电气设备行业：隆基股份再思考，业绩弹性在哪里？估值弹性在哪里？-20220110-天风证券-22页_1mb

电气设备隆基股份再思考：业绩弹性在哪里？估值弹性在哪里？

摘要

市场对隆基的担忧主要源于硅片环节成本曲线黏合、组件一体化竞争逻辑趋同，导致业绩与估值弹性不足。然而，隆基在硅片与组件业务中仍具备显著优势，通过技术进步和成本控制，可实现盈利增长与市场份额扩张。此外，BIPV和制氢设备等新业务展现出广阔的市场前景，有望为隆基带来新的业绩增长点和估值提升空间。

1. 业绩弹性在哪里？

(1) 硅片业务盈利分析

• 当前硅片格局：2020年隆基硅片全球产量占比35%，2021Q3受硅料紧缺影响，隆基下调开工率，二线企业扩产较多，硅片格局恶化，盈利差距缩小。
• 硅片盈利预测：在悲观预期下，2022年隆基硅片单瓦盈利预计为7分/W，硅片+组件整体盈利有望达121亿元。
• 硅片成本曲线：随着技术扩散，硅片成本曲线开始黏合，但隆基凭借规模效应和现金流优势，可在价格战中扩大市场份额。

(2) 量的弹性来源

• 行业需求增长：2022年光伏装机量可能超预期，达到220GW以上，带动组件需求。
• 市占率提升：隆基在组件业务中市占率预计从2021年的22%提升至2025年的35%，得益于产品可靠性、海外渠道完善及可融资性优势。
• 出货量增长：在2022年装机量210GW的假设下，隆基组件出货量预计为65GW，2025年预计达到180GW。

(3) 利的弹性来源

• 降本手段：硅片厚度从175微米降至165微米，电池银耗量从13mg/W降至8.5mg/W，进一步降低单位成本。
• 产品升级：隆基在N型电池技术（TOPCon、HJT、IBC）上不断突破，提升产品溢价能力，预计N型组件售价可比PERC组件高0.1元/W，带来额外利润。
• 海运成本下降：2021Q4以来海运费下降，有助于提升整体盈利水平。

(4) 价格弹性

• N型组件溢价：在两种N型电池技术路线下，隆基可实现组件价格溢价，带来额外盈利。

2. 估值弹性在哪里？

(1) 新业务带来的估值提升

• BIPV业务：预计2022年贡献7亿元利润，2023-2024年复合增速达50%+，2024年预计贡献16亿元利润，占公司总利润6%。
• 制氢设备业务：预计2022年贡献6亿元利润，2023-2025年复合增速达80%+，2025年预计贡献34亿元利润，占公司总利润11%。

(2) 市值敏感性测算

• 市场空间广阔：BIPV市场空间预计达万亿规模，制氢设备市场有望在2030年达到2000亿元。
• 业务拓展潜力：隆基在BIPV和制氢业务中具备技术优势和市场推广能力，有望复制单晶组件的成功经验。

3. 其他业务布局

• 家庭储能业务：隆基推出光储系统解决方案，覆盖不同家庭场景，提升客户粘性与产品附加值。
• 大型储能电站：2021年底完成全国最大光伏配套储能项目并网，标志着公司向大型储能方向迈进。

4. 风险提示

• 下游需求不及预期：若终端装机需求不及预期，将影响整体盈利。
• 政策落地不及预期：碳达峰、碳中和政策推动不足将影响行业发展。
• 全球贸易摩擦：海外政策变动可能影响出口业务。
• 测算主观性：报告中的测算基于假设，仅供参考。
• 行业竞争超预期：若竞争对手采取激进策略，可能影响隆基市场地位。

5. 分析师声明与一般声明

• 分析师声明：本报告观点反映分析师个人看法，与报酬无直接关联。
• 一般声明：本报告为天风证券所有，未经授权不得复制、发送或修改。
• 免责声明：报告信息来源于公开资料，不构成投资建议，客户应独立评估并咨询专业意见。

6. 投资评级声明

• 股票投资评级：分为买入、增持、持有、卖出，基于未来6个月内相对于沪深300指数的预期收益。
• 行业投资评级：分为强于大市、中性、弱于大市，基于行业指数未来6个月的预期表现。

7. 总结

隆基在硅片和组件业务中仍具竞争力，通过技术升级和成本控制，可实现盈利增长和市场份额提升。同时，BIPV和制氢设备等新业务具有广阔市场前景，有望成为估值提升的重要驱动力。尽管存在一定的风险因素，但隆基在技术、品牌和渠道方面的优势，使其在行业竞争中保持领先地位，未来增长空间可期。