【粤开宏观】房地产大变局：风险评估和影响分析-20211010-粤开证券-20页_1mb

房地产行业风险评估与政策展望总结

核心内容

本文围绕当前中国房地产行业的风险评估与未来政策走向，从宏观逻辑与房企微观行为两个角度展开分析，重点探讨房地产行业是否面临系统性风险、风险的分布情况以及政策的未来方向。

主要观点

• 房地产行业的重要地位：房地产行业在中国经济社会中发挥了重要作用，为财政税收、就业和城市建设提供了巨大支持。
• 时代变局与行业转型：随着中国经济从高速增长转向高质量发展，房地产行业已不再适合继续作为主要经济增长点，需向科技和制造强国转型。
• 政策调控持续收紧：政府坚持“房住不炒”，房地产贷款集中度管理、三道红线政策等持续收紧，房地产行业面临前所未有的挑战。
• 房企债务风险集中：房企整体债务负担较重，非上市中小房企抗风险能力较弱，风险主要集中于红档和部分橙档房企。
• 恒大违约不构成“雷曼时刻”：与雷曼兄弟不同，恒大违约风险可控，且政府具备较强的危机处理能力，不会引发系统性金融风险。
• 债务风险处置不当的负面影响：若房企债务风险处理不当，将对地产、银行、财政、供应商、购房者及失业等六大方面造成连锁反应。
• 未来政策方向：房地产调控不会全面放松，而是因城施策，重点城市继续收紧，低热度城市适度调整。

关键信息

房地产行业现状

• 债务规模庞大：2020年房地产行业显性负债总额约为85.3万亿，占GDP的84.0%；有息负债约为30.1万亿，占GDP的1.8%。
• 行业集中度上升：随着调控政策的实施，行业集中度持续上升，中小房企生存压力加剧。
• 销售与投资降温：2021年房地产销售面积两年平均下降2.0%，房地产投资增速显著回落。
• 房企破产情况：截至9月30日，2021年已有284家房地产企业发布破产文书，平均每天一家房企破产。

上市房企风险分析

• 短期债务压力大：截至2021年6月，上市房企剔除预收账款后的流动性负债率达67.4%，短期偿付压力显著。
• “三道红线”影响：虽然“三道红线”政策对房企偿债指标有所改善，但整体仍不显著，尤其红档房企面临较大风险。
• 四档分类风险分布：
  • 红档房企：26家，总负债4.5万亿，占全部上市房企的16.5%，资产负债率、净负债率偏高，现金短债比偏低。
  • 橙档房企：29家，总负债3.6万亿，经营状况在恶化。
  • 绿档和黄档房企：经营相对健康，资产负债率下降，现金短债比上升。

恒大违约与“雷曼时刻”的比较

• 泡沫与风险缓释：中国房地产市场泡沫已明显缓释，风险可控。
• 抵押品与信用保障：中国房地产贷款有相对充足的抵押品或首付作为保障，而美国次贷危机中金融机构持有的“有毒资产”风险更高。
• 系统性风险差异：恒大为房企，风险传染性较低；雷曼兄弟为系统重要性金融机构，风险易在金融体系内扩散。
• 政府应对能力：中国政府具备丰富的危机处理经验，能够有效应对风险。

房地产风险处置的负面影响

1. 地产行业：信用风险扩散，健康房企融资困难。
2. 金融机构：不良资产率上升，信贷紧缩。
3. 地方政府：土地市场降温，财政紧张。
4. 上下游企业：供应商款项拖欠，经营恶化。
5. 购房者：面临延期交房、房屋质量下降甚至烂尾的风险。
6. 经济社会：加大经济下行压力，影响产业链，增加失业。

未来展望

• 政策方向：房地产调控不会全面放松，而是因城施策，重点城市继续收紧，低热度城市适度调整。
• 行业趋势：房地产黄金时代已过，区域分化加剧，低能级城市风险较高，高能级城市保值性更强。
• 政策建议：
  • 防止风险扩散和传染；
  • 保障居民刚需，满足合理购房需求；
  • 优先保障未交房项目完工和供应商欠款偿付，维护社会稳定。

风险提示

• 房地产调控超预期：政策可能进一步收紧或放松，影响市场预期。
• 货币政策超预期：外部融资环境变化可能加剧房企流动性风险。

图表摘要

• 图表1：房地产贷款增速显著回落。
• 图表2：商品房销售面积出现负增长。
• 图表3：房地产行业市场集中度持续上升。
• 图表4：三线城市房地产销售显著弱于一二线城市。
• 图表5：2021年6月上市房企剔除预收账款后的流动负债率达67.4%。
• 图表6：2021年上半年上市房企剔除预收账款后资产负债率中位数小幅反弹。
• 图表7：2021年上半年上市房企净负债率中位数略有下降。
• 图表8：2021年上半年上市房企现金短债比中位数小幅下降。
• 图表9：上市房企“三线四档”分布情况。
• 图表10：2021年6月四档房企“三道红线”指标的中位数。
• 图表11：2021年6月主营收入前30房企的分档情况。
• 图表12：剔除预收账款后的资产负债率中位数。
• 图表13：销售毛利率中位数。
• 图表14：财务费用率中位数。
• 图表15：销售利润率中位数。
• 图表16：存货周转率中位数。
• 图表17：现金短债比中位数。
• 图表18：地方政府对土地财政依赖度较高。
• 图表19：建筑材料、建筑装饰行业上市公司应收账款规模。
• 图表20：房企销售以期房为主。

分析师信息

• 分析师：罗志恒，粤开证券研究院副院长，首席宏观分析师，执业编号：S0300520110001。
• 研究助理：马家进、牛琴。

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