20141228-招商证券-中国神华-601088.SH-全能冠军到行业转型领导者_27页_805kb

中国神华（601088.SH）深度分析总结

核心内容概览

中国神华作为煤炭综合能源公司，具有最强的盈利能力，是煤炭股中的“全能冠军”。公司当前股价为19.4元，对应目标价25元，估值仅10.5倍，且具有高分红派息率。公司业务涵盖煤炭、电力、运输、化工等多个领域，竞争力处于行业一流水平。公司战略转向“大物流”和资产注入，未来成长空间广阔。公司正面临宏观经济下行的风险，但整体基本面稳健。

主要观点与关键信息

1. 业绩将率先迎来周期性拐点

• 煤价趋于平稳：过去三年煤价大幅下跌，目前已处于低位。2014年7月煤价探底后，开始小幅反弹。预计2015年煤价波动区间为500-550元/吨，未来下跌空间有限。
• 煤炭盈利占比降低：公司业务多元化，煤炭分部盈利占比逐步下降，其他业务如电力、运输、化工等增长显著。
• 煤电协同效应：电力业务盈利恢复对冲了煤炭业务下滑，增强了公司整体盈利能力，提升抗周期能力。

2. 公司为“全能冠军”，各业务均具一流竞争力

• 业务布局广泛：公司拥有六大业务板块（煤炭、电力、运输、港口、航运、煤化工），各板块毛利率均高于行业平均水平。
• 财务状况稳健：资产负债率仅为38.1%，远低于行业均值；销售净利率达19.4%，远超行业7.6%。
• 盈利能力突出：公司盈利能力远高于同行业公司，如大同煤业、靖远煤电等，尤其在煤化工业务中表现优异，毛利率接近40%。

3. 实现由生产到服务的转型

• 物流体系构建：公司通过铁路、港口、航运等形成完整的物流闭环，实现煤炭销售从坑口价到CIF（到岸价）的增值。
• 铁路运输能力增强：公司运营和在建铁路运能提升，如朔黄铁路运能已达3.5亿吨，神朔铁路运能达3亿吨，未来将形成多条运煤通道。
• 港口布局完善：公司已掌握北方四大港口，包括黄骅港、天津港、锦州港、龙口港，港口吞吐能力大幅提升，助力煤炭运输。

4. 未来成长空间：“大物流”与资产注入

• 铁路建设：公司未来将加大铁路建设投入，打造3条1300公里的铁路干线，如蒙华铁路、滨州线、海拉尔-黑山头口岸等。
• 资产注入：过去三年公司持续注入电力相关资产，如国网能源旗下火电资产，未来仍有电力资产注入的潜力。
• 煤化工发展：公司煤制烯烃、煤制油等业务处于行业领先地位，具备较强的技术实力和盈利潜力。

5. 估值修复行情启动

• 低估值高派息：公司股息率超过5%，高于一年期存款利率，具备较高的投资吸引力。
• DDM模型估值：根据DDM模型，公司未来股息率为40%，增长率预计为2%，无风险利率下降至5.5%，公司股票价值测算为25元，对应2015年PE为13.2倍。
• 政策支持：公司有望受益于沪港通等政策红利，H-A股溢价率逐步收窄，A股估值中枢有望上移。

风险提示

• 宏观经济下行：若宏观经济回落超出预期，可能对煤炭需求产生负面影响，进而影响公司业绩。

估值与盈利预测

图表与数据来源

• 图表目录：包括煤价走势、公司EPS比较、业务分部盈利占比、物流体系、资产注入进程、分红比例、H-A股溢价率、PE Band、PB Band等。
• 数据来源：公司公告、Wind、国家统计局、煤炭资源网、招商证券等。

总结

中国神华凭借其煤电运一体化的经营模式、良好的财务状况、多元化业务布局和战略转型，成为煤炭行业中最具阿尔法的公司。公司当前估值处于低位，具有较大的估值修复空间。未来随着煤炭行业企稳、电力业务增长以及物流体系和资产注入的推进，公司有望实现持续增长，维持“强烈推荐-A”评级。