基于产出缺口的影响分析_PPI和10年期国债收益率将怎么走__12页_2mb

PPI和10年期国债收益率将怎么走？——基于产出缺口的影响分析

核心内容

本报告通过对中国1997年至2018年各季度实际GDP进行HP滤波处理，测算产出缺口，并分析其对PPI和10年期国债收益率的影响。报告指出，产出缺口是影响PPI和国债收益率的主要因素，同时国际原油价格和美国国债收益率也对两者产生重要影响。

主要观点

• 产出缺口上升动能不足：2014年12月至今，产出缺口基本稳定在-0.0035至-0.002之间，整体经济存在下行压力。尽管2016-2017年有所企稳和小幅反弹，但2018年第一季度产出缺口小幅下降，且全年基建、房地产增速下滑，制造业投资温和，进出口受人民币升值、外需扩张动力减弱及中美贸易战等因素影响，预计产出缺口中枢将微幅下行。

• 产出缺口对PPI影响最大：回归分析显示，产出缺口变动1个百分点，将导致PPI环比变动0.293个百分点。国际原油价格变动对PPI的影响持续时间较长，影响程度随时间增强。原油价格环比上升1个百分点，将使当期PPI环比上升0.034个百分点，下一季PPI环比上升0.05个百分点。

• 产出缺口对国债收益率影响最大：产出缺口上升1个百分点，将拉动中国10年期国债收益率环比上升2个百分点。国际原油价格和美国国债收益率对国债收益率也有显著影响，但程度次之。

• 原油价格对CPI影响不显著：相比PPI，原油价格对CPI的影响较为间接，CPI更多受到终端需求的持续影响。

• 产出缺口波动减弱，对PPI和国债收益率边际影响减弱：产出缺口波动减弱导致其对PPI和国债收益率的边际影响减小，主要波动来源转向通胀和美债收益率。

关键信息

产出缺口测算方法

• HP滤波法：通过最小化实际产出的波动和整体样本趋势变化率，将实际GDP分解为趋势项（潜在产出）和周期项（产出缺口）。
• 单位根检验：确认季度实际GDP是非平稳序列，而一阶差分后为平稳序列。

产出缺口与PPI关系

• 模型构建：采用Gordon（1996）三角模型，分析产出缺口对PPI的影响。
• 回归结果：
  • 产出缺口对PPI环比影响最大，系数为0.293。
  • 原油价格对PPI的影响具有持续性和增强性，滞后1期的影响系数为0.05。
  • PPI环比具有惯性，滞后1期的系数为0.18。

产出缺口与国债收益率关系

• 模型构建：分析中国10年期国债收益率季度环比受产出缺口、国际原油价格和美国国债收益率的影响。
• 回归结果：
  • 产出缺口对国债收益率影响最大，系数为2.01。
  • 原油价格对国债收益率的影响为0.138。
  • 美债收益率对国债收益率的影响为0.136。

预测结果

• 2018年Q2预测：PPI同比预计反弹至4.7%以上，中国10年期国债收益率将达到3.8%。
• 情景一（油价上升，美债收益率上升）：
  • WTI原油价格最高达到85美元/桶，10年期美债收益率最高上行至3.35%。
  • 国债收益率波动区间预计在3.81% - 3.85%。
• 情景二（油价下降，美债收益率下降）：
  • WTI原油价格逐渐下滑至55美元/桶，10年期美债收益率回落至2.75%。
  • 国债收益率波动区间预计在3.5%附近。

模型与数据说明

• 模型构建：基于产出缺口、国际原油价格和美国国债收益率的回归分析模型，用于预测PPI和国债收益率走势。
• 数据来源：WIND、浙商证券研究所、OECD。

结论

• 产出缺口对PPI和国债收益率影响显著，但近年来其波动减弱，对两者边际影响减小。
• 国际原油价格和美债收益率是影响PPI和国债收益率的重要因素，尤其在原油价格波动较大的情况下。
• 模型预测显示，在油价上升和美债收益率上升的情景下，PPI同比和国债收益率将有上行压力，预计2018年Q2国债收益率将达3.8%。
• 情景一可能性较高，原油价格和薪资增速对通胀形成一定压力，因此预计10年期美债收益率仍有上升动力。