20210225-兴业证券-深度复盘_美元周期由何驱动__14页_1mb

美元周期分析总结

核心内容

本报告对美元周期的历史演变进行了深度复盘，分析了其背后的驱动因素及逻辑，提出美元指数与美国基本面之间并非稳定正相关，而是受多种因素共同影响，呈现出周期性波动的特征。报告指出，美元周期的演变反映了国际货币体系的变迁、政策干预的减弱、基本面变化以及市场情绪的作用。

主要观点

• 美元指数是衡量美元兑一篮子货币汇率变化的指标，主要由欧元、日元、英镑、加拿大元、瑞典克朗和瑞士法郎构成，权重分别为57.6%、13.6%、11.9%、9.1%、4.2%和3.6%。
• 美元周期的驱动因素随时期不同而变化，可分为政策主导、政策与基本面共同作用、基本面与货币政策主导等阶段。
• 美元指数的变动与基本面之间存在反馈机制，美元过度升值或贬值均可能对基本面产生反作用。
• 美元周期呈现不断弱化的趋势，表现为波动幅度缩小、斜率趋于平缓，这是由于政策协调性增强、市场流动性提升及汇率定价效率提高所致。

关键信息

美元周期历史复盘

1. 1980-1987年美元周期

   • 1980年7月至1985年2月：美元升值周期，由沃尔克紧缩货币政策驱动。
   • 1985年2月至1987年12月：美元贬值周期，受“广场协议”及西方国家干预汇率市场影响。
   • 该阶段美元指数波动剧烈，主要由政策干预和市场情绪主导。

2. 1995-2008年美元周期

   • 1995年4月至2001年7月：美元升值周期，由克林顿政府的强美元政策及美国经济基本面强劲驱动。
   • 2001年7月至2008年4月：美元贬值周期，受布什政府弱美元政策及“双赤字”影响。
   • 财政政策是该阶段美元周期变化的关键变量。

3. 2011-2019年美元升值周期

   • 由美联储与欧央行的扩表节奏差异驱动，美联储宽松程度大于欧央行则美元贬值，反之则美元升值。
   • 该阶段美元指数主要由基本面及货币政策主导，政策干预趋于中性。

美元周期由何决定？

• 美元指数与基本面的关系

  • 美元指数与美国基本面通常呈正相关，但这一逻辑存在四层“漏洞”：
    1. 无法准确定义美元资产的回报率。
    2. 美元资产收益率与美国基本面之间不存在稳定关系。
    3. 美元资产收益率与美元指数之间也不存在稳定关系。
    4. 非市场力量（如政策干预）对美元指数有重要影响。

• 美元周期的实质

  • 美元指数围绕均衡汇率波动，呈现出“钟摆式”特征，即物极必反、均值回归。
  • 基本面与美元指数之间存在双向反馈机制：基本面走强推动美元升值，美元升值又可能抑制基本面。

• 美元周期的弱化趋势

  • 国际政策协调性增强，避免美元过度升值或贬值。
  • 美国决策层逐渐放弃传统的“强美元”政策，转向更理性的汇率政策。
  • 外汇市场流动性增强，衍生品丰富，市场对汇率的定价效率和准确性提高，美元指数与均衡水平偏离程度缩小。

美元周期的启示

• 每轮美元周期的形成有其特定背景和驱动因素，不能简单套用历史经验。
• 随着行政干预减少，应更加关注基本面变化。
• 美元指数仍可能具有周期性特征，但其波动幅度和频率已有所减弱。
• 汇率问题高度不确定，需敬畏市场，持续检验逻辑链条，把握核心矛盾。

风险提示

• 美国政府汇率政策可能发生超预期变化。
• 美元国际储备货币地位可能发生动摇。

分析师声明

报告由黄伟平、左大勇、罗雨浓撰写，基于独立研究，反映分析师观点，不构成投资建议。

投资评级说明

• 投资建议分为股票评级和行业评级，评级标准基于公司或行业相对市场基准指数的涨跌幅。
• 评级仅供参考，不构成买卖邀约或要约。

信息披露

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法律声明

• 本报告仅供兴业证券客户使用，不构成投资建议。
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特别声明

• 兴业证券可能持有报告提及公司证券头寸或提供相关服务，投资者需注意潜在利益冲突。

总结

美元周期的演变反映了政策、基本面、市场情绪及国际协调等多重因素的综合作用。随着美元周期不断弱化，未来美元指数的波动将更加温和，但其与基本面的反馈机制仍可能驱动其周期性变化。在分析美元指数时，应结合具体背景和核心矛盾，避免简单套用历史经验。