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报告摘要
朝闻国盛：跨年行情复盘与展望总结
核心内容概览
本文档是国盛证券于2025年12月22日发布的行业研究报告，内容涵盖跨年行情复盘、可转债市场分析、食品价格走势、区块链技术发展、基础化工、环保、煤炭、非银金融、美容护理及社会服务等多个领域。报告由分析师张津铭撰写，旨在为投资者提供市场趋势、行业机会与风险提示等多维度的参考信息。
主要观点与关键信息
一、跨年行情复盘与展望
- 市场表现：科技板块表现突出，推动创业板指数上涨，但宏观政策进入“空窗期”，市场情绪偏谨慎。
- 全球权益：涨跌不一，越南股市表现强势。
- 大类资产：商品价格多数下跌，中美利差收窄。
- 政策背景：11月经济数据延续“低温”趋势，政策层面强调扩大内需为战略举措。
- 风险提示：地缘政治恶化、经济大幅衰退、政策超预期变化。
二、可转债市场分析
- 市场估值：转债市场估值持续位于历史高位，当前定价偏离度为8.12%，接近2018年和2021年分位数水平。
- 配置建议：
- 对以绝对收益为目标的投资者，建议降低偏股型转债仓位。
- 偏债型策略可维持现有配置，保持防御性。
- 股债组合：转债与股债组合的轮动策略建议在估值低估时超配转债，反之超配股债组合。
- 风险提示：模型失效可能性、市场环境变化。
三、食品价格走势
- 基本面数据：本期国盛基本面高频指数为129.2点，食品价格继续回升。
- 物价预测：CPI月环比预测为0.0%，PPI月环比预测为0.1%。
- 利率债信号：多空信号下调，信号因子为3.4%。
- 风险提示：地产行业不确定性、估计偏差、经济规律失效。
四、区块链发展：存款代币的推出
- 背景：美国“天才法案”引发银行业担忧，认为代币可能造成存款外流，影响银行流动性与信贷能力。
- 摩根大通的应对：推出存款代币JPMD，兼具加密货币的可编程点对点交易特性与传统银行存款的利息收益及保险机制。
- 应用场景：
- 支付应用：减少对第三方中介的依赖。
- 可编程货币：实现条件履约与自动化执行。
- 协议交互：与智能合约协议兼容。
- 投资建议：关注RWA与资产代币化产业链相关标的。
- 风险提示：技术进展不及预期、监管不确定性、Web3.0商业模式落地不及预期。
五、基础化工行业：CPO技术推动光网络格局变化
- CPO技术优势：降低功耗、提升速率、减小尺寸，成为光模块产业新趋势。
- 材料转型：光模块价值向硅光芯片与硅光引擎转移，推动基材从III-V族材料向硅基材料过渡。
- 风险提示：技术路线迭代、商业化进展不及预期、竞争格局恶化。
六、环保行业：政策与技术双轮驱动
- 政策支持：国务院常务会议强调构建固废全链条治理体系，推动循环经济。
- 技术导向：《国家工业和信息化领域节能降碳技术装备推荐目录（2025年版）》聚焦工业减碳，推荐钢铁连铸、芯片级液冷等成熟技术。
- 投资建议：关注惠城环保、高能环境等具备技术优势与项目实施能力的企业。
- 风险提示：政策执行力度不足、行业需求不及预期、补贴下降。
七、煤炭行业：澳大利亚煤电需扩能以支撑电力需求
- 电力需求预测：澳大利亚2049-50财年电力需求将增至3890亿千瓦时，煤电需扩能两倍。
- 市场动态：全球能源价格涨跌互现，煤炭价格波动。
- 投资建议：推荐兖矿能源、晋控煤业等，重点关注科达自控、中煤能源、江钨装备。
- 风险提示：国内产量释放超预期、下游需求不及预期、原煤进口超预期。
八、非银金融行业：险企资产负债管理系统性升级
- 保险行业：受益于银行存款搬家趋势，短期开门红进展顺利，2026年负债端表现有望提升。
- 产品调整：预定利率阶梯型下调，缓解利差损风险。
- 证券行业：市场风险偏好上升，交投活跃，板块具备β属性。
- 投资建议：关注中国平安、中国人寿、中国太保、国泰海通、华泰证券。
- 风险提示：权益市场波动、政策落地不及预期、寿险需求疲弱、利率下行风险。
九、美容护理行业：青松股份业绩回暖
- 财务表现：2025年Q1-3营收15.53亿元（yoy+12.0%），归母净利润1.11亿元（yoy+247.0%）。
- 盈利能力提升：毛利率19.2%（同比+2.6pcts），扣非归母净利率4.9%。
- 业务结构：面膜品类增速显著回升，为业绩增长核心驱动力。
- 投资建议：调整2025-2027年营收与净利润预测，维持“增持”评级。
- 风险提示：上游材料价格波动、订单拓展不及预期、竞争加剧。
十、社会服务行业：粉笔与华图战略合作
- 合作事件：公司与华图订立战略合作协议，双方优势互补。
- AI产品进展：AI刷题系统班单日销量突破14000单，产品矩阵持续丰富。
- 投资建议：预计2025-2027年营收分别为26.7/27.8/29.8亿元，经调整净利润分别为2.98/3.75/4.45亿元，维持“买入”评级。
- 风险提示：行业竞争加剧、产品发展不及预期。
行业表现对比
前五名行业表现（1月、3月、1年）
| 行业 | 1月 | 3月 | 1年 |
|---|---|---|---|
| 通信 | 23.2% | 14.0% | 84.6% |
| 有色金属 | 13.1% | 22.3% | 81.9% |
| 商贸零售 | 9.5% | 5.9% | 11.3% |
| 电子 | 8.5% | -3.2% | 41.7% |
| 非银金融 | 6.9% | 4.6% | 8.4% |
后五名行业表现（1月、3月、1年）
| 行业 | 1月 | 3月 | 1年 |
|---|---|---|---|
| 房地产 | -3.8% | -6.8% | -1.6% |
| 传媒 | -3.7% | -7.3% | 18.0% |
| 银行 | -2.3% | 4.2% | 8.9% |
| 计算机 | -2.3% | -9.4% | 10.0% |
| 食品饮料 | -2.0% | -2.8% | -7.6% |
投资建议汇总
- 增持：通信、有色金属、非银金融、青松股份、粉笔。
- 买入：粉笔。
- 关注：RWA与资产代币化产业链、惠城环保、高能环境、兖矿能源、晋控煤业、中国平安、中国人寿、中国太保、国泰海通、华泰证券等。
风险提示汇总
- 市场风险：权益市场大幅波动、政策落地不及预期、利率超预期下行。
- 行业风险：技术路线迭代、竞争格局恶化、行业需求不及预期。
- 技术风险：区块链技术研发不及预期、Web3.0商业模式落地不及预期。
- 其他风险：上游材料价格波动、订单拓展不及预期、补贴下降、地产行业不确定性。
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