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中期通胀压力不大，货币政策可更多关注核心CPI

核心内容概述

本文分析了当前及未来一段时间内中国通胀形势，并指出货币政策应更多关注核心CPI，而非单纯依赖整体CPI。文章认为，短期通胀压力主要来自食品价格的波动，而长期趋势性通胀的可能性较低。

当前通胀压力来源

短期供给冲击

• 食品价格波动是当前通胀上行的主要原因。
  • 技术性因素：去年食品价格持续为负增长，导致今年同比基数较低，食品价格出现技术性上涨。
  • 局部洪灾影响：山东寿光等地洪灾影响蔬菜供应，但其在全国蔬菜产量中占比有限，恢复较快，对整体价格影响有限。
  • 非洲猪瘟：猪肉价格因疫情出现底部反弹，但疫情尚未大面积爆发，对供给影响仍可控。

蔬菜价格分析

• 蔬菜价格具有强烈的季节性，8月价格上涨主要由高温和强降雨导致，与往年相比涨幅仍在合理范围内。
• 2018年已受灾农作物面积较2017、2016年有所下降，农产品因灾减产空间有限。

猪肉价格走势

• 猪肉价格波动具有周期性，当前正处于猪周期底部反弹阶段。
• 若猪肉价格升至25元/斤，将对CPI形成一定拉动，但存在不确定性，需持续关注。

明年通胀展望

推动因素分析

• 总需求疲软：投资、消费、外需均不强劲，经济增速放缓。
• 货币供给温和：M2增速降至个位数，货币信贷传导不畅，表外融资低迷。
• 供给冲击持续：食品价格仍可能因季节性因素波动，但不足以推动趋势性通胀。

通胀预测

• 中性情景：2019年CPI中枢将较2018年有所抬高，但涨幅不大，全年呈现小幅逐级走高趋势，高点约在 2.3%。
• 悲观情景：若猪价等不利因素超预期，CPI高点可能达到 2.6%。
• 通胀目标空间：即便在悲观情景下，CPI仍远低于 3% 的目标，趋势性通胀不成立。

输入性通胀因素

• 房租上涨：CPI中房租项占比不高，且主要为折旧租金，市场化租金占比小，对整体CPI影响有限。
• 中美贸易战：中国通过分散采购和降低其他来源关税，对冲了部分输入性通胀压力。
• 人民币贬值：央行已推出逆周期因子，预计人民币贬值已告一段落，输入性通胀风险可控。

货币政策应关注核心CPI

为何关注核心CPI

• CPI波动大：食品和能源价格易受天气、季节、国际局势等外生因素影响，难以反映真实通胀趋势。
• 核心CPI更稳定：剔除食品和能源项后，更能体现长期通胀趋势，对未来的通胀具有更强的预测能力。

国外经验借鉴

• 美联储：采用核心PCE（个人核心消费者物价指数）作为主要政策依据，不因食品和能源价格波动而收紧货币政策。
• 其他发达国家：如加拿大、欧盟、日本等，均采用核心CPI作为通胀观察指标，以过滤短期波动。

中国核心CPI现状

• 自2013年起，中国开始发布不包含食品和能源价格的核心CPI。
• 从运行情况来看，核心CPI更稳定，且能更好反映经济基本面。
• 当前核心CPI并未出现明显上涨趋势，通胀压力不大。

未来趋势

• 随着中国经济结构升级，居民食品支出占比持续下降，核心CPI的统计意义和应用价值将不断提升。
• 加强核心CPI研究，提升其在货币政策决策中的权重，是未来政策制定的重要方向。

总结

• 当前通胀压力主要来自食品价格的短期供给冲击，而非趋势性因素。
• 明年通胀中枢将有所上升，但不会大幅偏离3%目标，趋势性通胀可能性较低。
• 货币政策应更多关注核心CPI，以更准确地判断长期通胀趋势，避免因短期波动误判政策方向。
• 中国核心CPI统计方法和应用仍在完善中，但其重要性日益凸显，未来有望成为货币政策的重要参考指标。