2018年-BIS国际清算银行_A_key_currency_view_of_global_imbalances_31页_2mb

报告摘要

详细总结：全球失衡的“关键货币视角”

核心内容

本研究提出了一种新的视角来分析全球失衡，即从“关键货币区域”（currency zones）的角度出发，而非传统上以国家为单位的分析。研究认为，全球失衡应基于货币区域之间的流动与存量进行评估，而非单个国家的账户状况。

主要观点

全球失衡的重新定义
全球失衡应从货币区域（currency zones）来理解，而非单独国家。关键货币（如美元、欧元、日元和英镑）作为锚定货币，影响着其他货币的汇率波动和国际投资流动。
美元区域的规模与稳定性
- 美元区域（dollar zone）覆盖了全球约50%-60%的经济活动，远高于美国经济单独占有的份额（约20%-25%）。
- 尽管其他货币（如欧元、日元、英镑）在历史上逐步取代美元作为主导货币，但美元区域的份额保持了显著的稳定性。
- 英镑区域在1970年代消失，而欧元区域则从西北欧扩展至整个欧洲，并在近年来吸纳了部分商品货币国家。
全球失衡的构成
- 全球失衡分为区域间失衡（between zones）和区域内失衡（within zones）。
- 在2000年代的全球金融危机（GFC）前，全球失衡的扩大主要发生在区域内，而非区域间。
- 区域内的资产和负债以关键货币计价，意味着汇率风险较低，因此失衡的扩大并不意味着全球化的投资组合。
人民币作为关键货币的潜在影响
- 如果人民币成为关键货币之一，它将削弱美元区域的规模，并扩大其经常账户赤字。
- 人民币的国际化可能改变美元在全球货币体系中的主导地位，但目前人民币对美元和欧元的共动性已显示出一定的趋势。

关键信息

货币区域划分方法
研究采用Haldane和Hall（1991）、Frankel和Wei（1996）的方法，根据货币与关键货币（美元、欧元、日元、英镑）的共动性来划分货币区域。
权重计算
- 每个货币的权重（$\hat{\beta}_{iht}$）通过回归分析计算，反映其在关键货币篮子中的相对地位。
- 美元权重为：$\hat{\beta}{i$t} = 1 - (\hat{\beta}{i\epsilon t} + \hat{\beta}{i\yen t} + \hat{\beta}{i\acute{\epsilon}t})$。
- 权重计算基于36个月的滚动窗口，排除了贬值超过10%的货币以避免异常值。
历史演变
- 英镑区域在1970年代消失，而欧元区域自1990年代以来不断扩展。
- 商品货币（如澳元、加元、巴西雷亚尔等）近年来在美元和欧元之间呈现更显著的共动性。
全球失衡的演变
- 在2000年代初期，美元区域的经常账户趋于平衡，而美国的经常账户赤字却持续扩大。
- 2007年全球金融危机前夕，美元区域接近经常账户平衡，这与一些预测的美元危机形成了对比。
- 自GFC以来，全球失衡的缩小主要发生在货币区域内部，而非区域之间。
数据来源与方法
- 数据来源于国际货币基金组织（IMF）的国际金融统计（IFS）和世界经济展望（WEO）。
- 研究采用了两种货币区域划分方法：一种是“赢家通吃”（winner take all）方法，另一种是基于Frankel-Wei的加权方法。两种方法得出的美元区域经常账户结果相近。

结构分析

第1部分：引言
- 介绍传统分析方法的局限性。
- 强调全球失衡应从货币区域而非国家视角分析。
- 提出研究的四个步骤：划分货币区域、分配国家账户至区域、分解全球失衡、评估人民币作为关键货币的影响。
第2部分：估算货币区域
- 介绍货币区域划分方法和关键货币的选择依据。
- 说明权重计算模型和数据处理规则。
- 讨论不同货币区域的演变趋势，包括英镑区域的消失和欧元区域的扩展。
第3部分：货币区域经常账户与外部头寸
- 展示各货币区域的经常账户平衡。
- 分析区域内外部投资头寸的变化。
- 评估未来趋势，特别是2017-2023年的预测。
第4部分：全球失衡的分解
- 分析全球失衡在区域间和区域内的分布。
- 指出区域内的共动性削弱了全球失衡的严重性。
第5部分：人民币作为关键货币的可能影响
- 探讨人民币国际化对美元区域的影响。
- 提出如果人民币成为关键货币，将导致美元区域缩小和其经常账户赤字扩大。
第6部分：结论
- 总结研究发现，强调货币区域视角的重要性。
- 指出人民币可能在未来成为关键货币，改变全球货币格局。

附录与参考文献

附录1：列出研究中使用的172个国家。
附录2：展示基于不同方法估算的美元区域经常账户。
参考文献：包括Ilzetzki et al (2017)、Gopinath and Stein (2018)、Eichengreen et al (2017)等学者的研究，为本研究提供了理论和实证基础。