20210421-兴业证券-晶科转债投资价值分析_基本面有望回升的光伏运营企业_9页_948kb

报告摘要

晶科转债投资价值分析总结

核心内容

本报告分析了晶科转债（113048.SH）的投资价值，重点围绕公司基本面、行业前景及转债发行情况展开。晶科科技是国内领先的光伏运营商，主营业务涵盖光伏电站的建设与运营，并通过“开发-投建-运管-转让”全方位服务能力实现业务增长。公司同时具备EPC业务能力，与晶科能源（纽交所上市）形成集团协同效应。

主要观点

转债条款与估值：晶科转债的下修条款较为宽松（“15/30，$90%$”），债底保护较好，预计上市首日价格为105-108元，转股溢价率在 $12% - 16%$ 区间内。
发行规模与中签率：发行规模为30亿元，若原股东配售50%，则市场流通规模为15亿元，预计中签率为 $0.0204%$，打新参与无异议。
行业前景：光伏运营行业未来几年需求具备确定性，公司具备项目一体化、建设经验、管理经验及资金优势，规模增速有望长期领先行业。
公司基本面：公司光伏电站运营体量领先，但EPC业务受疫情及政策影响短期承压，公司正通过优化运营和拓展新业务（如储能、风能）来提升未来业绩增长潜力。
估值水平：截至2021年4月20日，晶科科技PE（TTM）为33.34倍，PB（LF）为1.57倍，处于上市以来较高位置，反映市场对公司基本面恢复的预期。

关键信息

公司概况

成立时间：2011年
上市时间：2020年5月（A股）
主营业务：光伏电站建设、运营、EPC及电站转让
业务协同性：与晶科能源形成集团协同，晶科能源为光伏制造商，晶科科技为电站运营商
项目储备：截至2020年半年报，公司持有在建电站约616MW，储备待建项目约1408MW，为公司持续发展提供支撑
资质升级：2020年电力工程施工总承包资质升为二级，可承接单机容量达200MW的EPC项目

财务表现

2020Q3营收/归母净利润：26.27亿元 / 4.02亿元，同比下降 $23.57% /19.30%$
2020年全年营收/归母净利润：35.88亿元 / 5.23亿元，同比下降 $32.88% /27.60%$
毛利率：2020Q3综合毛利率为 $48.54%$，较上年同期提升5.37个百分点
费用率：销售费率/管理费率/财务费用分别为 $1.22% /8.67% /27.38%$，同比上升，对净利润产生一定影响
净利率：2020Q3净利率为 $15.58%$，较上年同期上升0.88个百分点；2020年全年净利率为 $20.72%$，较上年同期下降0.31个百分点

行业前景

政策支持：中国提出2030年碳达峰、2060年碳中和目标，2025年非化石能源占比需达 $20%$，推动光伏行业长期发展
成本下降：硅片大型化与电池转换效率提升，光伏产业链成本仍有下降空间，非技术成本（如土地、融资、并网）有望降低
行业集中度：光伏运营行业“头部效应”逐步显现，行业集中度有望进一步提高，晶科科技具备竞争优势

风险提示

电站转让进度不及预期：可能影响公司现金流及装机规模
光伏设备端成本未如期下降：可能压缩公司利润空间
融资成本上升：增加财务负担
平价项目收益率不及预期：影响项目盈利能力

投资建议

评级：根据公司基本面与行业前景，投资建议为“买入”，预计未来业绩有望回升，且公司具备较强的业务协同与项目储备能力
结论：晶科转债具备一定的投资价值，特别是在光伏行业长期发展的背景下，公司有望通过优化运营和拓展新业务实现业绩增长

总结

晶科转债具备较好的债底保护，发行条款较为宽松，预计上市首日价格在105-108元区间，转股溢价率在 $12% - 16%$。公司作为国内领先的光伏运营商，具备较强的业务协同能力与项目储备，未来增长潜力较大。尽管短期受到疫情及补贴拖欠影响，公司基本面有望回升，且行业前景良好，长期发展可期。然而，仍需关注电站转让进度、成本控制及融资环境等风险因素。

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