20221207-安信证券-地产通鉴_房企纪（1990-2022年）_21页_1mb

房企发展历史总结（1990-2022年）

核心内容概述

本报告总结了中国房地产行业自1990年以来的发展历程，按时间划分为四个阶段：发展初期（1990-2003年）、积极扩张期（2004-2013年）、高杠杆扩张期（2014-2019年）、调整与收缩期（2020年至今）。各阶段房企在拿地策略、融资方式、销售结构和杠杆水平等方面呈现出明显变化。

1. 1990-2003年：发展初期密集成立，集中于一二线及沿海城市

主要观点

• 房企成立与拿地集中：1988年土地使用权可以依法转让后，房企大量成立，集中在广东、广西、江浙、海南等一二线及沿海城市。
• 销售规模快速增长：政策支持下，住宅销售面积和价格均快速增长，1991-1997年销售面积复合增速达19.2%，2003年销售面积达近3亿方。
• 融资起步，债务增长但杠杆较低：开发贷、A股上市和地产债开始起步，房企债务规模增长，但净负债率多在50%以下，杠杆水平较低。

关键信息

• 1995年全国房地产公司超3.3万家，集中在广东、广西、江浙、海南等地。
• 1998年7月23号文发布后，地产投资再度快速增长。
• 万科、华润等少数国企开始向省外一二线城市扩张。

2. 2004-2013年：积极拿地、加杠杆，国企强势扩张

主要观点

• 拿地热情高涨，地王频现：71号令后土地市场进入招拍挂时代，房企尤其是国企积极拿地，拿地强度显著上升。
• 销售集中度提升，国企主导：TOP30房企市占率由不足10%升至26.4%，国企市占率上升5%，民企上升4.1%。
• 融资方式多元化，国企依赖筹资现金流：房企普遍加杠杆，国企对筹资性现金流依赖度更高，融资成本较低，而民企则更依赖高成本融资。

关键信息

• 2007年华润、远洋等国企拿地强度高达227%、180.5%。
• 2010年国资委提出“央企退房令”，限制央企激进扩张。
• 民企拿地强度普遍低于国企，但部分龙头民企如恒大、碧桂园迅速扩张。
• 2011年后国企债务增速放缓，但规模仍高于民企。

3. 2014-2019年：扩规模、快周转、高杠杆，民企积极抢份额

主要观点

• 拿地下沉，销售集中度快速上升：房企普遍采取小盘开发策略，民企积极向三四线城市下沉，拿地强度和销售市占率大幅上升。
• 融资渠道收紧，民企依赖高成本融资：非标融资、美元债等高成本渠道成为民企主要融资方式，融资成本明显高于国企。
• 快周转成主流，销售市占率分化：TOP100房企销售占比由45.6%升至83.4%，民企贡献更大，中小型民企实现弯道超车。

关键信息

• 2014-2017年民企拿地强度上升43.8%，2019年民企拿地强度降至26.8%。
• 2014-2019年房企普遍采取小盘开发，平均拿地建面从27.3万方降至20万方。
• 民企净负债率由2013年的不到90%升至2017-2018年的130%以上，部分房企如恒大、金科、阳光城等净负债率超150%。
• 部分中小民企如奥园、禹洲仍依赖高成本融资。

4. 2020年至今：拿地放缓、销售下行，民企缩表、国企稳步发展

主要观点

• 拿地节奏放缓，民企缩表“过冬”：受“三条红线”、“贷款两集中”等政策影响，房企拿地普遍放缓，民企尤其受冲击。
• 销售集中度下降，民企市占率收缩：TOP100房企销售占比由84%降至62.1%，民企销售市占率下降25.6%，国企被动提升。
• 融资分化，民企持续降负债：融资环境趋紧，民企融资困难，国企筹资性现金流转正，融资渠道逐步改善。

关键信息

• 2020年房企拿地强度降至38.8%，民企拿地强度下降1.4%。
• 2022年1-10月TOP100民企销售占比降至30.7%，国企销售占比升至31.4%。
• 民企通过出售资产、股权抵质押等方式融资，净负债率和现金短债比持续弱化。
• 国企融资渠道逐步改善，中海、保利、招商蛇口等龙头房企债务规模稳步增长。

总结

发展趋势

• 拿地策略：从初期集中于一二线城市，到后期向三四线城市下沉，再到近年整体放缓。
• 融资方式：从股权融资为主，逐步向债券、非标、美元债等多元化发展，后期受政策限制融资渠道收紧。
• 销售集中度：从低集中度逐步向高集中度发展，后因行业下行而大幅下降。
• 杠杆水平：初期杠杆较低，后期民企加杠杆明显，2014年后高杠杆成为常态，近年民企降杠杆，国企相对稳健。

关键变化

• 国企与民企的分化：国企在政策支持下持续扩张，民企则在不同阶段展现出不同的扩张与融资策略。
• 融资监管的演变：从宽松到严格，尤其是2020年后融资渠道全面收紧，房企面临较大资金压力。
• 销售价格与市占率：销售价格在2014年后持续上涨，但2020年后出现大幅下跌，民企市占率显著下降。

市场影响

• 房企在不同阶段的扩张策略与融资方式直接影响了行业格局。
• 民企在快速扩张期成为行业增长的主要推动力，但在2020年后遭遇流动性危机，被迫缩表。
• 国企在政策约束下保持稳健发展，销售市占率被动提升，融资渠道逐步改善。

风险提示

• 疫情超预期
• 地产放松不及预期
• 房企违约超预期

图表要点

• 图1：2022年以来主流房企现金流净流出，债务规模整体压降。
• 图2：1991年起地产投资大幅增长，23号文后再度快速增长。
• 图3：政策支持下住宅销售持续增长。
• 图4：主要房企经营性现金流入大幅增长。
• 图5：房企债务持续增长但杠杆较低。
• 图19：2014-2017年房企拿地强度明显上升，民企上升幅度更大。
• 图27：龙头民企销售市占率快速提升。
• 图35：民企拿地强度持续下降。
• 图37：民企销售市占率明显下降。
• 图41：2022H1国企筹资净现金流转正，民企仍为净流出。

分析师声明

本报告由安信证券研究中心发布，分析师池光胜、高文君具有证券投资咨询执业资格，对报告内容负责，信息来源合法合规，研究方法专业审慎。

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