20180501-浙商证券-基于产出缺口的影响分析_PPI和10年期国债收益率将怎么走__14页_2mb

报告摘要

中国PPI与10年期国债收益率走势分析报告总结

核心内容概述

本报告通过对中国产出缺口的测算，分析其对PPI和10年期国债收益率的影响，基于1997年至2018年的季度数据，结合HP滤波法和回归分析模型，预测2018年第二季度至2019年第四季度的PPI同比增速和10年期国债收益率走势。

主要观点

产出缺口 是衡量实际产出与潜在产出偏离程度的重要指标，反映经济的周期性波动。
产出缺口对PPI影响最大，其变动1个百分点将使PPI环比变动0.293个百分点。
国际原油价格 对PPI的影响具有持续性，其变动1个百分点将使当期PPI环比变动0.034个百分点，下一季变动0.05个百分点。
产出缺口对10年期国债收益率影响最大，其上升1个百分点将使中国10年期国债收益率环比上升2个百分点。
通胀和美债收益率 对国债收益率的影响次之，分别拉动收益率上升0.138和0.136个百分点。
产出缺口波动减弱，导致其对PPI和国债收益率的边际影响减小，PPI和国债收益率更多受国际原油价格和美债收益率影响。
2018年第二季度PPI同比和10年期国债收益率存在上行压力，预计PPI同比反弹至4.7%以上，国债收益率达3.8%。
不同情景预测：
- 情景一（国际原油价格和美债收益率上升）：2018年原油价格最高达75美元/桶，美债收益率达3.2%，中国10年期国债收益率波动上轨约为3.84%；2019年原油价格最高达85美元/桶，美债收益率达3.35%，国债收益率主要波动区间为3.81%-3.85%。
- 情景二（国际原油价格和美债收益率下降）：2018年原油价格降至62美元/桶，美债收益率降至2.85%，中国国债收益率波动下轨约为3.68%；2019年原油价格降至55美元/桶，美债收益率降至2.75%，PPI同比增速将转负，国债收益率或降至3.5%。

关键信息

产出缺口测算方法

使用HP滤波法对季调后的季度实际GDP进行分解，得到趋势项（潜在产出）和周期项（产出缺口）。
产出缺口 = (实际产出 - 潜在产出) / 潜在产出，当产出缺口为负时，表示实际产出低于潜在产出，经济存在下行压力。

回归分析模型

PPI模型：以PPI季度环比为因变量，产出缺口、国际原油价格及其滞后项为自变量，结果显示产出缺口对PPI影响最大，国际原油价格影响持续。
国债收益率模型：以中国10年期国债收益率季度环比为因变量，产出缺口、国际原油价格、美国10年期国债收益率为自变量，结果显示产出缺口影响最大，通胀和美债影响次之。

数据处理与检验

对实际GDP进行单位根检验，确认其为非平稳序列，需使用HP滤波法进行分解。
对PPI、原油价格、产出缺口进行ADF检验，确认其具有稳定性，适用于回归分析。

模型局限性

模型未能反映短期市场情绪和超预期事件对国债收益率的影响。
模型预测结果对国际原油价格和美债收益率的变化高度依赖。

结论

产出缺口的波动减小，对PPI和国债收益率的边际影响减弱，因此，预测需重点关注国际原油价格和美债收益率的变化。
鉴于当前原油价格接近70美元/桶，美债收益率突破3%，预计2018年二季度PPI同比和国债收益率将有上行压力。
情景一（原油和美债收益率上升）发生的概率较高，预计2018年中国10年期国债收益率波动上轨在3.84%附近，2019年主要波动区间为3.81%-3.85%。
若国际原油价格和美债收益率下降，则PPI同比增速可能转负，国债收益率可能降至3.5%附近。