20150820-兴业证券-宜华生活-600978.SH-战略入股美乐乐_泛家居生态圈再添生力军_宜华搭建_三位一体_家居消费入口__11页_1mb

报告摘要

本报告发布于2015年6月24日，对宜华木业（600978）的投资价值进行分析，维持“买入”评级。报告重点分析了宜华木业战略入股美乐乐的事件及其对泛家居生态体系的构建，强调了其在家居行业中的前瞻性布局和市场稀缺性。

战略入股美乐乐：宜华木业于2015年8月19日与美乐乐签署《战略合作协议》和《优先股购买协议》，以每股6美元的价格受让美乐乐原股东10999999股股份，并以每股9.00946189美元认购美乐乐增发的优先股200万股，总交易对价约为84,018,918美元。交易完成后，宜华木业持有美乐乐18.21%的股份，成为其第一大股东。
业务协同与生态布局：此次入股是宜华木业构建“三位一体”泛家居一体化入口的重要一步，包括有住网、美乐乐和爱福窝。宜华将通过这一布局实现从家居硬装入口到后市场软装零售的完整产业链整合，打造泛家居供应链生态体系。
平台化转型：宜华木业从传统的制造出口型企业向平台运营转型，围绕泛家居生态体系提供垂直供应链管理、供应链金融及消费金融服务，全面转型为家居市场一站式服务平台。
财务表现与估值优势：美乐乐作为国内领先的家具OTO电商平台，2014年营业收入为12亿元，预计2015年为18亿元。其估值为29.47亿元，动态PS为1.64倍，低于同类企业，显示其估值优势。宜华木业预计2015-2017年EPS分别为0.48元、0.60元、0.73元，对应动态PE分别为47X、38X、31X。

市场数据：
- 收盘价：22.44元
- 总股本：1482.87百万股
- 流通股本：1482.87百万股
- 总市值：33275.60百万元
- 流通市值：33275.60百万元
- 净资产：6496.56百万元
- 总资产：10410.98百万元
- 每股净资产：4.38元
主要财务指标（2014-2017E）：
- 营业收入增长率：8.2%（2014）、20.1%（2015E）、35.8%（2016E）、12.5%（2017E）
- 净利润率：12.0%（2014）、13.3%（2015E）、12.2%（2016E）、13.3%（2017E）
- ROE：8.3%（2014）、10.0%（2015E）、11.2%（2016E）、12.2%（2017E）
- 每股收益：0.36元（2014）、0.48元（2015E）、0.60元（2016E）、0.73元（2017E）

美乐乐模式：
- 作为全国最大的家具专业OTO平台，美乐乐已从自营式零售商转型为开放式平台。
- 线上流量与线下体验馆结合，形成O2O模式，提升用户体验和销售转化率。
- 线下门店坪效较高，预计未来单店面积可达5000平米，坪效有望提升至2万元。
宜华Y+生态系统布局：
- 有住网、美乐乐、爱福窝构成泛家居一体化入口，覆盖从硬装到软装的全链条。
- 通过整合资源，宜华有望实现消费场景的场景化整体消费，提升用户粘性和消费效率。
财务比率分析：
- 资产负债率：37.8%（2014）、32.6%（2015E）、34.1%（2016E）、31.3%（2017E）
- 流动比率：1.57（2014）、1.77（2015E）、1.85（2016E）、2.10（2017E）
- 速动比率：1.08（2014）、1.17（2015E）、1.16（2016E）、1.33（2017E）
- 资产周转率：46.9%（2014）、51.2%（2015E）、64.3%（2016E）、65.3%（2017E）