2013年-CEPS欧洲政策研究中心_Global_Imbalances_and_the_Accumulation_of_Risk_6页_196kb

总结：全球失衡与风险积累

核心内容

本文探讨了全球失衡（尤其是美国经常账户赤字与新兴市场国家（EMEs）储蓄积累之间的关系）如何成为2008年全球金融危机的重要诱因。作者Daniel Gros指出，虽然全球失衡的存在本身并不足以引发危机，但其背后所形成的资产供应与需求的结构性错配却起到了关键作用。

主要观点

• 全球失衡的形成：美国经常账户赤字主要由家庭消费和房地产建设的过度增长驱动，而这些赤字由私人资本转移和EMEs的外汇储备积累所融资。
• 资产错配问题：EMEs的外汇储备大量投资于美国政府债券（如国债和机构债），这些资产被视为安全、流动性强且期限较短。然而，美国家庭的消费扩张导致了大量长期抵押贷款，这些贷款通过证券化被转化为看似安全的资产，但其实际风险并未被充分反映。
• 证券化的作用：证券化过程将长期、高风险的抵押贷款转化为短期、高评级的资产，如AAA级的RMBS。然而，这种转化依赖于信用增强和流动性支持，而这些支持最终在危机中暴露为系统性风险。
• 流动性与风险转换：为了满足对安全、短期、流动性强资产的高需求，金融机构进行了大规模的期限转换（maturity transformation）和信用增强（credit enhancement），这导致了金融系统的高杠杆化和脆弱性。
• 危机的根源：危机的爆发并非源于失衡本身，而是源于失衡所引发的资产供应与需求的错配，特别是在证券化和流动性支持机制下形成的系统性风险。

关键信息

资产供应与需求的错配

• 美国的长期资产供应：美国家庭消费扩张导致大量长期抵押贷款（尤其是住宅抵押贷款），通过证券化转化为RMBS等资产。
• EMEs的短期资产需求：EMEs的外汇储备大量投资于短期、安全的美国政府债券，导致对这类资产的需求远超供应。
• 证券化带来的错配：证券化虽使资产看起来安全、流动，但其实际风险并未被完全转移，且流动性依赖于银行提供的支持。

资产结构变化

• 图1：显示EMEs的外汇储备积累在2000年后显著加快，超过美国经常账户赤字。
• 图2：显示美国累计经常账户赤字和EMEs外汇储备增长均在2000年后大幅上升。
• 表1：显示2008年外国官方机构持有约70%的美国政府证券，其中大部分为国债和机构债。

金融系统的风险积累

• 期限转换机制：金融机构通过发行资产支持商业票据（ABCP）等短期工具，将长期抵押贷款转化为短期资产，以满足市场对流动性资产的需求。
• 高杠杆化：这一过程导致金融系统杠杆率大幅上升，最终在风险回归时引发系统性危机。
• 评级机构的作用：评级机构为证券化产品提供AAA评级，增强了市场对其安全性的信心，但未能准确反映实际风险。

未来展望

• 失衡的缓解：随着美国家庭开始储蓄，当前的经常账户赤字已缩小，且由政府主导，这有助于减少资产供应与需求的错配。
• 政策建议：需要关注失衡的融资方式以及流量失衡如何累积为存量失衡，以评估其对金融稳定的影响。

结构性风险因素

• 信用增强与流动性支持：金融机构通过信用增强和流动性支持机制，使证券化资产看起来安全且流动，但这些支持在危机中被证明是脆弱的。
• 风险转移的不完全性：尽管证券化理论上应将风险转移给投资者，但实际操作中风险并未完全转移，导致系统性风险的累积。
• 市场预期与信心：在危机前，市场普遍认为证券化资产是安全的，这在一定程度上掩盖了潜在风险。

结论

全球失衡并非直接导致金融危机的原因，而是通过资产供应与需求的结构性错配，特别是证券化和流动性支持机制，最终引发了系统性风险。因此，理解金融危机的根源需要深入分析失衡的融资方式及其对金融体系的影响。