家用轻工行业海外家居行业系列一：宜得利，从耐用品到快消品，穿越地产周期的家居牛股-20170918-东吴证券-25页-2mb

宜得利：穿越地产周期的日本家居龙头

核心内容

宜得利是日本家居行业的重要企业，自1967年成立以来，通过独特的商业模式和战略，实现了长达30年的稳定增长。其核心竞争力在于“制造物流零售业”模式，涵盖从产品设计、原材料采购、生产制造、物流配送到销售展示的全流程管理。该模式支持其低价快周转策略，同时保证了高毛利和净利率。

主要观点

• 逆势增长：宜得利在经历了日本房地产泡沫破裂后的“失落的二十年”中，依然保持收入和营业利润的持续增长，复合增速分别为14.43%和19.41%。
• 产品定位：宜得利以低价高性价比的产品为主，产品加价倍率不到2倍，定位最广泛的中低消费群体。2017FY时，家居饰品占比超过60%，使公司从耐用品向快消品转型。
• 渠道策略：宜得利通过多层次直营门店和线上渠道布局，抓住不同流量来源。2017年，宜得利共有471家门店，其中428家位于国内，海外43家，线上渠道增速超45%。
• 供应链管理：宜得利通过全球比价采购和高效物流体系，实现了高毛利率（约54%）和净利率（约11%）。其物流体系包括海外物流中心、国内物流中心和配送网点，利用自动化技术提高效率。
• 品牌建设：宜得利注重口碑营销和场景化展示，通过卖场和网站展示生活方式，传递品牌理念，提升客户粘性。

关键信息

产品端

• 宜得利产品价格仅为一般百货商场的1/3-1/2，加价倍率不到2倍。
• 2017FY时，家居饰品占比达到60.8%，家具产品占比为38.9%。
• 推出子品牌“Day Value”和“&style”，分别主打生活必需品和中端产品，以满足不同消费层次。
• 产品开发注重设计和功能性，如“温度调节被”和“N Cool”系列。

成本费用端

• 原材料采购通过全球比价，确保低成本。
• 生产集中在东南亚和中国等劳动力成本较低地区，海外生产比例超过90%。
• 宜得利通过自动化和信息化系统，有效控制物流费用，物流费用率控制在5%左右。
• 销售费用率控制在3%左右，主要依赖场景化展示和口碑营销。

渠道端

• 宜得利门店类型包括家居布置店、家居装饰店和DecoHome店，适应不同消费场景。
• 2017年门店总数达471家，其中海外43家，国内428家。
• 线上渠道增长迅速，2017FY通信销售金额增速超45%。
• 宜得利计划到2022年实现1000家门店，2032年达到3000家。

经营效率

• 宜得利人均收入达303.16万元，高于日本同行业平均值30.90%。
• 人均净利润达35.46万元，是同行业平均值的2.93倍。
• 在中国可比公司中，宜得利的人均收入和利润均达到6倍左右。

投资评级

• 东吴证券对宜得利的评级为“增持”。
• 投资要点包括产品结构优化、渠道拓展、供应链管理等。

风险提示

• 渠道扩张低于预期
• 供应商管理低于预期

总结

宜得利通过独特的“制造物流零售业”模式，实现了从耐用品到快消品的转型，有效突破了地产周期的影响。其产品结构优化、渠道多元化、供应链精细化管理，使其在高税收环境下仍能保持较高的毛利率和净利率。宜得利的经验为国内家居企业提供了重要的借鉴，特别是在产品定位、渠道布局和供应链管理方面。