.1亿元，占证券行业净利润的7.0%。
- 2019年和2020年预计权益类期权总收入分别为659.3亿元和809.5亿元，净利润分别为109.8亿元和137.3亿元。
投资建议：
- 继续看好板块反弹行情，创新预期助力强者估值提升。
- 首推估值具备相对优势的大型综合券商，如中信证券、华泰证券、招商证券、海通证券等。
风险提示：
- 金融去杠杆力度加大，市场流动性趋紧。
- 监管环境变动可能影响业务发展趋势。
- 市场波动可能导致对冲成本增加，收入规模低于预期。
- 盈利测算为假设数据，实际盈利规模及2018年深交所股票ETF期权推出存在不确定性。