2024年下半年宏观经济展望：新周期的量与价-240621-国联证券-28页_1mb

新周期的量与价：中国经济2024年下半年展望

新周期的证据

中国经济正逐步进入新周期，其核心特征是以企业资本开支替代地产投资作为增长新引擎。多维度数据显示，企业资本开支近两年显著走强，制造业固定资产投资增速高涨（4月累计同比97%）。通过1541家制造业上市企业与统计局数据交叉验证，二者高度相关，证明资本开支数据可靠。装备制造业增加值也呈现强劲增长，表明供给侧与需求侧同步改善。

尽管地产相关需求回落，但制造业投资占比显著提升，对冲了地产下滑的影响。居民收入逐步修复，消费信心有所恢复，社会消费品零售规模持续回升，消费相关行业工业增加值达到历史高点。

尽管经历了一轮“消费降级”，但消费复苏并未长期停滞，与地产投资不同步。旅游数据与消费税负变化显示居民消费在逐步修复。

新周期的结构变化

新周期下，中国经济结构明显优化。制造业投资占比提升（+48pct），填补了地产投资下滑（-53pct）的缺口，基建投资也有小幅增长（+05pct）。在产出端，数字经济与制造业增加值占比提升，信息软件等新兴服务业显著增长，支撑了整体经济表现。

第三产业内部结构调整，信息软件服务业、批发零售、交通运输等占比上升，对冲了房地产业的收缩。第二产业中，制造业与工业占比增长，建筑业有所回落。

新结构反映出中国经济正向更高质量转型，从依赖地产向扩大内需与科技创新转变。

CPI偏低的结构性解释

尽管2024年一季度GDP增长数据显示经济稳步修复，但CPI同比增速仍偏低。报告指出，当前“量升价减”的现象并非需求不足导致，而是供给扩张的结果。

供给驱动因素被拆分为八个消费类别与CPI项目，并分析量价表现。结果显示，消费量普遍高于趋势值，而价格多数低于趋势值，表明供给扩张抑制了价格回升。这与日本“失去的二十年”不同——中国经济潜在增速与中性利率回升可能更为可持续。

报告认为，CPI走弱可能只是阶段性现象，类似于2002年中国经济复苏过程中价格滞后的表现。未来随着供给创造需求逻辑的深入，物价水平有望温和回升。

分析师预计2024年中国GDP增速为5.3%，全年CPI增速约为0.5%，疲软的物价水平只是新周期中暂时现象。

风险提示

研究仍存在一定不确定性，风险来源包括：

1. 稳增长政策不及预期可能拖缓复苏步伐；
2. 地缘政治恶化或导致外需骤降；
3. 房地产市场潜在系统性风险；
4. 宏观经济与政策走向不一致带来的不确定性。

总体而言，中国经济仍处于新周期起步阶段，温和增长与阶段性的价格压力是合理现象，投资者应保持信心，关注经济增长质量的提升而非短期价格波动。