2018年-BIS国际清算银行_Global_imbalances_from_a_stock_perspective_The_asymmetry_between_creditors_and_debtors_72页_1mb

详细总结：从存量视角分析全球失衡的不对称性

核心内容

本研究探讨了全球失衡（从存量和流量两个角度）对国家外部财富积累的影响，并分析了债权国与债务国之间的不对称性。研究指出，全球失衡在流量层面（经常账户）有所缓解，但在存量层面（净外国资产，NFA）却持续扩大，这种不对称性可能对全球经济稳定产生重要影响。

主要观点

• 全球失衡的演变：自2000年以来，全球经常账户失衡有所下降，但净外国资产的失衡却在持续扩大，特别是在2014年之前。
• 债权国与债务国的不对称性：
  • 债权国：其净外国资产的存量有助于增加未来经常账户盈余，从而推动外部财富积累，存在不稳定的影响。
  • 债务国：其净债务存量有助于限制经常账户赤字和未来债务积累，从而对财富积累起到稳定的作用。
• 财富积累的机制：
  • 直接渠道：净外国资产影响投资收入平衡（IIB），债权国因资产收益高于负债支付而获得净收入，从而增加经常账户盈余。
  • 间接渠道：通过汇率波动影响贸易平衡（TB）。债权国的汇率升值会削弱其出口竞争力，从而缩小贸易盈余；债务国则可能因汇率波动而面临资产贬值压力。
• 理论预测：
  • 净外国资产对经常账户的影响可能通过两个渠道：投资收入平衡和汇率调整。
  • 债权国由于较高的资产收益率，更倾向于积累外部财富；债务国则因较高的负债支付而减少财富积累。
• 实证分析：
  • 研究使用1980-2015年的国际收支数据，分析39个发达和新兴市场经济体的外部财富积累模式。
  • 结果表明，债权国的净外国资产对财富积累有正向促进作用，而债务国则有抑制作用。
  • 债务国的净债务存量有助于减少当前账户赤字和未来债务积累，从而具有稳定效应。
  • 债权国的净外国资产存量可能通过弱化的财富效应（如消费倾向较低）导致持续积累外部财富，从而形成不稳定趋势。
• 汇率调整的作用：
  • 汇率波动对财富积累有间接影响，但其作用在债权国中更为显著。
  • 汇率升值可能缩小债权国的贸易顺差，从而对财富积累产生稳定效应。
  • 然而，这种稳定效应不足以抵消债权国持续积累外部财富的趋势。

关键信息

• 净外国资产（NFA）：是衡量国家外部财富的重要指标，代表一国对外资产与负债的净值。
• 经常账户（CA）：是衡量国家对外贸易和投资收支的指标，分为贸易平衡（TB）、投资收入平衡（IIB）和残差平衡（RES）。
• 财富效应：指国家财富水平对其消费和进口行为的影响。债权国因财富较高，消费和进口倾向较低，从而减少贸易顺差；债务国则因财富较低，消费和进口倾向较高，导致贸易逆差。
• 汇率波动（REER）：通过影响资产和负债的估值，间接影响国家的外部财富积累。
• 数据来源：研究基于1980-2015年的国际收支数据，涵盖39个经济体，包括发达和新兴市场国家。
• 实证方法：采用面板回归分析，分别考察债权国和债务国的外部财富积累机制，并检验汇率调整对财富积累的影响。

结构分析

1. 引言

• 全球金融危机后，全球经常账户失衡有所缓解，但净外国资产失衡仍在扩大。
• 研究关注净外国资产对财富积累的稳定或不稳定影响，并探讨其对全球经济的潜在影响。
• 研究目的：分析净外国资产对财富积累的机制，特别是通过投资收入和汇率调整的路径。

2. 外部财富积累的主要渠道与典型事实

• 主要渠道：
  • 贸易平衡（TB）
  • 投资收入平衡（IIB）
  • 估值效应（VAL）
• 典型事实：
  • 发达债权国自1995年以来持续积累外部财富。
  • 发达债务国自1990年以来持续增加净外债。
  • 新兴债权国和债务国的财富积累趋势有所不同，特别是新兴债务国在最近五年出现了显著逆转。
  • 经常账户是外部财富积累的主要驱动因素，其变化幅度远大于估值效应。
  • 投资收入平衡对债务国的经常账户赤字有显著影响，而对债权国的盈余也有积极作用。

3. 存量对财富积累的影响：理论预测

• 直接影响：净外国资产通过投资收入平衡影响经常账户。
  • 债权国因资产收益高于负债支付，投资收入平衡为正，经常账户盈余增加。
  • 债务国因负债支付高于资产收益，投资收入平衡为负，经常账户赤字扩大。
• 间接影响：通过汇率波动影响贸易平衡。
  • 债权国的汇率升值会削弱其出口竞争力，从而缩小贸易顺差。
  • 债务国的汇率波动可能引发资产贬值，进一步加剧其外部负债。

4. 存量对经常账户的影响：实证检验

• 研究采用面板回归方法，检验净外国资产对经常账户及其子项的影响。
• 结果显示，债权国的净外国资产存量与未来经常账户盈余呈正相关，而债务国的净债务存量与未来经常账户赤字呈负相关。
• 汇率波动对债权国的财富积累有间接稳定作用，但不足以抵消其持续积累的趋势。

5. 发达国家与新兴市场国家的异质性

• 发达国家和新兴市场国家在外部财富积累机制上存在差异。
• 发达国家的净外国资产存量对财富积累的影响更为显著，而新兴市场国家则表现出更强的不稳定性。
• 新兴市场国家的债务存量对经常账户赤字的抑制作用不如发达国家明显。

6. 实际汇率与净外国资产的关系

• 理论预测：净外国资产较高的国家，其实际汇率（REER）应趋于升值。
• 实证结果：债权国的实际汇率升值确实对其贸易顺差和财富积累产生稳定效应。
• 然而，这种稳定效应在加入欧元区的国家中有所减弱，表明汇率调整机制可能受到货币区政策的影响。

7. 结论

• 净外国资产对财富积累的影响是不对称的：债权国倾向于积累更多外部财富，而债务国则倾向于减少债务积累。
• 汇率调整机制：对债权国的财富积累有间接稳定作用，但对债务国的影响较小。
• 政策启示：净外国资产的持续积累可能对全球金融稳定构成风险，尤其是对债务国而言。
• 研究局限：本研究为实证分析，不涉及规范性结论，即不评价理想中的失衡水平。

附录与参考文献

• 附录1：数据集的详细描述。
• 附录2：财富积累的典型事实及图表。
• 附录3：辅助回归分析。
• 附录4：详细的外部平衡回归。
• 附录5：残差平衡回归。
• 附录6：发达与新兴市场国家的详细回归。
• 附录7：实际汇率回归。
• 参考文献：包括Blanchard、IMF、Kraay、Ventura、Bussiere等学者的研究。