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涂胶显影设备国产“破局者”，前道产品持续完善打开成长空间

核心内容概览

芯源微是一家专注于光刻工序涂胶显影设备及单片式湿法设备研发、生产与销售的本土企业，其产品已打破国外垄断，广泛应用于后道先进封装、化合物半导体、MEMS、LED芯片制造等行业，并积极拓展前道领域，覆盖上海华力、长江存储、台积电、华为等主流客户，推动公司业绩进入高速增长期。

主要观点与关键信息

1. 业绩进入高速增长期

• 收入增长显著：2016-2020年公司营收CAGR为22.18%，2021Q1-3实现营收5.47亿元，同比增长158.20%。
• 利润增长突出：2016-2020年公司归母净利润CAGR高达77.41%，远高于收入增速，净利率从3.34%提升至14.85%。
• 订单充足：截至2021Q3，公司在手订单达到13.31亿元，其中前道订单占比47%，保障短期业绩持续高增长。

2. 行业景气度延续，国产替代空间广阔

• 前道市场增长迅速：2021年全球前道涂胶显影设备市场规模约38.12亿美元，中国大陆新增晶圆厂占全球新建晶圆厂的8座，推动市场需求持续提升。
• 后道市场具备成长弹性：2021年全球后道市场规模约0.98亿美元，但随着先进封装渗透率提升，市场有望快速增长。
• 市场垄断格局：日本TEL占据全球87%的市场份额，国内市场份额超过90%，国产替代空间巨大。

3. 前道产品线持续丰富，成长空间不断打开

• 涂胶显影设备：公司已突破前道技术，获得多个主流客户订单，2021年募投项目重点加码前道设备研发与产业化，预计达产后年销售额可达15.72亿元。
• 清洗设备：公司已实现前道物理清洗机的进口替代，并加码化学清洗机，预计达产后年产值达8.30亿元，成为第二成长曲线。

技术优势与研发投入

• 核心技术成熟：公司已在光刻工序涂胶显影设备和单片式湿法设备领域形成较为完善的技术储备，多项技术达到国际先进水平。
• 研发费用持续增长：2017-2020年研发费用CAGR达31.97%，2021Q1-Q3研发费用率12.59%，研发投入加速扩张。
• 研发团队建设：2021H1研发人员达166人，硕士及以上学历占比46.99%，技术团队建设持续加强。

投资评级与盈利预测

• 盈利预测：预计2021-2023年EPS分别为0.92、1.70和2.61元，当前股价对应动态PE分别为147、79和52倍。
• 首次覆盖，给予“增持”评级：公司作为本土稀缺的涂胶显影设备供应商，成长性突出，具有较大的市场潜力。

风险提示

• 下游客户资本开支不及预期
• 新产品研发及产业化进展不及预期
• 市场竞争加剧
• 国际贸易摩擦加剧
• 客户集中度较高

市场数据与财务指标

• 股价走势：2021年收盘价135元，一年最低/最高价75.50/302.35元，市净率13.13倍。
• 流通市值：6049.45亿元，每股净资产10.28元，资产负债率51.43%。

未来展望

• 产能扩张：通过IPO及募投项目，预计2024年公司合计产能可达27亿元，彻底打破成长瓶颈。
• 市场趋势：随着5G、新能源汽车、可穿戴设备等行业的高景气，Mini LED、OLED、功率器件等领域对小尺寸涂胶显影设备需求旺盛，将推动公司进一步增长。

总结

芯源微作为本土涂胶显影设备龙头，凭借技术突破与市场拓展，业绩进入高速增长期，前道产品线持续完善，成长空间不断打开。公司核心技术达到国际先进水平，研发投入持续增长，且在清洗设备领域实现进口替代，具备成为第二成长曲线的潜力。随着半导体行业景气度延续及晶圆产能东移，公司有望在前道及后道涂胶显影设备市场中持续受益，未来发展前景广阔。