2022年经济金融展望：一个产出缺口-产出增速分析框架-20211228-新时代证券-28页_1mb

产出缺口—产出增速分析框架与2022年经济金融展望总结

核心内容

本文构建了一个以产出缺口与产出增速为核心的经济分析框架，用于研究经济周期与资产价格之间的关系。产出增速反映短期经济变化，而产出缺口反映中期趋势。两者对宏观经济和资产价格的影响不同，但都具有重要意义。

主要观点

• 产出增速与产出缺口是两个不同的经济变量，前者是快变量，后者是慢变量。
• 产出增速对应利率，产出缺口对应股价，即利率反映短期经济状况，股价反映中期经济状况。
• 奥肯定律表明，产出缺口和失业率之间存在负相关关系，产出增速与失业率之间也存在负相关关系。
• 菲利普斯曲线表明，产出缺口与通胀之间存在正相关关系，而产出增速对通胀的影响则更为滞后。
• ROE（净资产收益率）与产出缺口同阶，利润增速与产出增速同阶，二者共同影响股市表现。
• 美林时钟基于产出缺口与通胀的关系，而本文强调产出增速与产出缺口的区分对经济周期分析的重要性。
• 美国经济周期较长，一个产出缺口周期通常包含多个产出增速周期，而中国经济周期较短，一个产出缺口周期往往只包含一个产出增速周期。
• 2022年美国经济进入后半程，产出增速下滑，产出缺口可能转正，但随后将面临较大的调整压力。
• 2022年中国经济重新进入上升周期，产出增速和产出缺口可能回升，但存在再次下行的风险。

关键信息

美国经济展望

• 2020年：产出增速和产出缺口快速下降，随后逐渐回升。
• 2021年：产出增速仍高于潜在增速，产出缺口继续收窄，经济处于扩张阶段。
• 2022年：
  • 产出增速下滑，但预计上半年仍高于潜在增速。
  • 产出缺口可能转正，但随后面临下行压力，经济进入衰退阶段。
  • 随着缩减购债完成和货币紧缩预期加强，长端利率可能上升，但无法回到疫情前水平。
  • 若经济衰退，美债利率将下行，美股调整压力加大。
  • 若美国持续实施财政刺激或放慢货币紧缩，经济周期可能拉长，资产价格调整窗口期也会延后。

中国经济展望

• 2020年：产出增速和产出缺口快速下降，随后回升，三季度基本消除产出缺口，四季度达到高点。
• 2021年：产出增速下滑并低于潜在增速，产出缺口转负，利率和股价开始下跌。
• 2022年：
  • 产出增速和产出缺口可能回升。
  • 货币政策可能边际收紧，带动长端利率上升。
  • 企业ROE回升，股市大概率上涨，周期股表现优于成长股。
  • 随着刺激政策消退和外需减弱，经济可能再次下行。
  • 消费缺口预计继续收窄，消费企业盈利改善，消费板块表现值得期待。

资产价格与经济周期的关系

• 利率与产出增速关系密切，长端利率对应产出增速，短端利率对应产出缺口。
• 股价与产出缺口关系密切，产出缺口转正时，股市可能上涨，转负时，股市面临调整。
• 周期股在经济和利率上行时表现强于成长股，反之则弱于成长股。
• 消费板块在消费缺口收窄时盈利改善，有望表现较好。

风险提示

• 疫情超预期
• 政策落实不及预期

分析师信息

• 邢曙光：宏观分析师，厦门大学经济学博士，丹麦哥本哈根大学访问学者，曾就职于北京大学经济学院，2018年加入新时代证券研究所。
• 刘娟秀：宏观分析师，英国格拉斯哥大学经济学博士，多年国际、国内宏观经济研究工作经验，曾就职于光大证券、中国银河证券研究部。
• 张美慧：宏观分析师，东北财经大学硕士，管理科学与工程专业，2017年加入新时代证券研究所。

投资评级说明

• 行业评级：推荐、中性、回避
• 公司评级：强烈推荐、推荐、中性、回避
• 市场基准指数：沪深300指数

估值方法的局限性

• 本报告基于假设，不同假设可能导致分析结果差异。
• 估值方法及模型存在局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。

免责声明

• 本报告由新时代证券股份有限公司发布，不构成投资建议。
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总结

本文通过产出缺口与产出增速的分析框架，探讨了中美经济周期的异同及其对资产价格的影响。美国经济周期较长，中国经济周期较短，且更多受政策影响。2022年，美国经济可能进入衰退阶段，而中国经济有望回升，但存在再次下行的风险。资产价格的调整与经济周期密切相关，周期股在经济和利率上行时表现更好，成长股在下行时更受青睐。本文强调了分析框架的理论基础与实际应用价值，提醒投资者注意政策与疫情等风险因素。