20180705-中国银河国际证券-格力电器-000651.SZ-国内空调行业的标杆企业_21页_1mb

格力电器（000651.CH）总结

核心内容概述

格力电器是中国领先的空调制造商，市场份额约为40%，其产品具有明显的溢价能力。公司主要依赖空调业务，占销售额的80%以上，毛利的90%以上。尽管近期空调需求强劲，预计2018年上半年销售额同比增长33%，但格力的业务高度周期性，且缺乏清晰的盈利增长驱动力和连贯的增长策略，导致其估值较同行折让。

主要观点

• 空调业务主导：格力的空调业务是其主要收入和利润来源，市场占有率高，品牌认知度强，产品毛利率领先。
• 多元化尝试未果：尽管格力尝试进入智能手机、电动公交车和小家电等领域，但这些业务贡献仅为总营收的17%和毛利的6%，未能显著提升公司整体表现。
• 战略不确定性：格力管理层风格较为保守，董明珠可能继续连任，导致公司战略缺乏一致性。2017年暂停分红引发市场担忧，股价一度下跌。
• 现金储备充足：格力拥有约850亿元人民币的净现金（占市值32%），为公司提供良好的财务缓冲，有助于进行并购和维持高分红比例。
• 估值折让：目前格力的市盈率（PE）为8.5倍，低于行业平均水平，但其低估值可能在市场疲软时提供防御性表现。

关键信息

财务数据概览

估值与目标价

• 目标价：48元人民币（+11%）
• 目标市盈率：9.5倍（2019E）
• 当前市盈率：8.5倍（2018E）
• 当前市净率：2.7倍（2018E）

市场表现

• 市值：391.71亿美元
• 流通在外股数：60.16亿股
• 自由流通量：56%
• 52周高位：58.7元人民币
• 52周低位：36.4元人民币
• 三个月日均成交额：4.17亿美元

外资持股情况

• 北向通持股比例：
  • 格力：7.7%
  • 海尔：7.9%
  • 美的：11.6%
• 北向通净买入：
  • 格力：RMB 1,833百万（截至2018年4月）
  • 美的：RMB 3,515百万（截至2018年4月）
  • 海尔：RMB -304百万（截至2018年4月）

业务结构

• 空调业务：占营收83%，毛利94%
• 其他业务：包括小家电（2%）、压缩机和电机（3%）、家电回收（11%）
• 国际市场：仅占营收12%，毛利4%

与主要竞争对手对比

• 美的：营收占比约104Bn，国际市场占比更高
• 海尔：国际市场营收约18.5Bn，占营收12%
• 格力：国际市场营收约18.5Bn，占营收12%

智能设备与技术发展

• 智能设备：2017年新增业务板块，目前占营收1%
• 技术投入：计划每年投入约40亿元用于半导体设计，提升自身技术能力

分红政策

• 2017年分红：暂停分红，保留资金用于扩张和并购
• 2018年中期分红：预计支付约1.86元/股，占2017年利润的50%
• 分红预期：预计维持50%的分红比例，未来18个月内可能通过股票回购或提高股息进行现金分配

总结

格力电器在空调领域占据主导地位，拥有强大的品牌和高毛利，但其多元化战略进展缓慢，缺乏明确的盈利增长路径。公司现金流充裕，提供防御性支撑，但估值折让可能持续。尽管短期内空调需求强劲，公司仍需解决战略不确定性与业务单一性问题，以实现更可持续的增长。