宏观：美国为何迟迟不衰退？-20230731-华泰证券-30页_982kb

报告摘要

美国为何迟迟不衰退？总结

核心内容

本文分析了市场为何早先预测美国将陷入衰退，以及为何这一预测尚未实现。文章指出，尽管市场普遍基于历史经验预测美国将衰退，但美国经济展现出超预期的韧性，主要由通胀周期的特殊性、宏观杠杆率结构变化、以及总需求支撑因素共同驱动。同时，文章也指出，美国金融系统仍存在一定的脆弱性，需密切关注。

主要观点

市场对美国衰退的预期源于历史经验：
- 通胀过高（如CPI高于6%）通常预示衰退。
- 国债收益率曲线倒挂（10年期与2年期利差倒挂）是衰退的预警信号。
- 全球制造业去库存压力、财政宽松高基数下行、货币政策大幅收紧等因素也被视为衰退的前兆。
经验判断“失灵”：
- 通胀周期特殊：本轮通胀“热而短”，商品通胀由供给瓶颈引起，回落迅速，通胀预期未显著上升。
- 利率上升未引发无序去杠杆：私人部门负债率下降，宏观杠杆率结构性分化，政府加杠杆而私人部门去杠杆，降低整体脆弱性。
- 库存周期不同：制造业进入“被动累库”后，库存水平趋于正常，去库压力下降。
支撑总需求增长的因素：
- 居民超额储蓄：目前仍有约6,700亿美元，可支撑消费至明年上半年。
- 财政和货币政策宽松：财政补贴企业，带动投资上升；货币政策紧缩放缓，金融条件放松。
- 资产价格稳定：尽管硅谷银行风波，但美国股市表现强劲，金融条件未明显收紧。
美国经济可能减速，但软着陆概率上升：
- 货币紧缩到经济减速存在18个月以上的时滞，因此明年上半年仍可能面临增长压力。
- 通胀超预期下行，降低进一步加息的必要性。
- 财政宽松周期可能延续至明年年中，支撑增长。
金融系统仍存在风险：
- 通胀粘性：核心CPI仍维持高位，劳动力市场紧张，工资增速偏高。
- 中小银行脆弱性：存款流失、负债端成本上升，资产端仍有浮亏，需警惕系统性风险。
- 资产价格波动影响：居民资产负债表高度依赖股市，资产价格下跌可能引发负反馈螺旋。