20220621-国盛证券-三角防务-300775.SZ-布局军机_航空发动机等高景气赛道的锻件平台厂商_19页_2mb

三角防务（300775.SZ）总结

核心内容

三角防务是国内特种合金大型整体模锻件主供应商，主要产品包括大型飞机、战斗机机身结构件、起落架系统结构件、直升机结构件、发动机和燃气轮机盘类件等。公司拥有全球最大的400MN单缸精密模锻液压机，并建成航空发动机盘环件生产线、理化检测中心、机械加工中心，具备较强的生产能力与技术实力。

主要观点

1. 产品结构：公司产品分为模锻件和自由锻件两大类，其中模锻件占公司营收的95.05%，毛利率达47.27%，是公司主要利润来源。
2. 高增长态势：2021年公司实现营收11.72亿元，同比增长90.67%；归母净利润4.12亿元，同比增长101.7%。2022Q1延续高增长趋势。
3. 市场空间：预计未来10年，我国航空锻造市场空间达3750亿元，包括军机（含航发新机）1749.6亿元、军用航发维修437亿元、商用飞机1563.86亿元。
4. 成长路径：公司通过平台化发展航空模锻产业，持续聚焦航空高景气赛道，包括军机、航空发动机、飞机蒙皮、商用航发、储备项目等。
5. 技术储备：公司拥有成熟技术和在研技术，如超大型钛合金整体框、高温合金大型涡轮盘、钛合金压气机盘等，为未来业务增长奠定基础。

关键信息

财务表现

• 营收与利润：2021年营收11.72亿元，归母净利润4.12亿元；预计2022-2024年归母净利润分别为6.51亿元、9.02亿元、12.01亿元。
• 成长能力：营收增长率分别为48.0%、34.1%、29.4%；归母净利润增长率分别为57.9%、38.6%、33.1%。
• 盈利指标：毛利率从45.0%提升至48.8%；净利率从33.2%提升至39.89%；ROE从10.6%提升至23.6%。
• 估值指标：P/E从100.4倍降至17.1倍；P/B从10.7倍降至4.2倍。

成长逻辑

1. 军机：公司是新一代大型运输机、四代战斗机及直升机的主供应商，拥有领先技术，参与舰载机、歼击机、高教机等新型军机的研制。
2. 航空发动机：公司深度参与航发研发，受益于主机厂“小核心、大协作”体系，预计未来在新型大推重比、中推航发等领域实现增长。
3. 飞机蒙皮：公司2021年募资4.05亿元建设蒙皮产线，预计成为国内最具规模化蒙皮加工企业。
4. 商用航发：参与CJ1000/2000发动机研制，未来商用航发批产后将带来巨大成长空间。
5. 储备项目：公司积极拓展机加工件、中小型模锻件、发动机叶片等领域，打造航空零部件全流程供应商。

治理结构

• 公司作为民参军平台型企业，采用市场化经营机制，期间费用率远低于同行。
• 2022年发布股权激励方案，要求2022-2024年净利润同比增长分别不低于45.39%、30%、30%，绑定管理层与股东利益，提升经营效率。

风险提示

• 需求不及预期
• 产能释放不及预期
• 储备项目进展不及预期

投资建议

• 首次覆盖，给予“买入”评级
• 预计2022-2024年PE分别为32X、23X、17X，估值逐步下降，反映成长性预期

财务指标概览

产业链与行业地位

• 公司处于航空锻造产业链中游，主要原材料为钛合金、高强度钢、高温合金等。
• 国内航空锻造企业主要分为两类：军工集团下属企业及优质民营企业，三角防务在航空模锻件与发动机环形锻件领域形成竞争。

产能与技术

• 公司IPO募投项目已投入使用，2022年进入产能加速释放期。
• 技术储备丰富，涵盖成熟技术与在研技术，如钛合金整体叶盘、高温合金涡轮盘、国产高温合金材料等。

市场前景

• 未来10年，航空锻造市场空间巨大，公司有望在“十四五”期间获得超过行业平均的增长速度。
• 随着军机、航发、商用飞机等下游需求放量，公司作为主供应商，具备较强的增长潜力。

结论

三角防务凭借其强大的技术实力、先进的设备和丰富的项目储备，有望在航空锻造领域持续成长，成为行业的重要参与者。公司未来成长路径清晰，预计在“十四五”期间实现快速发展，值得投资者关注。